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家電行業(yè):消費(fèi)升級(jí)帶動(dòng)盈利增長(zhǎng) 推薦3只股

　【進(jìn)入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2007年11月02日 07:52

王念春

    空調(diào)：格力和美的表現(xiàn)搶眼

    累計(jì)07年1-9月空調(diào)內(nèi)外銷分別同比增長(zhǎng)19%和20%，同時(shí)均價(jià)上半年上升約10%左右。北方天氣提前進(jìn)入炎熱、中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)帶來(lái)的消費(fèi)升級(jí)、人口結(jié)構(gòu)較為年輕以及城鎮(zhèn)化帶來(lái)的自住房地產(chǎn)銷售增加，這三點(diǎn)是推動(dòng)空調(diào)銷售增長(zhǎng)以及高端產(chǎn)品銷售增加的基本因素。而競(jìng)爭(zhēng)格局進(jìn)入寡頭壟斷也使得價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)趨于緩和，進(jìn)而帶來(lái)2007年空調(diào)內(nèi)銷整體向好的局面。

    三季報(bào)顯示格力作為空調(diào)冠軍遙遙領(lǐng)先，美的綜合白電實(shí)力上升趨勢(shì)較快，我們認(rèn)為中國(guó)白電龍頭企業(yè)具備持續(xù)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力上升趨勢(shì)，由當(dāng)前的對(duì)中國(guó)制造的認(rèn)可過(guò)渡到對(duì)中國(guó)品牌的認(rèn)可。美的和格力將在這個(gè)過(guò)程中分享到穩(wěn)健的持續(xù)成長(zhǎng)。

    冰箱和洗衣機(jī)：新的資本介入將引發(fā)新一輪行業(yè)整合

    07年冰箱和洗衣機(jī)高端產(chǎn)品的需求增加較高，而這類產(chǎn)品毛利率較高，吸引了較多新資本介入，07年底和08年將陸續(xù)有新的產(chǎn)能投產(chǎn)。我們認(rèn)為這兩個(gè)行業(yè)在09-10年將進(jìn)入新一輪行業(yè)整合。另外三季度海爾仍然獨(dú)占頭籌的同時(shí)，以中高端產(chǎn)品為主導(dǎo)的公司毛利率都略有上升。

    小家電：廚房電器增長(zhǎng)較為突出

    從07年1-8月的情況來(lái)看，廚房電器的收入增長(zhǎng)同比增長(zhǎng)29%，高于其他類別產(chǎn)品。小家電的消費(fèi)在不同的品牌產(chǎn)品上分化越來(lái)越明顯，我們認(rèn)為未來(lái)必然是立足于本土市場(chǎng)銷售、具備較好產(chǎn)品差異化能力的公司能夠獲得較好的持續(xù)增長(zhǎng)，美的小家電、蘇泊爾都是屬于這樣的典型。

    維持三大白電龍頭和三花股份的推薦評(píng)級(jí)

    基于白電行業(yè)在全球競(jìng)爭(zhēng)力的持續(xù)對(duì)比上升以及主導(dǎo)公司良好的業(yè)績(jī)預(yù)期，我們維持對(duì)格力電器、美的電器、青島海爾的“推薦”評(píng)級(jí)。本月我們還特別關(guān)注了三花股份(002050行情,資料,評(píng)論,搜索)，未來(lái)將在原有截至閥、四通閥產(chǎn)品平穩(wěn)增長(zhǎng)下，通過(guò)電子膨脹閥帶動(dòng)公司進(jìn)入第二個(gè)增長(zhǎng)高峰，公司給出的相應(yīng)業(yè)績(jī)承諾也給投資者提供了較好的投資安全性，評(píng)級(jí)為“推薦”。

    空調(diào)：繼續(xù)推薦美的+格力

    家用空調(diào)：內(nèi)銷整體向好、9月份出口表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)

    2007年9月家用空調(diào)內(nèi)銷表現(xiàn)雖然不如8月份那么搶眼，但也是保持較好增長(zhǎng)，9月內(nèi)銷空調(diào)約224萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)26%(圖1)，累計(jì)1-9月內(nèi)銷空調(diào)銷售約2522萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)19%，同時(shí)空調(diào)的均價(jià)上半年上升約10%左右。

    北方天氣提前進(jìn)入炎熱、中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)帶來(lái)的消費(fèi)升級(jí)、人口結(jié)構(gòu)較為年輕以及城鎮(zhèn)化帶來(lái)的自住房地產(chǎn)銷售增加，這三點(diǎn)是推動(dòng)空調(diào)銷售增長(zhǎng)以及高端產(chǎn)品銷售增加的基本因素。而競(jìng)爭(zhēng)格局進(jìn)入寡頭壟斷也使得價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)趨于緩和，進(jìn)而帶來(lái)2007年空調(diào)內(nèi)銷整體向好的局面。

