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投資要點(diǎn)
需求仍處高位。1～8月全社會(huì)用電同比增長(zhǎng)15.2%，重工業(yè)用電增速略有下降，但在第一產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)增速提高的帶動(dòng)下，全社會(huì)用電增速仍維持了年初以來(lái)的高位。
水電出力大幅提高。8月份，我國(guó)主要江河水勢(shì)基本平穩(wěn)，局部暴雨洪水頻繁，旱澇急轉(zhuǎn)突出；受06年枯水基數(shù)較低及三峽新機(jī)組投產(chǎn)等因素影響水電發(fā)電量單月增速高達(dá)40.7%，并拉低火電當(dāng)月增速至10.2%。
秦皇島煤價(jià)及運(yùn)費(fèi)再創(chuàng)新高。秦皇島大同優(yōu)混煤的車板價(jià)則較7月份上漲約5%，秦皇島至廣州及上海運(yùn)費(fèi)漲幅分別近18%及12%，均創(chuàng)出歷史新高；BJ動(dòng)力煤價(jià)則在創(chuàng)出70.6美元/噸的歷史新高后小幅回落。
可再生能源中長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃出臺(tái)。首次提出了非水電可再生能源發(fā)電的強(qiáng)制性市場(chǎng)份額目標(biāo)，對(duì)于風(fēng)電、生物質(zhì)能發(fā)電的新一輪“跑馬圈地”即將上演；發(fā)展規(guī)劃對(duì)于上網(wǎng)電價(jià)提出了“根據(jù)市場(chǎng)情況進(jìn)行合理調(diào)整”的新表述，風(fēng)電等上網(wǎng)電價(jià)的提高或可期待。
維持行業(yè)“中性”，資產(chǎn)注入溢價(jià)正在體現(xiàn)。行業(yè)整體股價(jià)基本處于合理區(qū)間，但是板塊結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)明顯。上期報(bào)告中我們重點(diǎn)推薦了未來(lái)節(jié)能調(diào)度中明顯受益而當(dāng)時(shí)處于嚴(yán)重低估的華能國(guó)際，該股近期上漲幅度達(dá)50%以上。未來(lái)處于利用小時(shí)反彈明確區(qū)域、大機(jī)組比例高以及新建項(xiàng)目較多的上市公司最具基本面支撐，而資產(chǎn)注入預(yù)期仍將是股價(jià)最有效的催化劑，結(jié)合估值因素建議重點(diǎn)關(guān)注華電國(guó)際、粵電力、華能國(guó)際等公司。
需求仍處高位，水電出力提高
需求：1～8月全社會(huì)用電量為21,182億kWh，同比增15.2%，增速略低于前7月的15.7%。分產(chǎn)業(yè)與06年全年相比，第二、第三產(chǎn)業(yè)增速分別提高2.4和0.7個(gè)百分點(diǎn)，第一產(chǎn)業(yè)和城鄉(xiāng)居民增速則分別降低4.6%和4.4%。
受原油、生鐵以及水泥等高耗能產(chǎn)量增速小幅下降影響，1～8月重工業(yè)用電增速略有下降(較1～5月高點(diǎn)回落1.1個(gè)百分點(diǎn))，但在第一產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)增速提高的帶動(dòng)下，全社會(huì)用電量仍然維持了年初以來(lái)的高位運(yùn)行。鑒于“節(jié)能減排”力度逐步加大以及06年下半年用電增速基數(shù)較高的背景，我們預(yù)計(jì)用電增速可能呈現(xiàn)“前高后低”，全年增速約14.8%。
進(jìn)一步從細(xì)分行業(yè)來(lái)看，黑色、有色金屬以及電力行業(yè)用電增速同比提高均在6個(gè)百分點(diǎn)以上(化工、非金屬、黑色、有色、電力五大傳統(tǒng)高耗能行業(yè)用電結(jié)構(gòu)占比48.3%而對(duì)增速貢獻(xiàn)度則達(dá)到56.5%)，是造成上半年增速提高的主因，這也與這些行業(yè)產(chǎn)能以及效益維持高位運(yùn)行有關(guān)。但從1～7月份的數(shù)據(jù)來(lái)看，黑色金屬、有色金屬及電力的累積增速環(huán)比前5月略有下降。
