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航空運輸業(yè):新一輪景氣周期推薦2只金股

　【進入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2007年10月12日 08:34

    當前航空業(yè)正處在此輪景氣周期的起飛階段，航空運輸需求及相關(guān)運營指標往往給市場帶來超預期的驚喜，行業(yè)性資源重組也開始端倪顯現(xiàn)，人民幣加速升值更是助推了業(yè)績表現(xiàn)。但另一方面，風光背后暗流涌動的是國際油價持續(xù)高企、航權(quán)開放壓力日增、高估值背后投機跡象顯現(xiàn)，剔除需求驅(qū)動航空公司內(nèi)部運營效率顯著提升難以一蹴而就，行業(yè)重組并非想像般唾手可得且其短期效果尚在兩可……

    綜合來看，我們堅定看好本輪行業(yè)景氣周期，看好奧運沖擊波和預計其后提上日程的行業(yè)性資源優(yōu)化重組的中長期戰(zhàn)略意義；短期暴漲中，整合暫時受挫后的投資者當前應留一份謹慎。短期內(nèi)我們給予行業(yè)“謹慎推薦”投資評級。

    行業(yè)整體運營狀況持續(xù)向好

    供求關(guān)系較樂觀的背景下，總體上航空業(yè)務繼續(xù)保持快速增長。1-8月總周轉(zhuǎn)量累計達2328424萬噸公里，同比增長18.7%。航線結(jié)構(gòu)上看，國際國內(nèi)航線均呈現(xiàn)快速增長的態(tài)勢，其中由于市場需求增加和市場開拓力度加大，國際航線呈現(xiàn)價增量漲的局面，總周轉(zhuǎn)量、旅客周轉(zhuǎn)量及貨郵運輸量累計增幅分別高于國內(nèi)航線8.6、5.1和14個百分點，票價指數(shù)同比持續(xù)上揚。

    民航總局新近公布了2008-2009年歐美遠程國際航線初步分配方案，根據(jù)該方案，此后兩年國內(nèi)航空公司將新開通27條歐美航線，其中國航獲得12條新增航線，南航、上航、海航也有所斬獲。在各航看好國際航線、提前布局的同時，我們認為，市場培育存在一個過程，不應對國際航線及時盈利有過高期待。事實上，目前內(nèi)航經(jīng)營的國際航線虧損居多，中美、中北歐等長航線中外航居于壟斷地位。但值得肯定的是，國際航線營運質(zhì)量正出現(xiàn)好轉(zhuǎn)的勢頭，國航的表現(xiàn)尤可期待，其國際航線尤其是歐美航線有望依靠高端兩艙比例的大力提升和強大的國內(nèi)航線網(wǎng)絡的支持率先實現(xiàn)扭虧為盈。

    7月份行業(yè)開始進入傳統(tǒng)旺季，客座率78.8%，8月份更是進一步提升至81.3%，同比大幅提高了3.5個百分點；載運率69.7%，同比也提升了3.1個百分點，整體資產(chǎn)利用率繼續(xù)保持快速上升態(tài)勢。另一方面，最新的票價顯示，8月份國內(nèi)航線綜合票價指數(shù)同比有明顯的提升，旺季的到來使得中遠程和支線票價指數(shù)均呈現(xiàn)上揚態(tài)勢，同比來看，中遠程航線票價指數(shù)均有較大幅度提高，支線略升。

    行業(yè)動態(tài)方面，民航總局基于安全考慮而頒布的關(guān)于調(diào)控航班總量、航空運輸市場準入和運力增長的通知對運力過快增長的抑制，客觀上使得客座率和票價得到了有力支撐，市場運力階段性和結(jié)構(gòu)性趨緊。明年3月份，首都機場3號航站樓投入使用將帶動新一輪航班增長。

    與客運相比，貨運業(yè)務尤其是國際貨運則相形見絀，運營效率日漸滑坡，年均25%快速增長的中國國際貨郵市場被FedEx、UPS、DHL等外航巨鱷肆意瓜分。據(jù)統(tǒng)計，由于貨運市場的日漸開放及國內(nèi)民航競爭力的弱小，自1996年起，中國民航國際貨運市場份額即開始逐年下降，10年內(nèi)占比由65.6%下降到23.8%，06年止跌回升7.6個百分點。07年上半年，三大航國際貨郵運量約占其總貨郵總量的三分之二，激烈的競爭和日趨下降的載運率拖累了收費噸公里收益和整體載運率。我們認為，一方面貨運業(yè)務貢獻收入比重較小，對整體蓬勃發(fā)展的國內(nèi)航空業(yè)影響有限；另一方面，貨運航權(quán)的大幅開放和市場運力的擁擠投放使得內(nèi)航收復貨運失地的難度很大。