    而9月份出口則在今年5月的增加加速下，達(dá)到今年來(lái)增幅最大的一個(gè)月，9月出口空調(diào)約155萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)66%(圖2)，其中歐洲需求恢復(fù)上升和拉丁美洲出口繼續(xù)較快增長(zhǎng)是拉動(dòng)出口增加的主要原因。累計(jì)1-9月出口銷售3073萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)20%。出口繼續(xù)呈現(xiàn)銷售金額增長(zhǎng)高于銷量增長(zhǎng)的局面(表1)，我們判斷9月份也同樣如此，符合我們之前的觀點(diǎn)：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和價(jià)格在需求和人民幣升值環(huán)境下持續(xù)發(fā)生優(yōu)化調(diào)整。

    在今年空調(diào)內(nèi)外銷情況較好的情況下，上游壓縮機(jī)企業(yè)開(kāi)始逐漸轉(zhuǎn)向產(chǎn)能利用率接近飽和的狀態(tài)，9月份壓縮機(jī)庫(kù)存有所上升，但仍然比較前兩年為低(圖4)。空調(diào)庫(kù)存有所增加(圖3)，顯示各整機(jī)企業(yè)對(duì)市場(chǎng)銷售較為樂(lè)觀，為4季度銷售作了比較多的預(yù)備。我們認(rèn)為當(dāng)前的家用空調(diào)行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入寡頭競(jìng)爭(zhēng)局面，相對(duì)來(lái)說(shuō)剩余的龍頭企業(yè)對(duì)市場(chǎng)的掌控和判斷能力較強(qiáng)，因此不容易出現(xiàn)過(guò)度的庫(kù)存。

    格力和美的表現(xiàn)搶眼

    從已經(jīng)公布的三大空調(diào)龍頭公司的三季報(bào)來(lái)看，美的和格力表現(xiàn)尤其搶眼(表3)。美的07年2和3季度家用空調(diào)銷售增長(zhǎng)均遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平(表2)。

    格力更在3季度收入增長(zhǎng)47%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)66%，凈利潤(rùn)率得到進(jìn)一步提升，印證了我們之前對(duì)公司品牌溢價(jià)能力上升和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化的觀點(diǎn)，超越了前兩個(gè)季度，再創(chuàng)增長(zhǎng)高峰。從收入的對(duì)比來(lái)看，格力也繼續(xù)成為空調(diào)冠軍(表3)，遙遙領(lǐng)先。

    我們繼續(xù)維持對(duì)空調(diào)這兩個(gè)龍頭企業(yè)的推薦評(píng)級(jí)，從國(guó)際行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)上來(lái)看，我們堅(jiān)持認(rèn)為無(wú)論從成本、研發(fā)水平、所處市場(chǎng)需求增長(zhǎng)等各方面來(lái)看，中國(guó)的空調(diào)龍頭企業(yè)已經(jīng)具備了相當(dāng)?shù)膰?guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，并且正在超越國(guó)際同行，經(jīng)過(guò)時(shí)間的驗(yàn)證，我們認(rèn)為中國(guó)空調(diào)龍頭企業(yè)將獲得由當(dāng)前的對(duì)中國(guó)制造的認(rèn)可過(guò)渡到對(duì)中國(guó)品牌的認(rèn)可。美的已經(jīng)提出在“十一五”期內(nèi)將自主品牌出口比率提升到50%。在這個(gè)過(guò)程中兩個(gè)龍頭公司可以分享到穩(wěn)健的持續(xù)成長(zhǎng)。

    從行業(yè)的需求而言，空調(diào)的使用年限約10年，空調(diào)的安裝高峰在1995年后，因此我們認(rèn)為接下來(lái)的幾年也將進(jìn)入一個(gè)更換的高峰，并且這個(gè)更換還意味著消費(fèi)升級(jí)的更換。外銷上因?yàn)楦?jìng)爭(zhēng)實(shí)力的對(duì)比上升也會(huì)有一定的持續(xù)增長(zhǎng)，因此不需要過(guò)多地?fù)?dān)憂。而商用空調(diào)領(lǐng)域的介入和發(fā)展壯大，更是未來(lái)主要的成長(zhǎng)加快推動(dòng)力。三季報(bào)顯示幾個(gè)主要公司在這一領(lǐng)域的收入增長(zhǎng)率都在100%。