1~8月全國(guó)水火電利用小時(shí)累計(jì)為3,358小時(shí)，同比降136小時(shí)，降幅3.9%；其中火電為3,570小時(shí)，受水電多發(fā)影響同比降173小時(shí)，降幅為4.6%；水電5月份后來(lái)水有所恢復(fù)，同比下降47小時(shí)，降幅為2.0%。我們維持對(duì)全年總體及火電利用小時(shí)分別下降4.2%和4.6%的預(yù)測(cè)。分區(qū)域看，東北、華東、南方電網(wǎng)火電利用率變動(dòng)好于全國(guó)水平；華中降幅則相對(duì)較大，與新機(jī)組集中投產(chǎn)及水電多發(fā)有關(guān)。
水電：洪水頻發(fā)，出力大幅提高
8月份，主要江河水勢(shì)基本平穩(wěn)，局部暴雨洪水頻繁，旱澇急轉(zhuǎn)突出。受局部強(qiáng)降雨及臺(tái)風(fēng)登陸影響，長(zhǎng)江流域金沙江、岷江、洞庭湖水系湘江和資水、漢江、鄱陽(yáng)湖水系贛江等部分支流，浙閩沿海部分中小河流，以及珠江流域、黃河流域和西南等地區(qū)的個(gè)別中小河流發(fā)生了超警以上洪水，其中湘江支流耒水、洣水發(fā)生超過(guò)歷史紀(jì)錄的大洪水，廣東南渡河支流公和水發(fā)生重現(xiàn)期超過(guò)
100年的特大洪水，湘江中游干流發(fā)生超保洪水。江河來(lái)水仍然偏少，但旱區(qū)來(lái)水明顯，水庫(kù)蓄水增加顯著。
據(jù)全國(guó)422座大型水庫(kù)統(tǒng)計(jì)，9月1日蓄水總量為1921.7億立方米，比上月初增加140.6億立方米，比去年同期偏多65.9億立方米，比多年同期平均偏多180.5億立方米。與多年同期平均相比，全國(guó)有17個(gè)省(市、區(qū))的大型水庫(kù)蓄水量偏多；全國(guó)有12個(gè)省(市、區(qū))的大型水庫(kù)蓄水量有不同程度偏少。
8月，國(guó)家電網(wǎng)內(nèi)重點(diǎn)水電廠總體來(lái)水比多年少10%，但4月以來(lái)來(lái)水情況明顯好轉(zhuǎn)，且遠(yuǎn)好于06年同期水平。其中，公司所屬水電廠來(lái)水偏少約5%。
國(guó)家電網(wǎng)內(nèi)重點(diǎn)水電廠月末可調(diào)水量總計(jì)721.2億立方米，比上年同期多174.3億立方米，總蓄能量151.4億千瓦時(shí)，同比增加39.3億千瓦時(shí)。
由于三峽今年汛期來(lái)水情況基本正常，在06年枯水造成基數(shù)較低的背景下，考慮到06年底水位提高以及6～8月右岸三臺(tái)機(jī)組投運(yùn)因素，7月發(fā)電量同比大幅提高73.0%。
火電：秦皇島煤價(jià)創(chuàng)新高，海運(yùn)費(fèi)繼續(xù)上漲
進(jìn)入9月以來(lái)，國(guó)內(nèi)外動(dòng)力煤均保持高位運(yùn)行。BJ動(dòng)力煤價(jià)在創(chuàng)出70.6美元/噸的歷史新高后小幅回落，目前基本與7月底的67美元/噸的價(jià)格持平；秦皇島大同優(yōu)混煤的車板價(jià)則較7月上升約25元/噸至490元/噸(漲幅約5%)，山西優(yōu)混煤則上升約15元/噸至450元/噸(漲幅約3%)，均創(chuàng)出歷史新高。從庫(kù)存看，7月末，全社會(huì)庫(kù)存達(dá)1.58億噸，環(huán)比增加約655萬(wàn)噸，比年初增長(zhǎng)2,047萬(wàn)噸，增長(zhǎng)14.8%。
1~7月，全國(guó)動(dòng)力煤出口量為2,442萬(wàn)噸，同比下降21%；進(jìn)口量為883萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)55%，印證了去年我們的判斷。國(guó)內(nèi)煤炭出口的減少，以及進(jìn)口數(shù)量的大幅度增長(zhǎng)也是近期海外煤價(jià)上漲的重要原因,但是BJ指數(shù)價(jià)格上漲的核心因素仍然歸結(jié)為美元兌澳元貶值。
