青青久热精品免费永久视频,久久久久久精品免费免费

99热只有精品网址,av性生大片免费观看丨,免费国产一级av片在线观看sm,久久免费黄片A级

股指期貨與機構(gòu)投資者"羊群效應"

　【進入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2008年01月10日 14:51

劉奧南陳軍

    二、“羊群效應”的成因

    1.信息流模型及薪酬理論

    最經(jīng)典的羊群行為理論莫過于信息流模型，該理論認為由于信息的不完全及不對稱，決策者在作出投資決定時往往會考慮在他之前的決策者所采取的策略，因為其他的決策者可能擁有比自己更為重要的信息，這便導致了羊群行為的產(chǎn)生。薪酬理論則假設(shè)經(jīng)理人是風險厭惡的，其薪酬取決于與基準經(jīng)理人的表現(xiàn)。當表現(xiàn)優(yōu)于基準時，薪酬增加；當表現(xiàn)比基準差時，薪酬下降。經(jīng)理人有動力去模仿基準經(jīng)理人，其最優(yōu)投資組合就是與基準投資組合保持一致。不論是信息流模型還是薪酬理論，本質(zhì)上都可將羊群行為的產(chǎn)生歸因為信息的不完全及不對稱。不少投資者往往認為同一群體中的其他人更具有信息優(yōu)勢。出于保值或未來走勢不明朗的原因，各投資決策者的最優(yōu)決策便是模仿其他人的行為。因此，杜絕羊群行為的有效途徑要么是增加市場的透明度，為市場走勢樹立較為明確的方向，要么提供某種保值措施，使投資者能夠有效的規(guī)避系統(tǒng)風險，獨立于市場走勢之外。

    2.投資行為趨同性

    A.防止損失。一方面，由于不完全信息的存在，即使是對某類股票或金融產(chǎn)品經(jīng)常關(guān)注的投資者，亦很難說對該類產(chǎn)品的走勢了若指掌，不確定性總是存在；另一方面，不對稱信息的存在使得總有一方信息少于另一方信息，信息匱乏的一方多認為擁有信息更多的一方所作的決策更加合理，反向操作或者操作方向稍不一致便會招致?lián)p失，由此產(chǎn)生依賴心理。據(jù)此，在不確定性及依賴心理的雙重作用下，投資行為的趨同便在情理之中。

    B.對未來走勢把握不定。相對于股票或金融產(chǎn)品當前走勢而言，由于信息的不完全性，其未來走勢則更難預測。金融市場變幻莫測，從影響走勢的基本供求關(guān)系引申而來的如資金成本、分紅及分紅時間等均難以有效預測。傳統(tǒng)的定價方法如現(xiàn)金流折現(xiàn)、經(jīng)濟利潤法、相對價值法等均在嚴格的假定條件下使用，不僅費時費力，且由此得出的價格往往與實際出入較大，以這些方法得出的結(jié)果來預測未來走勢顯然不能令人放心。相對而言，模仿他人，操作上隨大流，既不需花費太大成本，也不會使自己在同他人的比較中落后太多。

    C.可投資品種缺乏。中國證券市場不僅存在規(guī)模小等缺陷，更有制度漏洞、品種不全等弊端。股改在健全制度方面邁出了一大步，然而眾投資品種的缺乏——尤其期貨品種和金融衍生產(chǎn)品的缺乏，也是影響中國資本市場發(fā)展的重大障礙，且形成了一定的投資風格、經(jīng)驗理念之后可供選擇的方向進一步收縮。面對投資品種的缺乏，多數(shù)投資經(jīng)理“巧婦難為無米之炊”，“扎堆投資”現(xiàn)象較為嚴重，如2006年4季度末持有招商銀行(600036)股票的開放式基金就多達130只。

    3.可能引發(fā)“羊群效應”的程序系統(tǒng)

    隨著交易制度的不斷完善、風險監(jiān)控手段的不斷增加，“羊群效應”也可能由系統(tǒng)機制引發(fā)。如當資產(chǎn)價格突然下跌造成虧損時，為滿足追加保證金的要求或遵守交易規(guī)則的限制，一些機構(gòu)投資者不得不將其持有的資產(chǎn)割倉賣出。VaR導致的羊群效應就屬于此。

    近十年間，金融風險管理領(lǐng)域變化巨大。期權(quán)定價、德爾塔對沖(delta hedging)、風險價值VaR等定量工具為機構(gòu)投資者廣泛應用。VaR的概念是用一個單一數(shù)字來概括投資組合的所有下行風險。例如，JP摩根大通銀行在其最新的年度報告中披露，其總交易的風險價值為7200萬美元，因而在正常市場狀況下，該行的每日自由資金交易損失不會超過7200萬美元。由于VaR是一個用美元表示的數(shù)據(jù)度量，因而可以與該行的資本金(年報發(fā)布時為1000億美元)進行比較。股東可以根據(jù)這些信息來判斷銀行的交易風險是否在可承受范圍內(nèi)。VaR由于考慮了當前的持倉狀況，因而具有前瞻性意義。隨著時間的推移，許多機構(gòu)投資者在設(shè)定交易限額、甚至確定企業(yè)所需的經(jīng)濟資本時，也開始采用VaR這一工具。