    空調(diào)用各種閥門(mén)：三花重組后成為世界空調(diào)用閥門(mén)龍頭

    10月份我們特別關(guān)注了三花股份(002050行情,資料,評(píng)論,搜索)，公司擬向控股公司增發(fā)獲得空調(diào)用四通閥資產(chǎn)，增發(fā)完成后還將平價(jià)從控股公司手中收購(gòu)蘭柯。經(jīng)過(guò)這樣的資產(chǎn)整合后新的三花股份成為世界空調(diào)用閥門(mén)的龍頭企業(yè)，公司在變頻空調(diào)用的電子膨脹閥產(chǎn)品上更是具備較好的技術(shù)儲(chǔ)備和客戶積累，未來(lái)將在原有截至閥、四通閥產(chǎn)品平穩(wěn)增長(zhǎng)下，通過(guò)電子膨脹閥帶動(dòng)公司進(jìn)入第二個(gè)增長(zhǎng)高峰。公司給出的相應(yīng)業(yè)績(jī)承諾也給投資者提供了較好的投資安全性。我們維持對(duì)公司的推薦評(píng)級(jí)，詳細(xì)的分析請(qǐng)見(jiàn)10月份16日的公司深度報(bào)告《新“三花”綻放光彩》。

    冰箱和洗衣機(jī)：新的資本介入將引發(fā)新一輪行業(yè)整合

    冰箱：消費(fèi)升級(jí)帶動(dòng)吸引新的資本介入

    2007年9月冰箱行業(yè)銷售約370萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)25%，略高于去年同期水平(圖5)，1-9月累計(jì)銷售3612萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)22%。

    相比去年來(lái)說(shuō)，今年前三季度的冰箱量上的銷售增長(zhǎng)不如去年，但產(chǎn)品的銷售結(jié)構(gòu)變化更為明顯，3季度2000元以下的冰箱的購(gòu)買比率和受關(guān)注程度進(jìn)一步有所下降，冰箱的容積也由上一次消費(fèi)高峰的180立升左右上升到目前的230-250立升。對(duì)開(kāi)門(mén)冰箱、多門(mén)多溫分隔冰箱更加受到消費(fèi)者的青睞。

    2007年除了美的在并購(gòu)榮事達(dá)合資公司的基礎(chǔ)之上再次投入在合肥擴(kuò)充冰箱產(chǎn)能以及介入上游壓縮機(jī)行業(yè)以外，康佳也計(jì)劃將冰箱的產(chǎn)能擴(kuò)充到100萬(wàn)臺(tái)以上，以及江浙一帶的規(guī)模較小的公司轉(zhuǎn)產(chǎn)和擴(kuò)產(chǎn)冰箱產(chǎn)品，大部分都將在今年年底或者明年投入生產(chǎn)，讓我們充分感受到冰箱行業(yè)利潤(rùn)較高且穩(wěn)定，因而產(chǎn)生對(duì)新進(jìn)入資本的吸引力。

    海爾獨(dú)占頭籌、美的與二線品牌差距縮小

    從冰箱類上市公司3季度的報(bào)表來(lái)看，海爾的銷售收入在100億元左右，美菱31億元，小天鵝冰箱銷售約15億元，而美的加上榮事達(dá)的銷售收入前三季度已經(jīng)達(dá)到了20億元。海爾仍然是獨(dú)占頭籌，市場(chǎng)占有率的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)也印證了這一點(diǎn)。另外美的如果考慮接下來(lái)華凌的資產(chǎn)加入以及進(jìn)一步高端產(chǎn)品的產(chǎn)能擴(kuò)張，我們認(rèn)為將很快超過(guò)美菱，力量的對(duì)比上升之下，我們認(rèn)為冰箱行業(yè)的重組整合可能在2009-2010年會(huì)達(dá)到一個(gè)高峰。

    洗衣機(jī)：高端產(chǎn)品相比冰箱和空調(diào)而言毛利率最高

    07年9月洗衣機(jī)內(nèi)外銷量分別為182和130萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)30%和22%(圖6和7)。

    幣(1169HK公開(kāi)資料只到07年6月，我們根據(jù)公司歷史以及調(diào)研了解的情況預(yù)期約30億收入)，同比增長(zhǎng)25%左右，凈利潤(rùn)率還有所上升，中報(bào)顯示經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率由去年的3.6%上升到今年的3.8%。

    A股市場(chǎng)上專注高端產(chǎn)品的合肥三洋1-9月銷售收入4億元，同比增長(zhǎng)21%，看起來(lái)幅度并不比行業(yè)平均水平高，但其毛利率高達(dá)46%，同比去年上升了3個(gè)百分點(diǎn)。小天鵝1-9月洗衣機(jī)銷售收入約22億元，毛利率也同比上升1個(gè)百分點(diǎn)左右。