此外，進(jìn)入9月份，煤炭海運(yùn)費(fèi)繼續(xù)保持了5月份以來(lái)的上漲趨勢(shì)。較7月底而言，秦皇島—廣州運(yùn)費(fèi)上漲19元至127元/噸(漲幅近18%)；秦皇島—上海運(yùn)費(fèi)上漲8元至77元/噸(漲幅近12%)。
可再生能源中長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃出臺(tái)
9月初，發(fā)改委公布了《可再生能源中長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃》，提出了從現(xiàn)在到2020年期間我國(guó)可再生能源發(fā)展的指導(dǎo)思想、主要任務(wù)、發(fā)展目標(biāo)、重點(diǎn)領(lǐng)域和保障措施，以指導(dǎo)我國(guó)可再生能源發(fā)展和項(xiàng)目建設(shè)。具體發(fā)展目標(biāo)：
力爭(zhēng)到2010年使可再生能源消費(fèi)量達(dá)到能源消費(fèi)總量的10%，到2020年達(dá)到15%；
因地制宜利用可再生能源解決偏遠(yuǎn)地區(qū)無(wú)電人口的供電問(wèn)題和農(nóng)村生活燃料短缺問(wèn)題，并使生態(tài)環(huán)境得到有效保護(hù)；
積極推進(jìn)可再生能源新技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化發(fā)展，建立可再生能源技術(shù)創(chuàng)新體系，形成較完善的可再生能源產(chǎn)業(yè)體系。到2010年，基本實(shí)現(xiàn)以國(guó)內(nèi)制造設(shè)備為主的裝備能力；到2020年，形成以自有知識(shí)產(chǎn)權(quán)為主的國(guó)內(nèi)可再生能源裝備能力。
規(guī)劃實(shí)施保障措施：
提高全社會(huì)的認(rèn)識(shí)：制定相關(guān)配套政策和規(guī)章，制定可再生能源發(fā)展專項(xiàng)規(guī)劃，明確發(fā)展目標(biāo)，將可再生能源開發(fā)利用作為建設(shè)資源節(jié)約型、環(huán)境友好型社會(huì)的考核指標(biāo)；
建立持續(xù)穩(wěn)定的市場(chǎng)需求：對(duì)非水電可再生能源發(fā)電規(guī)定強(qiáng)制性市場(chǎng)份額目標(biāo)：到2010年和2020年，大電網(wǎng)覆蓋地區(qū)非水電可再生能源發(fā)電在電網(wǎng)總發(fā)電量中比例分別達(dá)到1%和3%以上；權(quán)益發(fā)電裝機(jī)總?cè)萘砍^(guò)5,000MW的投資者，所擁有的非水電可再生能源發(fā)電權(quán)益裝機(jī)總?cè)萘繎?yīng)分別達(dá)到其權(quán)益發(fā)電裝機(jī)總?cè)萘康?%和8%以上；
改善市場(chǎng)環(huán)境條件：電網(wǎng)企業(yè)要負(fù)責(zé)建設(shè)配套電力送出工程；電力調(diào)度機(jī)構(gòu)要根據(jù)可再生能源發(fā)電的規(guī)律，合理安排電力生產(chǎn)及運(yùn)行調(diào)度，使可再生能源資源得到充分利用；
制定電價(jià)和費(fèi)用分?jǐn)傉撸褐贫ê屯晟瓶稍偕茉窗l(fā)電項(xiàng)目的上網(wǎng)電價(jià)，并根據(jù)可再生能源開發(fā)利用技術(shù)的發(fā)展適時(shí)調(diào)整；實(shí)行招標(biāo)的可再生能源發(fā)電項(xiàng)目的上網(wǎng)電價(jià)，按照招標(biāo)確定的價(jià)格執(zhí)行，并根據(jù)市場(chǎng)情況進(jìn)行合理調(diào)整。電網(wǎng)企業(yè)收購(gòu)可再生能源發(fā)電量所發(fā)生的費(fèi)用，高于按照常規(guī)能源發(fā)電平均上網(wǎng)電價(jià)計(jì)算所發(fā)生費(fèi)用之間的差額，附加在銷售電價(jià)中在全社會(huì)分?jǐn)偅?
