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    壽險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展?jié)摿�巨�?

    從產(chǎn)業(yè)的角度看，我國(guó)壽險(xiǎn)行業(yè)乃至整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)屬于新興的朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)，尚處于初始成長(zhǎng)階段。橫向比較，截至到2005年底，我國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)深度為1.78%，整個(gè)保險(xiǎn)業(yè)深度為2.703%，遠(yuǎn)低于亞洲平均水平，甚至低于印度；而我國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)廣度為271.05元/人，保險(xiǎn)業(yè)廣度為376.83元/人，同樣低于亞洲的平均水平。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)不斷增長(zhǎng)，人均收入水平逐步提高，社會(huì)保障體制不斷改善，保險(xiǎn)業(yè)的新品種不斷推出，壽險(xiǎn)行業(yè)的深度和廣度也將進(jìn)一步上升，由此推動(dòng)壽險(xiǎn)乃至整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)的保費(fèi)收入快速增長(zhǎng)。 

    保險(xiǎn)業(yè)資金運(yùn)用渠道不斷拓寬，有助于保險(xiǎn)資金獲取穩(wěn)定較高的投資回報(bào)率。2004年底的《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者股票投資管理暫行辦法》批準(zhǔn)了保險(xiǎn)資金直接入市，投資股票；隨后，保險(xiǎn)資金獲批投資未上市商業(yè)銀行股權(quán)、可運(yùn)用外匯資金購(gòu)買(mǎi)境外股票等，而且投資比例限制逐漸放寬。我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)資金的實(shí)際運(yùn)用呈現(xiàn)三個(gè)特點(diǎn)：一是銀行存款占比逐漸下降；二是債券投資比例雖有所下降，但仍是保險(xiǎn)資金配置的最大部分；三是股權(quán)投資比例近期大幅上升。加上近期資本市場(chǎng)的向好，使保險(xiǎn)業(yè)資金運(yùn)用回報(bào)率普遍達(dá)5%以上。 

    行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)逐步加劇，但壟斷性依然較高。隨著外資保險(xiǎn)公司保險(xiǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展，我國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)更趨激烈。2005年全年，外資壽險(xiǎn)(全是合資)保費(fèi)收入達(dá)到324.45億元，占全部壽險(xiǎn)保費(fèi)收入的8.89%，份額同比提高了6.25個(gè)百分點(diǎn)，保費(fèi)同比增長(zhǎng)了284.32%(沒(méi)有扣除中意人壽的大單)。未來(lái)外資保險(xiǎn)公司憑借其服務(wù)、管理與研發(fā)的優(yōu)勢(shì)，將會(huì)進(jìn)一步提升其市場(chǎng)份額。不過(guò)中資保險(xiǎn)憑借其渠道網(wǎng)絡(luò)方面的優(yōu)勢(shì)將繼續(xù)保持市場(chǎng)主導(dǎo)地位。截至到2006年10月份，在壽險(xiǎn)公司中，國(guó)壽股份、平安人壽、太平洋人壽仍然穩(wěn)坐前三大交椅，尤其是國(guó)壽股份，壽險(xiǎn)保費(fèi)收入占據(jù)了整個(gè)行業(yè)的半壁江山，占到47.37%，前三大壽險(xiǎn)公司的收入占整個(gè)行業(yè)的73.02%，行業(yè)集中度明顯偏高。

    中國(guó)人壽競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯

    2006年1-6月份，國(guó)壽股份實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)58.17億，同比增長(zhǎng)61.67%，利潤(rùn)高速增長(zhǎng)主要來(lái)自以下四個(gè)驅(qū)動(dòng)因素：(1)保費(fèi)收入快速增長(zhǎng)。2006年1-6月，國(guó)壽股份保費(fèi)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入1113.64億元，同比增長(zhǎng)了22.30%。(2)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)支出增速減緩。2006年1-6月，國(guó)壽股份保險(xiǎn)業(yè)務(wù)支出為391.35億元，同比僅增長(zhǎng)了9.29%，其中賠款支出下降了8.48%，退保金增長(zhǎng)僅2.94%。(3)投資收益大幅增加。2006年1-6月，國(guó)壽股份實(shí)現(xiàn)投資收益99.51億元，同比增長(zhǎng)了63.53億元，同比增幅176.57%。其中債權(quán)類投資收益為56.91億元，股權(quán)類投資收益為42.6億元，而05年全年國(guó)壽股份股權(quán)投資收益僅5.68億元，投資收益尤其是股權(quán)投資收益的大幅增加是人壽今年利潤(rùn)快速增長(zhǎng)的重要因素。(4)實(shí)際所得稅率有所減少。2006年1-6月份，國(guó)壽股份實(shí)際稅率為11.25%，比05年同期14.13%的水平下降了2.88個(gè)百分點(diǎn)。截至到2006年6月底，國(guó)壽股份總資產(chǎn)達(dá)到6169.26億元，每股凈資產(chǎn)為2.52元，總資產(chǎn)占整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)總資產(chǎn)的35.58%；人壽股份資產(chǎn)中，銀行存款，債券投資，股權(quán)投資(含基金)，其他資產(chǎn)分別占比34.63%，52.15%，6.67%，6.55%，其中股票投資占總資產(chǎn)中的2.68%，尚未達(dá)到監(jiān)管要求的5%上限。

