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我們認為A股銀行絕對低估和相對高估并存。
相對估值法的優(yōu)點在于簡單直觀，但缺點在于跟隨市場潮流，較適合于某一時段在同類股票中找出相對低估者。絕對估值法的優(yōu)點是可以將未來收益體現(xiàn)到股價中，但局限性在于無法準確預測未來盈利的波動性。我們采用兩種方法對A股銀行進行價值評估。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，雖然整體相對高估，以A股公司2009年預測數(shù)據(jù)計算的PB和PE與目前國際估值水平相一致，但是像招行和興業(yè)等成長性較好的銀行絕對價值仍然低估。
采用相對估值法，目前A股估值高于境外可比銀行
目前香港上市銀行平均PE和PB為16.7倍和1.89倍，美國上市銀行平均PE和PB為13.4倍和1.47倍，而A股上市銀行2007年的平均PE和PB分別為28倍和3.7倍。
目前A股估值接近花旗和匯豐歷史估值上限。花旗銀行在過去10年間，PE最高估值為30.6倍，目前A股銀行估值與其接近；匯豐銀行過去14年間，PB最高估值3.6倍，花旗銀行在過去10年間最高PB估值4.9倍，目前A股估值接近上限。
采用絕對估值法，目前A股中招行和興業(yè)還有較大上升空間
為了增強可比性，我們在相對一致的假設前提下，對A股銀行進行絕對估值。結(jié)果是招商銀行和興業(yè)銀行存在明顯低估，具有較大上行空間。
價值基準策略
所謂價值基準策略，即尋找內(nèi)在價值高于價值基準的銀行。我們認為，招商銀行是零售業(yè)務轉(zhuǎn)型最為明確的銀行，興業(yè)銀行是凈資產(chǎn)盈利能力最強的銀行，它們也是絕對估值法確認價值較高的銀行。我們維持對這兩家銀行“強烈推薦”的投資評級。
一、中國銀行業(yè)的發(fā)展空間
1.1中國有望產(chǎn)生國際級金融集團
從歷史經(jīng)驗來看，一國經(jīng)濟的繁榮和強大將帶動該國金融業(yè)的興起和騰飛。
一國經(jīng)濟在快速發(fā)展的初始階段，主要依靠間接融資，隨著資本市場的發(fā)展和資產(chǎn)證券化水平的提高，逐步過渡到直接和間接融資并重的發(fā)展階段，而間接融資的主要渠道是商業(yè)銀行。因此，在經(jīng)濟快速發(fā)展的過程中，商業(yè)銀行等金融機構(gòu)也將脫穎而出。
中國作為世界第四大經(jīng)濟體，有望產(chǎn)生國際級的金融集團。
在世界主要金融集團的排名中，美國、日本、德國、英國、法國和意大利等都擁有一席之地。隨著四大國有商業(yè)銀行的上市，中國商業(yè)銀行也已躋身于世界級金融集團之列。
1.2中國商業(yè)銀行與世界主要銀行的比較
從市值規(guī)模來看，中國銀行業(yè)已經(jīng)躋身世界強手之列。工行、中行和建行分別位列具有銀行業(yè)務的世界主要金融集團的第二、第六和第七位�？偸兄捣謩e是花旗的96%、74%和67%。
從資產(chǎn)規(guī)模來看，工行、中行和建行分別位列世界銀行的第九位、第十位和第十一位，它們的資產(chǎn)規(guī)模分別是花旗銀行的52%、37%和31%。
從資產(chǎn)盈利能力來看，除建設銀行凈資產(chǎn)回報率高于平均水平4個百分點之外，工行和中行的凈資產(chǎn)回報率均較平均水平低2~3個百分點。
從風險管理能力來看，風險管理包括兩個方面，一方面是風險控制能力，包括壞賬控制和管理能力。資產(chǎn)剝離后的國有商業(yè)銀行的壞賬控制能力有待觀察和實踐檢驗。另一方面是風險分散能力。以花旗、匯豐為首的世界級銀行均是全球經(jīng)營，風險分散程度高于中資銀行。 |
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