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電力行業(yè):業(yè)績必然增長推薦2只龍頭股

2007年01月16日 08:15

    美國電力工業(yè)

    中美電力工業(yè)有著較強的可比性：1、總量龐大：2005年底全美電力裝機9.78億千瓦，約占全世界裝機的1/4，預(yù)計中國06年年底裝機可達6億千瓦，僅次于美國；2、電源結(jié)構(gòu)：中國火電占78%，美國火電占32%，火電機組的絕對容量接近；3、增長速度：中國電力裝機1988年1.15億千瓦，相當(dāng)于美國1955年水平，2006年將達到6億千瓦，相當(dāng)于美國1981年水平，我國在18年里實現(xiàn)美國26年的增長。試圖對中美電力工業(yè)的市場規(guī)模、管理體制、市場結(jié)構(gòu)、電價利用小時等進行全面比較，以免陷入國際估值簡單比較的窠臼。

    之一：電力消費增速、彈性系數(shù)

    美國1904-1930年期間，25年里年均電力消費增長率高達12%。很長時間里美國電力工業(yè)的發(fā)展速度始終超前于國民經(jīng)濟發(fā)展速度。1949-1973年這個階段平均GDP增速4.2%，平均電力消費增速8.3%，彈性系數(shù)均值2，此后的30年增速減慢，平均GDP增速3.1%，平均電力消費增速2.6%，彈性系數(shù)0.84。我國從2000年開始進入工業(yè)化時期，伴隨電力消費的年均增幅從1996-2000年的6.5%增長到到2001-2005年的13%，同期電力彈性系數(shù)從0.7上升到1.4，該階段與美國1904-1930年較為可比。

    2005年美國平均終端售價8.09美分/kwh，平均批發(fā)電價3.94美分/kwh，絕對水平看，終端售價高于中國，但批發(fā)電價(近似于上網(wǎng)電價)幾與中國持平。

    美國電力工業(yè)整體的毛利水平近十年日趨下降，從17%回落到05年的11%附近，低于目前國內(nèi)發(fā)電端水平，由于美國電力產(chǎn)業(yè)以發(fā)、輸、配、售一體的居多因此統(tǒng)計數(shù)據(jù)與國內(nèi)難以完全可比。

    之四：電力市場主體

    1、按所有制分：A民營公用電力公司(Investor-OwnedElectricUtilities、B公共電力公司(Publicly OwnedElectricUtilities)、C聯(lián)邦政府經(jīng)營電力公司(Federally OwnedElectricUtilities)、D合作制電力公司(Cooperative BorrowerOwnedElectricUtilities)四大類

    A：絕大多數(shù)為發(fā)電、輸電、配電垂直管理——上市公司絕大部分是此類

    C：發(fā)電居多，賣電給B和D

    B、D：一般從大電網(wǎng)購電向用戶零售

    A：以盈利為目的

    B、C、D：不以盈利為目的，享有一定政策優(yōu)惠

    3、按終端類型分：垂直一體化電力提供商(Full-ServiceProviders)、單一發(fā)電業(yè)務(wù)提供商(Energy-OnlyProviders)、配電商(Facility DirectRetail Sales)。

    美國電力工業(yè)對中國電力工業(yè)的啟示

    中國電力需求高增長可持續(xù)，電力彈性系數(shù)將長期高于1

    電價的提高必然慢于燃料的上漲，較低的毛利水平是常態(tài)

    中國電價水平已經(jīng)與美國非常接近

    中美電力上市公司估值難有可比性

    2007年行業(yè)趨勢判斷

    之一：煤價——漲跌空間都有限

    電煤訂貨會取消，電煤市場化07年實現(xiàn)：“計劃煤”與“市場煤”價格的接軌使以市場煤為主的電力企業(yè)相對受益，當(dāng)前火電行業(yè)利潤率水平已經(jīng)超出04年同期，03年以來的4次電價上調(diào)遠(yuǎn)未能彌補煤價漲幅，說明行業(yè)內(nèi)部挖潛改善卓有成效。

    季節(jié)性和成本推動型的煤價上漲上漲空間有限：煤炭在建產(chǎn)能以及政府靈活的調(diào)控手段都保證了未來煤價的相對平穩(wěn)，階段性的上漲將相對溫和，不再對行業(yè)構(gòu)成殺傷力。

    “煤電聯(lián)動”政策保證電力行業(yè)的利潤空間：07年電煤訂貨會取消，發(fā)改委也表示了未來將繼續(xù)實施煤電聯(lián)動政策，煤、電兩個行業(yè)不再有明顯的利益對抗。

    之二：電價——下跌比上漲更難

    輸、配電環(huán)節(jié)改革滯后、競價上網(wǎng)難以推進：發(fā)電端改革走在了前面，短期內(nèi)有利于維持發(fā)電端較高的利潤率。

    一旦煤價全面上漲將促發(fā)第三次煤電聯(lián)動：下游旺盛的需求使成本的傳導(dǎo)通暢，煤與電一定程度可以實現(xiàn)共謀。

    老機組上網(wǎng)電價與當(dāng)?shù)貥?biāo)竿電價的高低差異決定了在未來競價上網(wǎng)中的優(yōu)劣勢：但在07年高電價機組風(fēng)險并不大。

    之三：機組利用小時(火電)——能否見底決定行業(yè)真正拐點

    預(yù)計06年全年火電設(shè)備和全部設(shè)備利用小時下降約3.4%和3.5%：分別200小時和190小時，刨除由于水電少發(fā)帶給火電的空間，我們測算如果06年水電正常則火電利用小時的下降幅度大約260小時，即下降幅度為4.4%。

    06年、07年新投裝機分別9000萬、8000萬千瓦，08年后每年7000萬千瓦(國網(wǎng)公司預(yù)測)；我們預(yù)測06年、07年、08年、09年電力需求增速分別13.5%、12%、11%、10%；我們假設(shè)07年、08年、09年小火電關(guān)停分別500萬千瓦；則我們測算07年火電設(shè)備和全部發(fā)電設(shè)備利用小時下降分別是2.98%和2.4%，即分別170和125小時，相比06年下降的幅度大大減小，按照我們的測算利用小時的回升在09年，當(dāng)然由于我們測算的08年利用小時數(shù)與07年相差極小，這就意味著一旦需求或供給發(fā)生微小變化就可能引致拐點的提前到來，我們再作一個最樂觀的假設(shè)，即如果07年用電需求增長達到15%(近三個月單月增長都接近)，則07年當(dāng)年利用小時數(shù)即可回升。

來源：中金在線

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