    中國(guó)人壽作為國(guó)內(nèi)最大的壽險(xiǎn)公司，有著非常顯赫的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，主要體現(xiàn)在以下四點(diǎn)：

    營(yíng)銷渠道廣：國(guó)壽股份擁有最完善的分銷網(wǎng)絡(luò)，公司共有銷售人員約67萬(wàn)人，中介網(wǎng)點(diǎn)9萬(wàn)多個(gè)，銷售網(wǎng)點(diǎn)幾乎覆蓋了中國(guó)大陸的所有縣級(jí)行政區(qū)域。 

    品牌價(jià)值高：2006年國(guó)壽股份在《中國(guó)500最具價(jià)值品牌》評(píng)選中，品牌價(jià)值達(dá)到486.67億元，是我國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)第一品牌，并名列我國(guó)最具價(jià)值品牌前十名。

    龐大的客戶群體：國(guó)壽股份是中國(guó)擁有最大客戶群的人壽保險(xiǎn)公司，國(guó)內(nèi)客戶包括了國(guó)內(nèi)各行各業(yè)最知名企業(yè)、機(jī)構(gòu)，國(guó)際客戶覆蓋了80%的《財(cái)富》500強(qiáng)在華企業(yè)。

    充分享受二、三線城市興起的收益：由于部分國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)公司以及外資保險(xiǎn)公司在我國(guó)的布局尚未完成，在我國(guó)二、三線的城市，人壽股份的市場(chǎng)壟斷性要比一線城市高很多，隨著我國(guó)二、三線城市的快速發(fā)展，人壽股份憑借在當(dāng)?shù)氐膲艛嘈詫⒛芡耆�享受到這些地區(qū)發(fā)展。

    估值考慮多種因素

    我們預(yù)測(cè)2006年公司凈利潤(rùn)增長(zhǎng)68.34%；每股凈收益為0.325元，每股凈資產(chǎn)為3.507元；2007年公司凈利潤(rùn)有望繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)，增速為45.62%，對(duì)應(yīng)的每股凈收益為0.473元，每股凈資產(chǎn)為3.866元。而從2007-2011年的5年時(shí)間內(nèi)，公司凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率為35.6%。

    關(guān)于壽險(xiǎn)公司的估值，人們一般更傾向于內(nèi)含價(jià)值法。內(nèi)含價(jià)值法的優(yōu)勢(shì)是能考慮到壽險(xiǎn)公司未來(lái)新業(yè)務(wù)價(jià)值，不足之處在于迄今并沒(méi)有全球統(tǒng)一采用的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)定義一家保險(xiǎn)公司的內(nèi)含價(jià)值的形式、計(jì)算方法或報(bào)告格式，內(nèi)含價(jià)值的估算結(jié)果會(huì)隨著關(guān)鍵假設(shè)的變化而發(fā)生較大的變化。為此，我們先運(yùn)用內(nèi)含價(jià)值法進(jìn)行估值；然后再運(yùn)用DDM股利貼現(xiàn)模型給出國(guó)壽的估值作為參考。利用內(nèi)含價(jià)值(Em-bedded Value)法，我們預(yù)測(cè)出，國(guó)壽股份于2007年底每股內(nèi)含價(jià)值和評(píng)估價(jià)值分別為7.63元、30.69元。我們運(yùn)用DDM模型對(duì)國(guó)壽估值的結(jié)果為，2007年底每股價(jià)值28.55元。對(duì)于保險(xiǎn)公司來(lái)說(shuō)，DDM模型結(jié)果較為保守，故我們更傾向于每股30.69元的評(píng)估價(jià)值。而且考慮到國(guó)壽乃我國(guó)朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)中的龍頭；具有壟斷的定價(jià)能力；無(wú)可匹敵的投資優(yōu)勢(shì)；我國(guó)內(nèi)地第一家上市保險(xiǎn)股具有的稀缺性；"三差益"的最大享受者，這五大因素將有可能為國(guó)壽帶來(lái)30-50%的市場(chǎng)溢價(jià)。因此，我們認(rèn)為2007年國(guó)壽的目標(biāo)價(jià)有可能上沖45元。