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債券市場進(jìn)入鈍化階段尚未到黎明前最后的黑暗

2007年06月29日 08:21

趙峰

    在經(jīng)歷半年的單邊下挫之后，債券市場進(jìn)入了鈍化的階段。體現(xiàn)在現(xiàn)券方面，市場買賣價(jià)差拉大，參與機(jī)構(gòu)較為謹(jǐn)慎，市場活躍度下降；IRS方面，前期劇烈波動(dòng)，近期緩慢回落，但成交快速萎縮。處于這個(gè)鈍化階段的債券市場是否經(jīng)歷著黎明前最后的黑暗，是市場人士所關(guān)心的，但利空因素依舊存在，利多因素也逐漸顯現(xiàn)，各種因素相互作用，市場走勢撲朔迷離。

    從利空和利多等方面分析，我們認(rèn)為，債券市場還未到黎明前最黑暗的時(shí)期，近期仍應(yīng)持防御策略。

    一方面，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁，調(diào)控預(yù)期較強(qiáng)，債券供給規(guī)模較大，利空因素仍不可忽視。從宏觀面來看，貨幣投放、信貸擴(kuò)張、固定資產(chǎn)投資、工業(yè)增加值、CPI等多項(xiàng)數(shù)據(jù)表明，經(jīng)濟(jì)處于過熱邊緣，通脹壓力增大，緊縮預(yù)期不斷增強(qiáng)，加息預(yù)期不絕于耳。

    這里應(yīng)特別關(guān)注CPI，在旱澇災(zāi)害有所擴(kuò)大以及部分食品價(jià)格推動(dòng)下，包括糧食在內(nèi)的食品價(jià)格上漲空間仍可預(yù)期，5月份的農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格總指數(shù)與菜籃子產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格指數(shù)環(huán)比均出現(xiàn)較大幅度的上漲，翹尾因素或?qū)⒂绊懙?月份。

    從債券供需來看，特別國債的發(fā)行、政策性金融債以及其他債券供給規(guī)模較大，而銀行信貸規(guī)模龐大、保險(xiǎn)投資渠道增加導(dǎo)致資金分流，債券供需短時(shí)間內(nèi)相對失衡�？傮w來看，利空因素不可忽視。

    另外一方面，從相對價(jià)值和絕對價(jià)值來看債券投資價(jià)值慢慢凸現(xiàn)。客觀而言，目前的債券收益率已經(jīng)逐步呈現(xiàn)了一定的投資價(jià)值，10年有擔(dān)保的企業(yè)債發(fā)行利率超過5%，雖然與其他方式的融資成本仍有一定的差距，但已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過壽險(xiǎn)公司的成本，企業(yè)債券的絕對價(jià)值開始體現(xiàn)。從國債來看，10年國債發(fā)行利率4.4%，稅前收益達(dá)到5.87%(25%稅率)，7年國債稅前收益5.47%，5年國債稅前收益5.13%，逐步接近貸款的收益(考慮貸款利率優(yōu)惠以及各種成本)，銀行持債的意愿在逐漸增強(qiáng)。但由于權(quán)益市場影響銀行負(fù)債結(jié)構(gòu)的變化，導(dǎo)致其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也應(yīng)有相應(yīng)的調(diào)整，未來銀行或更多關(guān)注流動(dòng)性較好的資產(chǎn)，對中長期債券的持有意愿并不一定如想像中強(qiáng)烈。

    從IRS報(bào)價(jià)來看，1年定存掉期報(bào)價(jià)5年期中間價(jià)從4.7%左右快速回落至4.4%左右，F(xiàn)R007掉期報(bào)價(jià)5年期中間價(jià)從4.78%快速回落至4.63%左右，IRS與現(xiàn)券的利差逐漸收窄。IRS的走勢可能是有部分套利機(jī)構(gòu)入市做空IRS，做空IRS意味著這些機(jī)構(gòu)對IRS套利絕對價(jià)值的認(rèn)可，暗示著固定利率債券收益率的上限。但這并不構(gòu)成對利率看多的支撐，IRS市場的波動(dòng)劇烈，反映了市場最主要的投機(jī)力量，近期回購利率大幅回落至1.8%，而IRS并未同步下降表明市場預(yù)期仍不樂觀。

    從上述利空與利多因素對比來看，雖然利多因素逐漸增多，但我們認(rèn)為，利空因素仍占據(jù)絕對地位，利多因素尚不能構(gòu)成支撐，債券市場難言黎明前的黑暗。近期配置策略仍應(yīng)偏重防御，1年定存利率和Shibor為基準(zhǔn)的浮動(dòng)利率債券具有較好的投資價(jià)值；交易策略方面，可以博取FR007為基準(zhǔn)的IRS波動(dòng)機(jī)會(huì)，關(guān)注其本身期限利差變化以及與現(xiàn)券結(jié)合利差變化帶來的交易機(jī)會(huì)，從未來資金面波動(dòng)的概率來看，做多IRS獲利的空間依舊存在。

來源：中國證券報(bào)

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