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汽車行業(yè):注資整合孕機(jī)遇整車業(yè)增持評(píng)級(jí)

　【進(jìn)入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2007年09月20日 08:47

    投資要點(diǎn)：

    2007年1-8月，全國汽車產(chǎn)銷繼續(xù)保持較快增長。分車型看，乘用車無論是產(chǎn)銷增速還是產(chǎn)銷率均要低于汽車行業(yè)的平均水平，之所以如此主要還是因?yàn)槠浠鶖?shù)較大的緣故所致。

    總體看，無論是主營業(yè)務(wù)收入、主營業(yè)務(wù)利潤，還是投資收益、凈利潤以及凈資產(chǎn)收益率，整車行業(yè)的增幅均要高于零部件行業(yè)。而且從各項(xiàng)應(yīng)付款項(xiàng)整車行業(yè)同比增長80.04%而零部件行業(yè)僅增長22.71%，也反映出了整車業(yè)向零部件業(yè)轉(zhuǎn)移壓力的能力依然較強(qiáng)。

    由于以上海汽車為代表的注資整合所帶來的顯著的示范效應(yīng)，因此近期市場對(duì)于汽車類上市公司，特別是央企中的一汽系和東風(fēng)系的注資整合給予了空前的熱情，相關(guān)股票的價(jià)格也是一漲再漲，甚至出現(xiàn)了透支的跡象。

    從目前的實(shí)際情況看，無論是東風(fēng)系還是一汽系，由于相關(guān)A股上市公司的股票價(jià)格都已被拉得很高，這無疑會(huì)大大增加諸如吸收合并和換股操作的成本，甚至導(dǎo)致相關(guān)工作無法順利進(jìn)行，因此對(duì)于東風(fēng)汽車(行情股吧)集團(tuán)和一汽集團(tuán)的注資整合，在充滿期待的同時(shí)，其實(shí)還是存在一定的不確定性和時(shí)機(jī)的把握問題，對(duì)此投資者應(yīng)充分認(rèn)識(shí)到其中的風(fēng)險(xiǎn)所在。

    根據(jù)目前汽車行業(yè)的整體運(yùn)行態(tài)勢分析判斷，2007年行業(yè)的盈利同比將會(huì)有50%以上的增長。因此在考慮了各種影響因素后，維持對(duì)汽車整車行業(yè)“增持”的投資評(píng)級(jí)不變。同時(shí)考慮到目前汽車零部件行業(yè)上市公司的非典型特征和其在發(fā)展中受到整車企業(yè)壓迫的實(shí)際情況，維持對(duì)汽車零部件行業(yè)“中性”的投資評(píng)級(jí)不變。

    經(jīng)綜合分析后可知，投資者關(guān)注的重點(diǎn)首先是以上海汽車(600104)為代表的大市值汽車類上市公司，一方面這樣的企業(yè)自身經(jīng)營狀況良好，另一方面大市值對(duì)于未來推出的股指期貨影響深遠(yuǎn)。此外，商用車類上市公司要優(yōu)于乘用車類上市公司，對(duì)于“公交優(yōu)先”政策的受惠者可關(guān)注被低估的曙光股份(600303)，同時(shí)仍可看好宇通客車(600066)和金龍汽車(600686)。

    1.行業(yè)回眸與展望

    2007年1-8月，全國汽車產(chǎn)銷繼續(xù)保持較快增長，各類汽車產(chǎn)銷575.16萬輛和568.53萬輛，同比增長23.57%和24.95%；產(chǎn)銷率98.85%，同比提高1.09個(gè)百分點(diǎn)。其中乘用車產(chǎn)銷407.54萬輛和402.16萬輛，同比增長21.99%和24.09%，產(chǎn)銷率98.68%，與去年同期相比提高1.67個(gè)百分點(diǎn)；商用車產(chǎn)銷167.62萬輛和166.37萬輛，同比增長27.61%和27.08%，產(chǎn)銷率99.25%，與去年同期相比微跌0.42個(gè)百分點(diǎn)。分車型看，乘用車無論是產(chǎn)銷增速還是產(chǎn)銷率均要低于汽車行業(yè)的平均水平，之所以如此主要還是因?yàn)槠浠鶖?shù)較大的緣故所致。

    展望2007年，若按這樣的發(fā)展速度運(yùn)行，全年汽車產(chǎn)銷突破870萬輛應(yīng)不成問題，甚至可能沖擊900萬輛的關(guān)口，再創(chuàng)歷史新高。

