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機(jī)械制造:產(chǎn)品出口能力大幅提高買入5股

2007年01月12日 08:28

    2007年重點(diǎn)關(guān)注的重點(diǎn)

    周期性行業(yè)企業(yè)價(jià)值重估

    機(jī)械裝備業(yè)是投資品，在以往很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，中國(guó)機(jī)械行業(yè)服務(wù)的對(duì)象是中國(guó)城鎮(zhèn)市場(chǎng)，所以，常常會(huì)受到中國(guó)五年計(jì)劃的周期而波動(dòng)。

    1993-1994年的宏觀調(diào)控硬是使得整個(gè)行業(yè)低迷了5年，桂柳工A凈利潤(rùn)從2億元一直滑到虧損；2004年宏觀調(diào)控影響比上次的5年時(shí)間大大縮短，行業(yè)整體調(diào)整不過(guò)一年半，其中桂柳工A實(shí)際利潤(rùn)沒(méi)有下降，只是公司在行業(yè)調(diào)整期間多計(jì)提了管理費(fèi)用；而今年下半年再次啟動(dòng)的宏觀調(diào)控，桂柳工A、山推股份、三一重工、中聯(lián)重科等龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)都保持了非常穩(wěn)定的增長(zhǎng)。而市場(chǎng)上一直擔(dān)心的機(jī)床行業(yè)五年周期也遲遲沒(méi)有出現(xiàn)。顯然以過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)已經(jīng)不能正確判斷機(jī)械行業(yè)的走勢(shì)。

    在振興裝備業(yè)相關(guān)政策中可能明顯受益的企業(yè)按照要素特點(diǎn)我國(guó)機(jī)械行業(yè)正在成長(zhǎng)為我國(guó)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)，但到目前為止，我國(guó)對(duì)進(jìn)口裝備的依賴度非常高。近幾年我國(guó)設(shè)備投資的2/3依賴進(jìn)口，其中光纖制造設(shè)備的100%，集成電路芯片制造設(shè)備的85%，石油化工設(shè)備的80%，轎車工業(yè)設(shè)備、數(shù)控機(jī)床、紡織機(jī)械、膠印設(shè)備的70%來(lái)自于進(jìn)口產(chǎn)品。我國(guó)關(guān)鍵技術(shù)的對(duì)外技術(shù)依存度達(dá)50%以上，而發(fā)達(dá)國(guó)家均在30%以下，美國(guó)和日本則在5%左右；我國(guó)每年的發(fā)明專利數(shù)占世界的比重不到3%，與美國(guó)和日本等發(fā)達(dá)國(guó)家以及韓國(guó)這樣的新興工業(yè)化國(guó)家相比存在很大差距。裝備業(yè)和能源、國(guó)防、金融被列為國(guó)家戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，為此，我國(guó)2006年出臺(tái)《振興裝備制造業(yè)若干意見》，意見明確我國(guó)裝備制造業(yè)到2010年發(fā)展一批有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的大型裝備制造企業(yè)集團(tuán)的目標(biāo)，確定了十六個(gè)重要領(lǐng)域。重點(diǎn)領(lǐng)域主要包括大型能源、化工、環(huán)保、農(nóng)機(jī)、軌道交通、紡織、數(shù)控機(jī)床，大型船舶及配套、民用飛機(jī)以及高科技產(chǎn)品。

    振興裝備業(yè)對(duì)企業(yè)的具體優(yōu)惠包括：鼓勵(lì)自主創(chuàng)新，對(duì)首臺(tái)首套產(chǎn)品際遇項(xiàng)目補(bǔ)貼，對(duì)重點(diǎn)項(xiàng)目實(shí)施研發(fā)費(fèi)用與稅收抵扣，對(duì)重要裝備企業(yè)實(shí)施增值稅返還，對(duì)國(guó)外企業(yè)進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)加以限制。相關(guān)制造企業(yè)如飛機(jī)制造企業(yè)、數(shù)控機(jī)床制造企業(yè)、能源裝備和鐵路裝備自造企業(yè)都將在這一過(guò)程中受益。我們認(rèn)為，國(guó)家重點(diǎn)項(xiàng)目將更多地傾向于國(guó)有控股的大型裝備企業(yè)。