    出于防范信用風險及市場風險的考慮，商業(yè)銀行必須達到一個最低資本的要求。按照巴塞爾協(xié)議，銀行可以根據(jù)內(nèi)部的VaR模型，結(jié)合具體的情況，計算出市場風險的資本要求。因此，防范市場風險的資本要求是隨風險變化而變化的。該協(xié)議自1998年1月起生效，恰逢金融市場的多事之秋。當時，俄羅斯的債務違約事件導致資金外流，引發(fā)流動性危機，長期資本管理公司(LTCM)等對沖基金也因此瀕臨破產(chǎn)邊緣。隨后的市場混亂加劇了人們對于金融體系內(nèi)部失控的擔憂。這就是一起典型的系統(tǒng)風險事件。

    當市場遭遇突發(fā)性振蕩時，廣大中小散戶往往擔心拋售后損失更大而死守不放。但電腦只管綜合技術(shù)指標是否觸及臨界點位，一旦觸及，其風險控制程序系統(tǒng)就自動反應以規(guī)避風險，而無法評估和管理自動規(guī)避風險后是否會引發(fā)更大的風險，更顧不上本體系以外的風險。這樣就完全可能誘發(fā)不同的機構(gòu)投資者采取類似的交易模式，從而產(chǎn)生“羊群效應”。這也是目前國際上對VaR等風險控制程序系統(tǒng)存在缺陷的大體共識。

    4.羊群行為的數(shù)據(jù)實證

    鑒于國內(nèi)基金份額已經(jīng)超過1.2萬億，是市場上名副其實的最大機構(gòu)投資者，故這里僅以國內(nèi)開放式基金(非貨幣)為例，對其在進行賣出操作時是否存在羊群行為進行檢驗。數(shù)據(jù)區(qū)間為2003年至2006年年底，其中2003年至2005年年底為半年度的全部持股數(shù)據(jù)，2006年為重倉股季度數(shù)據(jù)(基礎(chǔ)數(shù)據(jù)來源為Wind資訊金融終端)。

    表1基金參與交易的股票數(shù)目

    注：

    1.n為參與股票交易的樣本基金數(shù)目。如：n>=4表示參與股票交易的樣本基金數(shù)目大于等于4；

    2.表中2003年至2005年為全部持股數(shù)據(jù)，2006年為重倉持股數(shù)據(jù)。

    關(guān)于度量指標的選取，本文選擇以下指標來度量基金的羊群行為程度：

    MAX(Hbi,t，Hsi,t)

    Hbi,t+Hsi,t

    其中，Hi,t表示t時期內(nèi)基金買賣股票i的羊群行為的程度，Hbi,t表示t時期買入股票i的基金的數(shù)目，Hsi,t表示t時期賣出股票i的基金數(shù)目。Hi,t表示買賣股票i的所有基金中，采取相同買賣行為的基金比例，Hi,t的值在0.5～1之間，Hi,t的值越大，則基金的羊群行為程度越顯著。這里僅針對有3家以上樣本基金參與交易的股票來計算基金的羊群行為。

    為有效度量賣出操作時的羊群行為程度，這里對(1)式稍作拓展，定義如下的賣出羊群行為度：

    SHi,t=Hi,t|Hbi,t＜Hsi,t(2)

    上式表明在某段期間當購入股票的基金數(shù)量小于賣出股票的基金數(shù)目時所計算出的羊群行為度就是“賣出羊群行為度”。

    實證結(jié)果：由于無法確切知道基金在每個報告區(qū)間內(nèi)的交易詳情，假設(shè)基金對樣本股票的買賣都是一次性完成，且根據(jù)相鄰兩個報告期末持股數(shù)量的變化來判斷基金對該只股票的買賣情況(數(shù)據(jù)來源：Wind咨詢金融終端)。

    表2基金交易的樣本股票整體羊群行為檢驗結(jié)果

    注：

    1.“賣出均值”表示賣出羊群行為度的均值；

    2.表中括號外的數(shù)字代表指標均值，括號里的數(shù)字表示樣本股票數(shù)目；

    3.對所得的結(jié)果進行Wilcoxon秩和檢驗，結(jié)果表明表中的數(shù)字在5%的顯著性水平下大于0.5。

    由表2可以進一步計算出樣本期平均羊群行為度為0.73，這意味著若有100只基金參與某只股票的交易，則將會有73只基金處于同一買賣方向，“羊群效應”比較明顯。此外，賣出均值基本上大于總體均值，說明在賣出操作上，羊群行為更引人注目。

    深入一點，將整個區(qū)間從2005年底劃開，2006年重倉股的平均羊群行為度為0.741，而2006年之前全部持股的羊群行為度為0.727，說明在重倉股的操作上，基金更傾向于采取相同的策略。且不難發(fā)現(xiàn)，2006年賣出的羊群行為度有小幅上升趨勢，說明隨著市場步步走高，對未來走勢的把握困難逐漸加大，恐高心理漸趨上升，產(chǎn)生羊群行為的主客觀因素均隨之積累。由于市場的上升趨勢仍在延續(xù)，滬深300最高曾突破2926點，至此對后市的分歧逐漸加大，從多數(shù)機構(gòu)對2007年的走勢作出維持盤整這一相同判斷即可看出，一旦市場的某次階段性調(diào)整引發(fā)機構(gòu)集體拋售，類似“227暴跌”的股災恐仍難以避免。

來源：和訊

中國經(jīng)濟網(wǎng)聲明：股市資訊來源于合作媒體及機構(gòu)，屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風險自擔。