    從財務角度看，上半年國內(nèi)民航業(yè)迎來了久違的行業(yè)性盈利局面，航空公司累計實現(xiàn)營業(yè)收入859.6億元，比去年同期增長19.0%；成本費用852.1億元，比去年同期增長15.1%；利潤總額15.4億元，比去年同期減虧增盈39.3億元。各航客公里收入水平均有大幅提升；毛利率的同比變化則反映出航空業(yè)的基本特征——“規(guī)模經(jīng)濟”，主營收入的杠桿擴張能力、主營成本的控制能力以及對高油價的承受能力方面三大航明顯更強一些，毛利率同比均呈現(xiàn)上揚態(tài)勢，對比之下規(guī)模較小的海航和上航毛利率則均下降了2個百分點左右；三項費用方面，整體來看各航有較好的控制，尤其是財務費用，巨大的匯兌收益很大程度上沖抵了由于規(guī)模擴張自然性增長的財務成本壓力，南航則以12.66億元的匯兌收益實現(xiàn)了對自然財務費用的完全覆蓋。

    行業(yè)性整合方興未艾

    航空業(yè)進行行業(yè)性資源整合存在主客觀的必然要求。整合主體上，按國資委整合央企的基本思想，具有行業(yè)領(lǐng)導地位的企業(yè)將主導業(yè)內(nèi)的重組進程。預計國航仍將是新一輪行業(yè)資源整合的主導者和主要受益者。而潛在的聯(lián)合重組方目前來看主要為東航、上航和南航。整合方式上，由于各航各為不同利益主體，競爭態(tài)勢明顯，預計最終仍將以行政手段為主要驅(qū)動，而相比上次行業(yè)大整合，預計此次重組形式會表現(xiàn)出更多市場化因素。

    行業(yè)性資源重組預計會在奧運會后提上日程，1-2年時間進行整合梳理，放大協(xié)同效應�；驹蛴兴模夯诎踩头€(wěn)定因素考慮；國內(nèi)航線航班經(jīng)營權(quán)有望3年后全面開放，民航總局計劃2010年，將航線經(jīng)營權(quán)的管理由部分審批核準過渡到全面登記備案，以給企業(yè)航線航班經(jīng)營更多自主權(quán)，在自由競爭導致行業(yè)惡化之前，有必要形成相對合理和穩(wěn)定的內(nèi)部競爭格局，民航總局新近表示2010年前不再審批設立新航空公司也契合了這一情況；國資委表態(tài)2010年為行業(yè)整合大限，優(yōu)勝劣汰；新一輪航權(quán)開放壓力。

    在此之前或有東航及上航先行的股權(quán)方面的動作。東航聯(lián)姻新航正在進行，而上航規(guī)模偏小，競爭態(tài)勢上受擠壓，是國航或東航很好的重組對象。某種意義上，東航的重組方向關(guān)系著民航業(yè)的重組方向。當然我們也應該看到，重組過程不會一帆風順且短期效果尚在兩可。但風物長宜放眼量，行業(yè)性資源優(yōu)化重組的中長期重大戰(zhàn)略意義不言而喻。12月份東航股東大會，塵埃尚未落定，拭目以待。

    投資策略

    個股方面，繼續(xù)看好國航的長期投資價值和南航巨大的杠桿效應：國航具有堅挺的基本面和奧運預期，在新一輪行業(yè)重組中，國航將成為主導者和主要受益者，并有望最終打造成為世界級的超級承運人，我們給予國航短期“謹慎推薦”、長期“推薦”投資評級；南航具有最大的國內(nèi)市場份額，杠桿效應最為顯著，目前正在積極推進國際化規(guī)模網(wǎng)絡航空公司的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，維持“謹慎推薦”的評級。上航和東航運營質(zhì)量顯著扭轉(zhuǎn)尚待時日，目前主要價值在于重組預期。(長城證券)

來源：中國證券報

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