金價大跌，跌得很多投資者心驚肉跳，也跌得中國大媽心直癢癢，屢買屢套，屢套屢買。 2014年，黃金還值得投資么?

　　中國銀行市分行黃金資深交易員徐明先生開宗明義：2014年黃金市場變數(shù)大，投資策略宜改變。

　　神話破了么?

　　因為多年只漲不跌，黃金被譽為 “懶人投資”。但黃金神話卻在2013年破滅：一年跌幅28.27%。

　　徐明說，自1976年牙買加協(xié)定開啟黃金非貨幣化以來，去年黃金的跌幅是史上第二，拔得跌幅頭籌的是1981年，達32.59%。去年黃金之跌，終結了其自2001年開始13年只漲不跌的歷史紀錄。

　　其實，2013年初市場對于黃金走勢的判斷還是挺樂觀的，當時認為金價有兩大支撐，一是通脹預期，二是債務避險。不料，正是這兩大因素運行趨勢發(fā)生了逆轉(zhuǎn)。

　　通脹預期集中的焦點是美國。美聯(lián)儲的總資產(chǎn)升到了3.63萬億美元，而在2008年年初，美聯(lián)儲總資產(chǎn)為9592億美元，5年時間美聯(lián)儲基礎貨幣增長了約3.5倍。但令人困惑的是，2008年年初美國通脹率為4.30%，而到了2013年末，美國的名義通脹率僅為1.2%。歐元區(qū)通脹率也降到了1%以下;澳大利亞、英國同樣低于趨勢。

　　避險因素不再。 2011年以來，G7國家的悲慘指數(shù) (通脹率與失業(yè)率之和)均呈下行，美國從12.86降至9.35，英國從13.5降至10.5，日本從4.1降至3.4。曾讓市場擔心的歐元區(qū)整體債務危機同樣出現(xiàn)顯著緩和。

　　黃金的通脹避險與危機避險效用因此下滑，使得黃金市場買盤動搖，資金快速流出。根據(jù)世界黃金協(xié)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)，黃金投資需求去年第三季度按年跳水56%。而 ETF持倉總額降至 2010年以來最低，從記錄高位2720噸降至目前1848噸;在期貨市場芝加哥期貨交易所CFTC黃金非商業(yè)性凈多頭降至2005年以來最低，從26.2萬手降到了只有5.16萬手。過去6個月SPDR黃金信托成為表現(xiàn)最差、資金流出最多的基金，其流出162.12億美元。同期標普和日本指數(shù)基金合計流入153.06億美元。美日股指在2013年創(chuàng)下驚人漲幅。

　　大媽膽壯嗎?

　　進入2014年后，市場對于未來金價變動趨勢的主導看法，已經(jīng)是很悲觀了。有專家認為，黃金是零息資產(chǎn)，既不會分紅，也不會生利息，只能從價格高低起伏中博 “差價”，如果黃金走勢總體下行，資產(chǎn)吸引力將繼續(xù)下滑，投資黃金的意義便不大了。

　　然而，中國大媽卻無畏“拜金”，越跌越買，屢買屢套，屢套屢買。大媽憑直覺購買，而數(shù)據(jù)卻顯示大媽的“拜金”自有道理：

　　相比于2008年9月開始的金融危機爆發(fā)時的金價，去年底的金價仍上漲了52%。如果把時間拉得再長一些，2001年以來金價平均年回報率仍達到13.35%，在貴金屬和貨幣中表現(xiàn)最強。長期來看，金價仍然跑贏通脹，黃金自1976年以來年均回報率為3.9%，同期美國年均通脹率為3.87%。對于中國投資人而言，中國A股市場自2000年以來年均復合增長率不過1.35%，通脹率年均增長2.43%，相比之下，黃金的回報率顯著高于通脹率以及中國的權益投資。

　　走勢有多懸?