    2.汽車板塊2007年中期經(jīng)營解析

    統(tǒng)計(jì)分析顯示，由于乘用車占比已經(jīng)達(dá)到汽車總量70%以上的水平，而從國際經(jīng)驗(yàn)看，乘用車(轎車)總體呈現(xiàn)的是薄利多銷的態(tài)勢，加之鋼鐵、有色金屬等原材料成本上漲，汽車市場競爭激烈致使各項(xiàng)費(fèi)用支出增加、各項(xiàng)應(yīng)收款項(xiàng)增長和存貨增加等因素，因此雖然汽車行業(yè)主營業(yè)務(wù)收入和主營業(yè)務(wù)利潤同比實(shí)現(xiàn)高速增長，但是主營業(yè)務(wù)利潤率同比卻呈現(xiàn)下滑的態(tài)勢，幅度達(dá)8.49%，表明汽車行業(yè)主導(dǎo)產(chǎn)品的盈利能力正日漸回歸理性。當(dāng)然由于汽車零部件不但有配套，而且還有維修，因此最終整車和零部件的凈利潤水平基本相當(dāng)，都在33%左右的水平。

    總體看，無論是主營業(yè)務(wù)收入、主營業(yè)務(wù)利潤，還是投資收益、凈利潤以及凈資產(chǎn)收益率，整車行業(yè)的增幅均要高于零部件行業(yè)。而且從各項(xiàng)應(yīng)付款項(xiàng)整車行業(yè)同比增長80.04%而零部件行業(yè)僅增長22.71%，也反映出了整車業(yè)向零部件業(yè)轉(zhuǎn)移壓力的能力依然較強(qiáng)。不過從各項(xiàng)應(yīng)收款項(xiàng)和存貨的變動(dòng)情況看，整車行業(yè)所面臨的競爭壓力要明顯高于零部件行業(yè)。

    此外，由于注資整合主要發(fā)生在整車行業(yè)，且其規(guī)模遠(yuǎn)大于零部件行業(yè)，因此整車行業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張速度要明顯高于零部件行業(yè)，特別是相關(guān)汽車財(cái)務(wù)公司的納入，導(dǎo)致整車行業(yè)的貨幣資金規(guī)模擴(kuò)張明顯快于零部件行業(yè)。不過從流動(dòng)比率和速動(dòng)比率這一反映短期償債能力的指標(biāo)看，顯示出整車行業(yè)的短期償債能力要弱于零部件行業(yè)。(2007年中期汽車類上市公司主要指標(biāo)同比變化參見表1)

    由于上市公司基本上都是業(yè)界精英，因此2007年中期汽車類上市公司取得的經(jīng)營業(yè)績要明顯優(yōu)于行業(yè)平均水平。分析顯示，這主要是得益于資產(chǎn)整合、兼并重組等的完美實(shí)施。

    比如，整車類上市公司中的上海汽車(600104)，通過順利實(shí)施定向增發(fā)，大股東上汽集團(tuán)將整車以及與汽車相關(guān)的主要資產(chǎn)納入到上市公司，致使公司主營業(yè)務(wù)收入和主營業(yè)務(wù)利潤同比猛增近10倍，；同樣海馬股份(行情股吧)(000572)通過“借殼”實(shí)現(xiàn)汽車資產(chǎn)上市，主營業(yè)務(wù)發(fā)生根本性改變，主營業(yè)務(wù)收入同比有166.82%的增長，主營業(yè)務(wù)利潤同比更斯增長276.38%。

    汽車零部件類上市公司中的長力股份(600507)，大股東南昌鋼鐵公司通過注入鋼鐵類資產(chǎn)，擴(kuò)大了主營業(yè)務(wù)范圍，主營業(yè)務(wù)收入同比增長372.67%，主營業(yè)務(wù)利潤同比增長437.34%。

    3.近期市場熱點(diǎn)剖析

    由于以上海汽車為代表的注資整合所帶來的顯著的示范效應(yīng)，因此近期市場對(duì)于汽車類上市公司，特別是央企中的一汽系和東風(fēng)系的注資整合給予了空前的熱情，相關(guān)股票的價(jià)格也是一漲再漲，甚至出現(xiàn)了透支的跡象。

    從投資者的角度看，當(dāng)然希望未來國資委能夠?qū)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)源源不斷地注入到上市公司中，以獲得最大的收益。但是換位思考可以看到，恐怕很難讓國資委把優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)都拿出來，而所有的“包袱”都自己扛著。

    由于汽車制造屬于競爭性行業(yè)，因此不排除未來國有資產(chǎn)退出的可能。據(jù)了解國資委對(duì)于國有資產(chǎn)處置的總體思路是，將相關(guān)國有資產(chǎn)“證券化”，為未來的有進(jìn)有出建立起有效而暢通的渠道。