    從以上的各公司數(shù)據(jù)我們就可以看到3季度以來(lái)各主要公司的毛利率均有上升趨勢(shì)，這主要是由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)趨向高端調(diào)整，滾筒洗衣機(jī)、加溫功能、烘干功能洗衣機(jī)的需求明顯上升，帶動(dòng)整體盈利水平上升，與冰箱行業(yè)一樣，我們認(rèn)為這個(gè)行業(yè)同樣在今年吸引了新的資本加入，外資品牌包括西門(mén)子、三星、博世等也加大了對(duì)高端產(chǎn)品的投入，競(jìng)爭(zhēng)加劇將引發(fā)新一輪的產(chǎn)業(yè)整合和重組。

    小家電：廚房電器增長(zhǎng)突出

    廚衛(wèi)電器在小家電市場(chǎng)中占據(jù)約80%的消費(fèi)份額，除了因?yàn)槠浞N類較多外，我們認(rèn)為廚衛(wèi)電器還是人們收入提升后首要考慮的新置或更新?lián)Q代產(chǎn)品。從07年1-8月的情況來(lái)看，廚房電器的收入增長(zhǎng)高于其他類別產(chǎn)品(表5)。

    從出口的情況來(lái)看，電磁爐07年1-8月出口157萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)35%，電飯煲出口1592萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)13%，微波爐出口2482萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)27%，除微波爐出口均價(jià)略有下降3%外，電磁爐和電飯煲出口均價(jià)同比上升了6%。

    從相應(yīng)的公司來(lái)看，華帝股份由于處在產(chǎn)品和銷售的較大調(diào)整期，收入盈利狀況一般，美的集團(tuán)旗下的日電集團(tuán)則在07年獲得不俗表現(xiàn)。從我們了解到的情況來(lái)看，2007年美的日電集團(tuán)單是電水壺一項(xiàng)產(chǎn)品就獲得了超過(guò)10億元的收入，環(huán)境電器產(chǎn)品收入超過(guò)50億元，整體凈利潤(rùn)率預(yù)期超過(guò)3%且處在向上空間。而上市公司中蘇泊爾07年1-9月收入同比增長(zhǎng)46%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)62%，9月小家電銷售含稅收入增長(zhǎng)約100%。

    小家電的消費(fèi)在不同的品牌產(chǎn)品上分化越來(lái)越明顯，也就是行業(yè)集中度在不斷提升，由于這類產(chǎn)品在中國(guó)的消費(fèi)潛力巨大，另外能夠通過(guò)功能、實(shí)用便利性、材質(zhì)、工業(yè)設(shè)計(jì)等方面實(shí)現(xiàn)較好的差異化，我們認(rèn)為未來(lái)必然是立足于本土市場(chǎng)銷售、具備較好產(chǎn)品差異化能力的公司能夠獲得較好的持續(xù)增長(zhǎng)，美的小家電、蘇泊爾都是屬于這樣的典型。

    平板電視仍然盈利增長(zhǎng)較難

    盡管各個(gè)彩電公司的平板電視銷量在07年都將有大幅度的提升，普遍超過(guò)50%，但盈利仍然不容樂(lè)觀，還是需要依靠傳統(tǒng)的CRT電視來(lái)來(lái)維持收益。我們?cè)诒?中可以看到，除了長(zhǎng)虹有近30%的收入增長(zhǎng)外，其他公司07年1-9月收入增幅都不高，這里TCL的數(shù)據(jù)沒(méi)有太多參考性，因?yàn)闅W洲業(yè)務(wù)的剝離，收入結(jié)構(gòu)發(fā)生較大變化。另外凈利潤(rùn)水平和ROE都比較低。

    2007年彩電出口出現(xiàn)了較大幅度的下滑，07年1-8月彩電出口金額同比下降32%，出口量同比下降49%。一方面是由于產(chǎn)品需求結(jié)構(gòu)發(fā)生了較大變化，傳統(tǒng)的CRT電視需求減少，轉(zhuǎn)為出口平板電視，在這樣的出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整過(guò)程中必然出現(xiàn)出口量的下滑。而今年合資品牌產(chǎn)品降價(jià)幅度較大、液晶面板價(jià)格提前出現(xiàn)上漲這些不利因素也影響到了國(guó)內(nèi)品牌的銷售和盈利。

    基于行業(yè)的各種不確定因素，以及國(guó)內(nèi)公司在上游產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)的弱勢(shì)，我們?nèi)匀唤ㄗh采取觀望。對(duì)于四川長(zhǎng)虹這樣處在業(yè)務(wù)恢復(fù)調(diào)整上升、08和09年又有其他收入補(bǔ)充的公司，我們維持“謹(jǐn)慎推薦”的評(píng)級(jí)。

來(lái)源：國(guó)信證券

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