　　徐明認為，2014年黃金市場走勢有懸念。

　　資金流出的壓力依然存在，一方面ETF黃金持倉的總量仍較金融危機時期高出40%，市場擔心會繼續(xù)減倉。另一方面美股的股息率依然在抬升，預估2014年可能突破3%，其中房地產(chǎn)信托股息率上升至3.75%，銀行上升至3.44%。這種情況下將壓低美股的整體市盈率，令美股繼續(xù)保持對資金的吸引力。

　　傳統(tǒng)的觀點認為黃金和美元指數(shù)是蹺蹺板關系，美元漲黃金就跌，但這種蹺蹺板關系在金融危機后期變得越來越不靠譜，兩者相關性呈現(xiàn) “不搭界”趨勢，2013年美元指數(shù)僅僅小幅上漲0.5%，黃金則下跌28%。這其中最主要因素是美元指數(shù)兌主要貨幣呈現(xiàn)的分化走勢，其對歐元弱勢，但對商品貨幣和日元則走強。因此徐明認為，若這一格局在2014年繼續(xù)維持，僅靠研判美元走勢來預估黃金市場漲跌，可能會繼續(xù)誤導黃金投資。

　　今年買不買黃金，需要從黃金跌勢誘因的角度厘清投資思路。美聯(lián)儲的貨幣政策取向依然是市場焦點，這關乎美聯(lián)儲縮減購債的方式和步伐如何，何時真正進行實質(zhì)意義上的貨幣中性取向。一般認為標志性的事件應該是停止本金再投資從而正式開始縮減資產(chǎn)負債表。這對于黃金市場的影響偏負面，將引發(fā)無風險利率的走高和市場資本化率的提升，時間點可能會在2014年末，如果投資黃金的話，需要格外警惕其中風險。

　　通脹因素在2014年則存在轉(zhuǎn)變。美國方面由于就業(yè)市場繼續(xù)改善，失業(yè)率有望下降到7%以下，通脹率則逐漸向目標2%靠近，但中長期的通脹風險似乎難以避免。而美聯(lián)儲削減購債規(guī)模可能帶來歐元區(qū)貨幣市場利率上行，而歐洲2014年經(jīng)濟增速有望達到接近1%，在此情況下歐元區(qū)通脹有望溫和上升。日本方面則在安倍經(jīng)濟學的推動下，穩(wěn)步走向2%的通脹率目標。流動性的寬松下，日元若成為利差交易的犧牲品，黃金充當利差交易的可能性就小了。日元和黃金在2014年或許是市場的最大變局和看點，需要關切這兩者的負相關變化，從中尋覓投資機會。

　　供應量的變化更為重要。之前世界黃金礦業(yè)服務公司GFMS預計的數(shù)字顯示：未來黃金供需呈下行趨勢，供需從 2012年的4501噸下滑至 2015年 4054噸，供應減少主要是舊金廢料，從1645噸降至1027噸。隨著金價接近采礦成本，新開采的黃金供應也可能減少。需求減少體現(xiàn)在官方購金和投資需求減緩，官方凈買入自 533噸下滑至 300噸;黃金投資自 1625噸下滑至 803噸 。從2011-2012年，央行從大賣家轉(zhuǎn)為買家，每年的購金量平均為500噸。但是2013年前九個月，央行需求逐季降低，之前為買家的俄羅斯央行曾在9月少量出售黃金。到2014年，新興市場的一些央行甚至可能會被迫賣出黃金以提振本國貨幣。珠寶需求自2009年金價高企以來一直在減弱，年度均值僅為 1927噸，較2003年至2008年減少22%。供需因素可能是 2014年黃金市場穩(wěn)定的誘因。

　　反彈“有木有”?

　　2014年，黃金要出現(xiàn)轉(zhuǎn)機，可能需要四重因素：一是過度賣空后的反轉(zhuǎn)，有利于逆向投資者選擇。歷史上，黃金在1981年創(chuàng)下最大年度跌幅 32.6%后的第二年上漲了14.9%。二是歐美股市大幅上漲后的修正，帶來資金流向的改變。三是市場上對于聯(lián)儲削減量化政策規(guī)模等部分不確定因素的消除，此前的過度反應有望修正，黃金走勢有望靠穩(wěn)。四是黃金在資產(chǎn)組合中的價值有望重估，由于與股票、證券形成了負相關性，黃金有望在投資市場重獲新生。

　　徐明認為，2014年黃金整體走勢雖然面臨壓力，但深度下行的可能極小，全年低位盤整，小幅反彈的格局更有可能。下檔1050-1100美元/盎司支撐穩(wěn)固;而上行1350-1400美元/盎司存在較大壓力。在此情況下，中國大媽還要買黃金，可以變變策略，即采用倫敦金、期貨金、期權金、延期交割的黃金T+D更符合投資邏輯。相比之下，實物金條的投資成本更高，屢買屢套的投資人可能需要更慎重地考慮。