    “體制內(nèi)”企業(yè)的市場(chǎng)化改制與資產(chǎn)整合改革開放推動(dòng)了中國(guó)機(jī)械行業(yè)的快速增長(zhǎng)，但到目前為止，仍然有一些壟斷性行業(yè)內(nèi)的裝備制造仍然沒(méi)有對(duì)市場(chǎng)開放，其中包括飛機(jī)制造業(yè)、石油裝備、鐵路裝備制造業(yè)等。以往我國(guó)國(guó)防工業(yè)、能源裝備、鐵路裝備因?yàn)檎少?gòu)訂單未定或系統(tǒng)內(nèi)保護(hù)主義，企業(yè)普遍表現(xiàn)為不思進(jìn)取，管理分散化，產(chǎn)業(yè)規(guī)模小，經(jīng)營(yíng)效率低。大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)沒(méi)有發(fā)揮正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效益，更沒(méi)有進(jìn)入資本市場(chǎng)。在振興裝備制造業(yè)的大背景下，國(guó)防軍工、石油裝備、鐵路裝備等體制內(nèi)企業(yè)開始高度重視系統(tǒng)內(nèi)裝備企業(yè)，都已經(jīng)有一些上市公司平臺(tái)，為了深化改革，提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率，十大軍工集團(tuán)、兩大車輛集團(tuán)和兩大石油化集團(tuán)都將對(duì)其下裝備制造業(yè)實(shí)施產(chǎn)業(yè)整合和市場(chǎng)化改制，集團(tuán)公司利用現(xiàn)有上市公司平臺(tái)整合集團(tuán)公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)將使公司質(zhì)地和行業(yè)本身發(fā)生深刻的變化。目前已經(jīng)確定整合平臺(tái)如西飛國(guó)際作為航空一集團(tuán)為飛機(jī)制造平臺(tái)，貴航股份確定為航空一集團(tuán)動(dòng)力平臺(tái)；航天晨光和航天信息分別被航天科工集團(tuán)確定為車載系統(tǒng)制造平臺(tái)和信息化產(chǎn)整合平臺(tái)；中國(guó)衛(wèi)星整合航天科技集團(tuán)衛(wèi)星制造與運(yùn)用產(chǎn)業(yè)的平臺(tái)；火箭股份正在醞釀時(shí)代電子集團(tuán)公司整體上市。其他集團(tuán)公司的整合方案也在探討之中，我們認(rèn)為大股東持股比例較高，且現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)占據(jù)相對(duì)重要地位為的公司未來(lái)將在集團(tuán)公司產(chǎn)業(yè)整合中發(fā)揮重要的作用。鐵路、能源等裝備企業(yè)也將利用上市公司整合集團(tuán)裝備企業(yè)，我們將對(duì)這些領(lǐng)域的相關(guān)上市公司高度關(guān)注。

    目前我國(guó)機(jī)械行業(yè)大部分已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了市場(chǎng)化改制，企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力和適應(yīng)市場(chǎng)能力都有很大的提升，但由于大部分國(guó)有企業(yè)主管部門(機(jī)械工業(yè)部、建設(shè)部)已經(jīng)撤銷，企業(yè)產(chǎn)權(quán)下放到地方政府，導(dǎo)致政府功能弱化，地方政府成為和行業(yè)整合的最大障礙，這是我國(guó)機(jī)械行業(yè)目前提升市場(chǎng)集中度和產(chǎn)業(yè)整合的最大瓶頸。而國(guó)防軍工企業(yè)相對(duì)于市場(chǎng)化的企業(yè)來(lái)說(shuō)的確有經(jīng)營(yíng)效率比較低的缺點(diǎn)，但由于十大軍工集團(tuán)的行政主管部門還沒(méi)有分散，給航空、航天、電子、船舶、核能和兵器幾大產(chǎn)業(yè)的整合卻留下了非常好的基礎(chǔ)，從這個(gè)角度來(lái)講，我們認(rèn)為國(guó)防工業(yè)產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)業(yè)整合會(huì)比社會(huì)裝備企業(yè)的整合更加順利，也更容易形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。

