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銀行限制為企業(yè)債擔保信用產(chǎn)品之路任重道遠

　【進入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2007年10月25日 10:51

鄭曉秋

    近期銀監(jiān)會向各類銀行下達通知，明確要求銀行“停止為以項目債為主的企業(yè)債進行擔保，對其他用途的企業(yè)債券、公司債券等其他融資性項目原則上不再出具銀行擔保�！边@一通知的下達對推動企業(yè)債、公司債向真正的“信用”產(chǎn)品轉(zhuǎn)化，降低銀行體系潛在的金融風險大有益處，但由于與其它監(jiān)管部門的相關(guān)投資限制存在一定沖突，短期內(nèi)企業(yè)(公司)債的發(fā)行和銷售將面臨困難。

    限制銀行擔保有助于恢復信用產(chǎn)品本質(zhì)

    長期以來，我國的企業(yè)債發(fā)行采用銀行擔保已成慣例，因而企業(yè)債的信用評級和發(fā)行利率同質(zhì)化現(xiàn)象較為突出，評級幾乎全為AAA級，發(fā)行利率的區(qū)分度較低，難以體現(xiàn)不同企業(yè)之間的資質(zhì)水平差異。這顯然與發(fā)展債券市場的初衷相左，發(fā)展資本市場的一個主要目的就是希望推動企業(yè)融資方式由間接融資為主向直接、間接融資平衡發(fā)展轉(zhuǎn)變，避免信用風險過多沉淀在銀行體系，以致形成系統(tǒng)性金融風險。而銀行為企業(yè)債提供擔保，使得信用風險再次向銀行體系集中，企業(yè)債并沒有起到應(yīng)有的轉(zhuǎn)移和分散風險的作用。

    我國債券市場上真正意義上的“信用產(chǎn)品”當屬2005年推出的短期融資券。由于沒有銀行擔保，CP的定價完全依賴于市場對發(fā)行人信用水平的判斷(如盈利能力、負債水平等財務(wù)狀況的分析)，不同資質(zhì)水平CP之間的利差逐步顯現(xiàn)；另一方面，短融市場還經(jīng)歷了“福禧事件”，第一次直接讓中國的債券投資者意識到“信用產(chǎn)品”的“信用”本質(zhì)，體驗到風險分析和判斷對于信用產(chǎn)品投資的重要性，直接推動了各類主要投資機構(gòu)內(nèi)部投資風險控制體系的建立健全。

    短期融資券為信用產(chǎn)品的未來發(fā)展提供了有益的借鑒�？梢灶A計的是，企業(yè)債無銀行擔保之后，也將呈現(xiàn)類似的變化：投資機構(gòu)將根據(jù)內(nèi)部的投資評級體系來選擇適當?shù)耐顿Y品種；不同資質(zhì)的企業(yè)債收益率將會出現(xiàn)較大的差異，企業(yè)債定價將更有效地反映發(fā)行主體自身的信用水平高低。

    政策法規(guī)沖突使信用產(chǎn)品短期內(nèi)遭遇難題

    雖然企業(yè)(公司)債等的無銀行擔保發(fā)行是符合債市發(fā)展內(nèi)在規(guī)律的做法，但相關(guān)的政策制約短期內(nèi)可能會對企業(yè)債和公司債的發(fā)行、銷售形成一定的挑戰(zhàn)，無銀行擔保企業(yè)債收益率將面臨上升壓力。

    對于企業(yè)債而言，無銀行擔保的后果是投資人范圍的縮小和需求的降低。根據(jù)保監(jiān)會制定的《保險機構(gòu)投資者債券投資管理暫行辦法》中的相關(guān)規(guī)定，保險機構(gòu)投資無擔保的企業(yè)(公司)債，需由保監(jiān)會另行規(guī)定。如果這一限制不及時放開，企業(yè)債投資的主力——保險公司將缺席，企業(yè)債需求的大幅度下降將增加發(fā)行銷售的壓力，并對企業(yè)債收益率構(gòu)成上行壓力。

    對于公司債而言，雖然在證監(jiān)會發(fā)布的《公司債發(fā)行試點辦法》中明確規(guī)定，公司債發(fā)行不強制要求提供擔保，但根據(jù)上交所公布的有關(guān)公司債可用于質(zhì)押式回購的規(guī)定：對于那些不滿足“公司債券發(fā)行人是中央直屬的國有獨資企業(yè)”以及“主體評級和債券評級為AAA級”等條件的公司債來說，擁有“工商銀行、中國銀行、建設(shè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行、交通銀行、國家開發(fā)銀行之一提供全額無條件不可撤銷連帶責任擔�；蛘咛峁┳泐~資產(chǎn)抵押擔保”仍是一個必要條件。若公司債可用于質(zhì)押式回購則能夠較好地提高其流動性，這將提高對投資者的吸引力并進而降低融資成本。因此，無銀行擔保將使公司債用于質(zhì)押式回購的難度有所增加，這必然提高投資者要求的投資收益率，增加發(fā)行人的融資成本。

    我們認為，短期內(nèi)市場將出現(xiàn)觀望期，在發(fā)行和銷售的壓力下，新發(fā)企業(yè)債或許將通過縮短發(fā)行期限、提供集團擔�；虻谌綋５确绞絹硖岣邆奈�，此后隨著相關(guān)政策限制的修訂以及投資者對于此類產(chǎn)品認知度和接受度的提高，發(fā)行難度將緩和。

    信用產(chǎn)品之路依然任重道遠

    此次，銀監(jiān)會嚴格限制銀行為企業(yè)債、公司債等提供擔保是我國信用產(chǎn)品發(fā)展過程中的一次突破，但我國的信用產(chǎn)品之路依然任重道遠：

    首先，企業(yè)債(公司債)等產(chǎn)品的無擔�；约靶庞卯a(chǎn)品的進一步發(fā)展需要各監(jiān)管機構(gòu)之間的相互協(xié)調(diào)和推動，否則在法規(guī)政策的相互沖突下，信用產(chǎn)品轉(zhuǎn)型將步履艱難。

    其次，信用評級機構(gòu)的評級水平迫切需要提升，其對債券信用評級的進一步細化以及區(qū)分度的提高都需要加強。

    此外，主管機構(gòu)應(yīng)及時推動信用違約互換(CDS)等信用衍生產(chǎn)品的開展，為機構(gòu)提供更多的信用風險管理手段，此類衍生品可用于對沖信用風險、提高收益，有利于增加債券市場的廣度和提高市場效率。

    (中信建投)

來源：中國證券報

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