加大財(cái)政投入和稅收優(yōu)惠力度：中央財(cái)政根據(jù)《可再生能源法》的要求，設(shè)立可再生能源發(fā)展專項(xiàng)資金，根據(jù)可再生能源發(fā)展需要和國(guó)家財(cái)力狀況確定資金規(guī)模。國(guó)家運(yùn)用稅收政策對(duì)水能、生物質(zhì)能、風(fēng)能、太陽(yáng)能、地?zé)崮芎秃Ｑ竽艿瓤稍偕茉吹拈_發(fā)利用予以支持，對(duì)可再生能源技術(shù)研發(fā)、設(shè)備制造等給予適當(dāng)?shù)钠髽I(yè)所得稅優(yōu)惠；
加快技術(shù)進(jìn)步及產(chǎn)業(yè)發(fā)展：力爭(zhēng)到2010年基本形成可再生能源技術(shù)和產(chǎn)業(yè)體系，形成以國(guó)內(nèi)制造設(shè)備為主的裝備能力。到2020年，建立起完善的可再生能源技術(shù)和產(chǎn)業(yè)體系，形成以自有知識(shí)產(chǎn)權(quán)為主的可再生能源裝備能力，滿足可再生能源大規(guī)模開發(fā)利用的需要。
對(duì)此發(fā)展規(guī)劃，我們的觀點(diǎn)如下：
對(duì)于發(fā)電企業(yè)而言：首次提出了非水電可再生能源發(fā)電的強(qiáng)制性市場(chǎng)份額目標(biāo)，根據(jù)目前的情況而言，權(quán)益裝機(jī)在5,000MW以上的上市公司均未達(dá)標(biāo)，這也意味著其將在今后三年中加大對(duì)于風(fēng)電、生物質(zhì)能發(fā)電的開發(fā)力度，新一輪的“跑馬圈地”即將上演；另一方面，發(fā)展規(guī)劃對(duì)于上網(wǎng)電價(jià)提出了“根據(jù)市場(chǎng)情況進(jìn)行合理調(diào)整”的新表述，從而為目前招標(biāo)制下可再生發(fā)電難以盈利局面的改善打下了基礎(chǔ)，風(fēng)電等上網(wǎng)電價(jià)的提高或可期待；
對(duì)于設(shè)備企業(yè)而言：強(qiáng)制性市場(chǎng)份額目標(biāo)的出臺(tái)以及中央設(shè)立的可再生能源發(fā)展專項(xiàng)資金將為其帶來(lái)廣闊的市場(chǎng)空間，相關(guān)稅收優(yōu)惠也將提供堅(jiān)實(shí)的政策支持，其發(fā)展前景更加看好。
公司債開閘，行業(yè)財(cái)務(wù)壓力有所減輕
8月14日證監(jiān)會(huì)正式頒布實(shí)施了《公司債券發(fā)行試點(diǎn)辦法》，標(biāo)志著我國(guó)醞釀多年的公司債券發(fā)行的正式啟航，此后多家電力上市公司迅即發(fā)布了擬發(fā)行公司債的公告。
長(zhǎng)江電力成為首家獲準(zhǔn)發(fā)行的上市公司，并將于9月14日正式網(wǎng)上發(fā)行，其首期10年期40億元的公司債的票面利率為5.35%，低于目前公司可獲得同期貸款利率(7.83%*0.9=7.05%)約1.7個(gè)百分點(diǎn)，較好的化解了利率上升所帶來(lái)的財(cái)務(wù)費(fèi)用壓力。
但是行業(yè)結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)仍然突出，建議從以下幾個(gè)角度選股：
內(nèi)涵式增長(zhǎng)：
1.利用小時(shí)反彈明確地區(qū)：我們預(yù)計(jì)行業(yè)08年利用小時(shí)將首次出現(xiàn)回升，而廣東、山東等省區(qū)由于裝機(jī)投產(chǎn)高峰結(jié)束將迎來(lái)反彈，建議關(guān)注處于此類地區(qū)的上市公司，如粵電力、華電國(guó)際；