    國(guó)家重大項(xiàng)目帶來(lái)的商業(yè)機(jī)會(huì)“十一五”期間中央政府將重點(diǎn)加大對(duì)農(nóng)村建設(shè)、中西部發(fā)展、社會(huì)事業(yè)、科技發(fā)展、生態(tài)環(huán)境保護(hù)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等六大領(lǐng)域的投資。其中涉及到的具體項(xiàng)目，高速鐵路建設(shè)和支線飛機(jī)是給機(jī)械行業(yè)帶來(lái)機(jī)會(huì)的最大項(xiàng)目。由于高速鐵路造價(jià)數(shù)倍于常規(guī)鐵路，所以“十一五”期間的投資規(guī)模，比“十五”期間翻了兩番。2004年是500多億元；2005年原計(jì)劃投資1000億元，從2006年到2010年的5年間，總投資規(guī)模更是猛漲到12500億元人民幣，平均每年2050億元。高速鐵路和支線機(jī)場(chǎng)建設(shè)都將給相關(guān)工程機(jī)械帶來(lái)機(jī)會(huì)，而進(jìn)入到高速火車和支線飛機(jī)的生產(chǎn)階段，由于火車項(xiàng)目已經(jīng)和法國(guó)阿爾斯通簽訂3億歐元的機(jī)車合約，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)企業(yè)只能在轉(zhuǎn)包項(xiàng)目中受益，而相關(guān)的配套企業(yè)如晉西車軸、瓦房店軸承、時(shí)代新材等公司將有更多的受益機(jī)會(huì)。支線飛機(jī)的制造企業(yè)主要是西飛國(guó)際和哈飛股份等飛機(jī)制造企業(yè)，不過(guò)目前我國(guó)航空業(yè)發(fā)展的格局對(duì)支線飛機(jī)還只是理論上的需求，實(shí)際飛機(jī)制造廠商的商業(yè)機(jī)會(huì)則要等待國(guó)內(nèi)支線機(jī)場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)相對(duì)成熟以后。我們認(rèn)為我國(guó)機(jī)械行業(yè)處于高速增長(zhǎng)和盈利能力釋放階段，估值應(yīng)該高于發(fā)達(dá)國(guó)家機(jī)械行業(yè)上市公司。估值：從周期性行業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)槌砷L(zhǎng)性行業(yè)“十一五”期間市場(chǎng)空間被打開機(jī)械行業(yè)增長(zhǎng)模式發(fā)生改變機(jī)械行業(yè)屬于投資品，和國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)周期具有非常明顯的相關(guān)性，我國(guó)機(jī)械行業(yè)主要服務(wù)于中國(guó)城鎮(zhèn)市場(chǎng)，歷史上我國(guó)機(jī)械行業(yè)與“五年規(guī)劃”波動(dòng)有一定的規(guī)律，機(jī)械行業(yè)也因此被視為“周期性”行業(yè)。

    “十一五”期間農(nóng)村經(jīng)濟(jì)成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重點(diǎn)，而從我國(guó)機(jī)械行業(yè)目前所積攢的能量和所面臨的政策環(huán)境來(lái)看，機(jī)械出口競(jìng)爭(zhēng)力將大大提升。中國(guó)機(jī)械行業(yè)從中國(guó)農(nóng)村與國(guó)外市場(chǎng)延伸導(dǎo)致行業(yè)以往的周期性特征將發(fā)生變化，站在全球市場(chǎng)的角度來(lái)看，我國(guó)機(jī)械行業(yè)在國(guó)際上的滲透其實(shí)還只是剛剛起步，未來(lái)行業(yè)將表現(xiàn)為持續(xù)增長(zhǎng)的趨勢(shì)。

    因此我們認(rèn)為中國(guó)機(jī)械行業(yè)這一階段的估值應(yīng)該由“周期性”行業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)椤俺砷L(zhǎng)性”行業(yè)。

    中國(guó)有希望成為全球裝備行業(yè)的隱性冠軍

    我們從中集集團(tuán)和振華港機(jī)十五年、十年成長(zhǎng)為世界行業(yè)第一給了我們啟示：中國(guó)機(jī)械行業(yè)可以成為世界冠軍。這兩家公司迅速成長(zhǎng)有一些共同的特點(diǎn)：第一世界貿(mào)易快速增長(zhǎng)、特別是中國(guó)貿(mào)易帶來(lái)的港口基礎(chǔ)建設(shè)和集裝箱的巨大需求；二是中國(guó)勞動(dòng)力成本比較優(yōu)勢(shì)；三是兩家公司都是改革開放以后成立的公司，沒(méi)有歷史包袱，企業(yè)運(yùn)行機(jī)制效率很高；四是兩家公司大股東都是外向型企業(yè)，都具有全球化視野；還有一點(diǎn)，這兩個(gè)行業(yè)規(guī)模較小，政府干預(yù)相對(duì)較少。