    就東風(fēng)系和一汽系的情況看，東風(fēng)系的東風(fēng)汽車集團(tuán)(HK.0489)已經(jīng)進(jìn)行了整體改制并在香港實(shí)現(xiàn)上市交易。其對(duì)于內(nèi)地A股市場的東風(fēng)汽車(600006)和東風(fēng)科技(600081)主要是通過東風(fēng)汽車有限公司(東風(fēng)汽車集團(tuán)和日產(chǎn)汽車各占50%的股權(quán))實(shí)現(xiàn)控制，而且東風(fēng)汽車和東風(fēng)科技這兩家A股上市公司不存在同業(yè)競爭的問題。因此，若東風(fēng)汽車集團(tuán)希望在內(nèi)地A股市場實(shí)現(xiàn)上市，基本上是一個(gè)“海歸”的范疇，至于對(duì)現(xiàn)在的東風(fēng)汽車和東風(fēng)科技的處置，若市場情況合適，可以采取吸收合并，換股操作的方式，也可以繼續(xù)利用這兩家上市公司，其中一家作為整車平臺(tái)，另一家作為零部件平臺(tái)。

    相比之下，對(duì)于一汽系而言，首先是集團(tuán)的整體改制尚未完成，雖然已經(jīng)在進(jìn)行相關(guān)的工作，但是何時(shí)完成卻并不明朗，可能會(huì)延續(xù)到2008年中期才有明確的結(jié)果。其次，目前一汽系所屬的三家上市公司，一汽轎車(000800)、一汽夏利(000927)和一汽四環(huán)(600742)其中兩家整車企業(yè)存在同業(yè)競爭的問題，雖然那是歷史原因所形成的遺留問題，但是一旦一汽集團(tuán)進(jìn)行改制并實(shí)施整體上市，就需要對(duì)此加以解決，而如何處置卻成為考驗(yàn)一汽集團(tuán)智慧的關(guān)鍵。

    就一汽夏利而言，目前的股東結(jié)構(gòu)中一汽集團(tuán)持有47.73%的股權(quán)，為第一大股東，而天津汽車集團(tuán)僅持有31.82%的股權(quán)為第二大股東，但是若天汽集團(tuán)希望取得對(duì)一汽夏利的控制權(quán)，那么將會(huì)大大增加一汽集團(tuán)整體改制和注資整合的難度，甚至打亂一汽集團(tuán)的整體步驟。

    當(dāng)然，如果一汽集團(tuán)以一汽夏利作為未來乘用車整合的平臺(tái)，將包括諸如一汽大眾、一汽豐田等所有的乘用車資產(chǎn)注入其中，那么對(duì)一汽夏利來說無疑是最為有利的。

    不過這樣的話，一汽轎車這個(gè)一汽系的嫡出企業(yè)就會(huì)陷于尷尬的境地。結(jié)果究竟會(huì)如何，我們只能等待。

    從目前的實(shí)際情況看，無論是東風(fēng)系還是一汽系，由于相關(guān)A股上市公司的股票價(jià)格都已被拉得很高，這無疑會(huì)大大增加諸如吸收合并和換股操作的成本，甚至導(dǎo)致相關(guān)工作無法順利進(jìn)行，因此對(duì)于東風(fēng)汽車集團(tuán)和一汽集團(tuán)的注資整合，在充滿期待的同時(shí)，其實(shí)還是存在一定的不確定性和時(shí)機(jī)的把握問題，對(duì)此投資者應(yīng)充分認(rèn)識(shí)到其中的風(fēng)險(xiǎn)所在。

    4.行業(yè)公司評(píng)級(jí)

    4.1.行業(yè)評(píng)級(jí)

    根據(jù)目前汽車行業(yè)的整體運(yùn)行態(tài)勢分析判斷，2007年行業(yè)的盈利同比將會(huì)有50%以上的增長。因此在考慮了各種影響因素后，維持對(duì)汽車整車行業(yè)“增持”的投資評(píng)級(jí)不變。同時(shí)考慮到目前汽車零部件行業(yè)上市公司的非典型特征和其在發(fā)展中受到整車企業(yè)壓迫的實(shí)際情況，維持對(duì)汽車零部件行業(yè)“中性”的投資評(píng)級(jí)不變。

    4.2.公司評(píng)級(jí)

    經(jīng)綜合分析后可知，投資者關(guān)注的重點(diǎn)首先是以上海汽車(600104)為代表的大市值汽車類上市公司，一方面這樣的企業(yè)自身經(jīng)營狀況良好，另一方面大市值對(duì)于未來推出的股指期貨影響深遠(yuǎn)。此外，商用車類上市公司要優(yōu)于乘用車類上市公司，對(duì)于“公交優(yōu)先”政策的受惠者可關(guān)注被低估的曙光股份(600303)，同時(shí)仍可看好宇通客車(600066)和金龍汽車(600686)。

    而對(duì)于注資整合類上市公司，如一汽轎車、一汽夏利、東風(fēng)汽車等在關(guān)注的同時(shí)更應(yīng)注意規(guī)避其中所蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)。

來源：國泰君安

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