2.新建大機(jī)組帶來(lái)的高盈利能力：如我們此前在報(bào)告中多次強(qiáng)調(diào)的，新投產(chǎn)大機(jī)組由于自身單位造價(jià)低、煤耗低等因素將大大降低折舊、財(cái)務(wù)費(fèi)用以及燃料成本，從而較同等規(guī)模的中小機(jī)組具有更高的盈利能力，未來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)能力也更強(qiáng)，典型的此類公司有建投能源、華電國(guó)際、大唐發(fā)電、粵電力等，以及儲(chǔ)備項(xiàng)目較多由此帶來(lái)高增長(zhǎng)的金山股份；
3.“節(jié)能調(diào)度”帶來(lái)的利用小時(shí)超預(yù)期增長(zhǎng)：據(jù)我們了解節(jié)能調(diào)度的準(zhǔn)備工作已經(jīng)基本就緒，部分試點(diǎn)地區(qū)的試運(yùn)行有望年底展開，并在明年全面鋪開，這將使具有大容量機(jī)組上市公司的利用小時(shí)進(jìn)一步提升，并帶來(lái)盈利的超預(yù)期增長(zhǎng)，建議關(guān)注華能國(guó)際、華電國(guó)際、大唐發(fā)電；
4.水電來(lái)水好轉(zhuǎn)帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)：自今年汛期以來(lái)，全國(guó)來(lái)水情況雖仍顯偏枯但已基本恢復(fù)至正常水平，由此水電公司的業(yè)績(jī)也有望改善，建議關(guān)注長(zhǎng)江電力、桂冠電力。
外延式增長(zhǎng)——資產(chǎn)注入、整體上市預(yù)期下的估值溢價(jià)仍是主線：對(duì)于多數(shù)電力公司而言，其“小公司、大集團(tuán)”所帶來(lái)的資產(chǎn)注入及整體上市預(yù)期明確。對(duì)于4季度而言，我們預(yù)計(jì)部分公司的資產(chǎn)注入方案有望明朗，在目前市場(chǎng)出于估值瓶頸的情況下，外延式的資產(chǎn)注入仍將是市場(chǎng)追逐的熱點(diǎn)，由此帶來(lái)的估值溢價(jià)也將成為引領(lǐng)行業(yè)二級(jí)市場(chǎng)走勢(shì)的風(fēng)向標(biāo)，建議關(guān)注華電國(guó)際、粵電力以及一些小型地方電力公司重組動(dòng)向。
綜合以上分析，我們?nèi)詧?jiān)持此前觀點(diǎn)：行業(yè)整體股價(jià)基本處于合理區(qū)間，但是存在明顯的結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)。上期報(bào)告中我們重點(diǎn)推薦了未來(lái)節(jié)能調(diào)度中明顯受益而當(dāng)時(shí)處于嚴(yán)重低估的華能國(guó)際，該股近期上漲幅度達(dá)50%以上。本期報(bào)告我們認(rèn)為處于利用小時(shí)反彈明確區(qū)域、大機(jī)組比例高以及新建項(xiàng)目較多的上市公司最具基本面支撐，而資產(chǎn)注入預(yù)期仍將是股價(jià)最有效的催化劑，結(jié)合估值因素近期建議重點(diǎn)關(guān)注華電國(guó)際、粵電力、華能國(guó)際等公司。（來(lái)源：中信證券）
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