    現(xiàn)在看來(lái)，機(jī)械行業(yè)特別是總體上歷史包袱在減輕，企業(yè)已經(jīng)逐步建立了全球配置理念與國(guó)際化視野。我們認(rèn)為，中國(guó)機(jī)械行業(yè)內(nèi)有希望成就新的世界冠軍。從目前國(guó)內(nèi)企業(yè)與國(guó)際上產(chǎn)品的差距來(lái)看，除集裝箱和集裝箱起重機(jī)以外，工程機(jī)械是最接近國(guó)際先進(jìn)水平的產(chǎn)品。

    成長(zhǎng)期的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)估值應(yīng)高于20倍我國(guó)機(jī)械行業(yè)面臨全球快速成長(zhǎng)的市場(chǎng)，從國(guó)際著名的裝備制造企業(yè)的市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，美國(guó)企業(yè)相對(duì)比較穩(wěn)定，卡特彼勒、波音公司、用用動(dòng)力等機(jī)械行業(yè)公司市盈率基本上維持在10-20倍之間，市場(chǎng)長(zhǎng)期接受的市盈率中軸在15倍左右，市凈率中軸在3倍左右。

    日本機(jī)械產(chǎn)品和美國(guó)不同，日本機(jī)械裝備的市盈率中軸超過(guò)50倍，但市凈率在1.5倍左右。

    比較美國(guó)和日本的市場(chǎng)表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)美國(guó)機(jī)械制造企業(yè)凈資產(chǎn)收益率相對(duì)較高，而日本凈資產(chǎn)收益率較低。美國(guó)凈資產(chǎn)收益率在10-20%左右，日本企業(yè)凈資產(chǎn)收益率在3-5%左右。

    日本戰(zhàn)后對(duì)國(guó)內(nèi)裝備業(yè)進(jìn)行扶持，出臺(tái)了一系列的產(chǎn)業(yè)規(guī)劃與扶持政策，日本裝備業(yè)上世紀(jì)50年代-60年代為技術(shù)引進(jìn)時(shí)期，60年代-70年代為行業(yè)整合期。

    從全球產(chǎn)業(yè)發(fā)展的情況來(lái)看，美國(guó)的裝備制造業(yè)起步較早，日本二戰(zhàn)后恢復(fù)性增長(zhǎng)，世界制造基地的轉(zhuǎn)移路徑是從歐美轉(zhuǎn)移到日本——韓國(guó)、臺(tái)灣——中國(guó)，我國(guó)機(jī)械產(chǎn)品目前無(wú)論是內(nèi)需還是出口都處于快速穩(wěn)定的增長(zhǎng)沒(méi)，70家機(jī)械類上市公司2007年起那三季度凈資產(chǎn)收益率10%，我們認(rèn)為我們應(yīng)該參照美國(guó)的機(jī)械類上市公司成長(zhǎng)期的估值。

    根據(jù)現(xiàn)有資料，美國(guó)機(jī)械類公司中，在國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)比較穩(wěn)定的壟斷性產(chǎn)業(yè)如航空航天制造企業(yè)平均市盈率在25倍所有，而從美國(guó)轉(zhuǎn)移到世界其它國(guó)家的競(jìng)爭(zhēng)性產(chǎn)業(yè)如工程機(jī)械和動(dòng)力制造企業(yè)平均市盈率較低，在10倍-17倍之間。我國(guó)機(jī)械行業(yè)內(nèi)公司平均市凈率高于美國(guó)平均水平，但我們認(rèn)為，中國(guó)快速發(fā)展起，凈資產(chǎn)如土地、房屋等都快速增值，實(shí)際很多企業(yè)重估價(jià)值高于帳面價(jià)值，且從產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的角度來(lái)看，到目前為止，我們認(rèn)為在機(jī)械行業(yè)制造業(yè)基地轉(zhuǎn)移上還沒(méi)有一個(gè)可以替代中國(guó)的國(guó)家，我們認(rèn)為現(xiàn)階段中國(guó)機(jī)械行業(yè)估值不應(yīng)低于20倍。

    2007年行業(yè)增長(zhǎng)預(yù)期

    我們預(yù)計(jì)2007年國(guó)內(nèi)GDP增長(zhǎng)9.6%左右，其中投資仍然是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最重要的要素，預(yù)計(jì)2007年國(guó)內(nèi)投資增長(zhǎng)25%左右�？紤]機(jī)械行業(yè)今年增長(zhǎng)幅度較大基數(shù)較高，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)需求增長(zhǎng)15%左右，但由于2005年我國(guó)工程機(jī)械、基礎(chǔ)裝備的出口處于啟步階段，2006年是國(guó)外市場(chǎng)對(duì)中國(guó)工程機(jī)械、機(jī)床等整機(jī)產(chǎn)品認(rèn)識(shí)階段，我們認(rèn)為，2007年我國(guó)機(jī)械產(chǎn)品出口將保持50%左右的增長(zhǎng)，另外考慮稅收、規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)和振興裝備制造業(yè)的相關(guān)鼓勵(lì)帶來(lái)的優(yōu)惠，我們預(yù)計(jì)2007年，我國(guó)機(jī)械行業(yè)上市公司凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的平均水平將超過(guò)20%。

    從國(guó)際上來(lái)看，機(jī)械行業(yè)是支撐國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要產(chǎn)業(yè)具有持續(xù)穩(wěn)定市場(chǎng)，同時(shí)，全球能源問(wèn)題和勞動(dòng)力成本上升對(duì)機(jī)械行業(yè)提出不斷創(chuàng)新的要求：節(jié)能、安全、效率等將推動(dòng)本世紀(jì)機(jī)械行業(yè)更多的技術(shù)創(chuàng)新和快速發(fā)展。而我國(guó)機(jī)械產(chǎn)品在世界裝備業(yè)智能化、柔性化的趨勢(shì)下也將迅速實(shí)現(xiàn)裝備制造業(yè)的產(chǎn)業(yè)升級(jí)。

    從我國(guó)的發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，未來(lái)5-10年將是我國(guó)機(jī)械行業(yè)發(fā)展的黃金時(shí)代。

    相關(guān)上市公司分析

    我們選擇上市公司的基本思路基于機(jī)械裝備制造業(yè)要素構(gòu)成與特征，我們認(rèn)為世界裝備制造業(yè)將延續(xù)集裝箱、船舶等產(chǎn)品的轉(zhuǎn)移趨勢(shì)，中國(guó)將成為全球最大的裝備制造大國(guó)。我們認(rèn)為以我國(guó)機(jī)械制造產(chǎn)業(yè)的基礎(chǔ)，未來(lái)幾年將是工程機(jī)械出口快速增長(zhǎng)的時(shí)期。

    其次，從世界500強(qiáng)企業(yè)來(lái)看，機(jī)械行業(yè)公司占據(jù)42家，其中汽車及零部件26家，航天軍工11家，工程機(jī)械5家，站在全球角度看我國(guó)裝備制造業(yè)發(fā)展的階段，我們認(rèn)為未來(lái)5-10年我國(guó)機(jī)械裝備制造業(yè)將可能出現(xiàn)世界500強(qiáng)企業(yè)甚至是跨國(guó)裝備制造企業(yè)，我們關(guān)注具有行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)能力，有能力調(diào)動(dòng)全球社會(huì)資源或者集團(tuán)公司內(nèi)部資源的企業(yè)。

    目前，我國(guó)工程機(jī)械企業(yè)快速增長(zhǎng)，但距離跨國(guó)公司還有很大的距離，但我們?cè)趩蝹€(gè)產(chǎn)品上有望突破。

    其三具有優(yōu)質(zhì)資源的國(guó)有企業(yè)的改制造就的新型公司，主要集中在國(guó)防科工委下屬軍工企業(yè)。我們把注意力集中到集團(tuán)持股比例比較高，管理層能力較強(qiáng)的上市公司，這些公司可能成為集團(tuán)公司資產(chǎn)整合的平臺(tái)。

來(lái)源：中金在線

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