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電信行業(yè):08年維持高速增長(zhǎng) 推薦1只龍頭股

　【進(jìn)入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2007年11月28日 06:55

王志光

    本報(bào)告為東方證券通信行業(yè)核心觀點(diǎn)匯編，力求以最精煉的語(yǔ)言，把握電信行業(yè)投資的邏輯：

    要點(diǎn)之一：國(guó)內(nèi)電信運(yùn)營(yíng)商重組將先于3G牌照發(fā)放。

    要點(diǎn)之二：關(guān)于電信運(yùn)營(yíng)商的重組方式，合并大于分拆，聯(lián)通與電信在集團(tuán)公司層面合并的可能性最大。

    要點(diǎn)之三：中國(guó)聯(lián)通將受益于電信重組。中短期受益10％－20％；重組的長(zhǎng)期影響正面，中國(guó)聯(lián)通可能出現(xiàn)基本面的巨大改善，逐步具備平衡中國(guó)移動(dòng)的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。

    要點(diǎn)之四：TD規(guī)模建設(shè)時(shí)點(diǎn)預(yù)計(jì)最早將在奧運(yùn)之后。

    要點(diǎn)之五：電信運(yùn)營(yíng)商重組及整合期之內(nèi)，大額固定資產(chǎn)投資可能被推遲半年。

    要點(diǎn)之六：移動(dòng)電話資費(fèi)的調(diào)整將表現(xiàn)為資費(fèi)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，而非單純的降價(jià)。預(yù)計(jì)08年內(nèi)移動(dòng)用戶ARPU值總體下降幅度小于5％，并有望在09年逐步趨于穩(wěn)定。

    要點(diǎn)之六：08年全國(guó)移動(dòng)用戶數(shù)仍將維持高速增長(zhǎng)(預(yù)計(jì)將達(dá)17％)，用戶規(guī)模的快速擴(kuò)大將能抵消資費(fèi)結(jié)構(gòu)調(diào)整給移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商帶來(lái)的負(fù)面影響。

    要點(diǎn)之七：電信運(yùn)營(yíng)行業(yè)的投資機(jī)會(huì)將先于通信設(shè)備制造行業(yè)。

    細(xì)分行業(yè)評(píng)級(jí)：電信運(yùn)營(yíng)：看好；通信設(shè)備制造：中性。

    建議優(yōu)先關(guān)注中國(guó)聯(lián)通A股的投資機(jī)會(huì)，增持評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)11.25元。

    要點(diǎn)之一：國(guó)內(nèi)電信運(yùn)營(yíng)商重組將先于3G牌照發(fā)放

    目前我國(guó)已經(jīng)有三張移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)，政府不可能批準(zhǔn)建設(shè)新的移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)。電信運(yùn)營(yíng)商的重組必然和移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)權(quán)的分配、3G牌照的發(fā)放緊密聯(lián)系。

    運(yùn)營(yíng)商重組的使命：國(guó)有資產(chǎn)的保值和增值；運(yùn)營(yíng)商的全業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)需求；3G牌照和TD發(fā)展。我們認(rèn)為未來(lái)國(guó)內(nèi)3G牌照和全業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)商將不超過(guò)3家，即重組的最終目標(biāo)是保留2到3家實(shí)力強(qiáng)大的綜合運(yùn)營(yíng)商，建立一個(gè)相對(duì)平衡的競(jìng)爭(zhēng)格局。

    只有通過(guò)運(yùn)營(yíng)商重組，才能使目前的四家主流運(yùn)營(yíng)商分享現(xiàn)有的三張移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)；只有運(yùn)營(yíng)商重組完成，3G牌照才能正式發(fā)放。

    信產(chǎn)部是電信監(jiān)管機(jī)構(gòu)，行業(yè)政策研究、行業(yè)格局調(diào)整、3G牌照發(fā)放的可行性研究是信產(chǎn)部的核心重點(diǎn)工作。最近信產(chǎn)部副部長(zhǎng)奚國(guó)華表示，信產(chǎn)部已經(jīng)在進(jìn)行運(yùn)營(yíng)商重組和3G格局的可行性研究，我們預(yù)計(jì)此后政府決策層面可能加快電信行業(yè)重組的進(jìn)程。詳細(xì)分析參見(jiàn)我們的行業(yè)分析報(bào)告《電信行業(yè)動(dòng)態(tài)跟蹤報(bào)告-中國(guó)移動(dòng)通信業(yè)發(fā)展20年高峰論壇奚國(guó)華部長(zhǎng)講話》。

    要點(diǎn)之二：關(guān)于電信運(yùn)營(yíng)商的重組方式，合并大于分拆，聯(lián)通與電信在集團(tuán)公司層面合并的可能性最大。

    聯(lián)通一家運(yùn)營(yíng)商獨(dú)自擁有兩個(gè)網(wǎng)絡(luò)(G網(wǎng)和C網(wǎng))，是電信運(yùn)營(yíng)行業(yè)最核心、最重要的資源。從電信行業(yè)發(fā)展歷史看，借鑒若干年前中移動(dòng)與中電信分拆的歷史經(jīng)驗(yàn)，我們認(rèn)為，如果沒(méi)有集團(tuán)公司層面的統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)，中國(guó)聯(lián)通單獨(dú)出售C網(wǎng)或G網(wǎng)給固網(wǎng)運(yùn)營(yíng)商的可能性極低，且不具備可操作性。

    中國(guó)聯(lián)通的核心資產(chǎn)仍然是G網(wǎng)，重組過(guò)程中保留G網(wǎng)的可能性最大。我們認(rèn)為，最大的可能是中國(guó)聯(lián)通與中國(guó)電信在集團(tuán)公司層面完成合并，中國(guó)電信運(yùn)營(yíng)公司才有可能接手中國(guó)聯(lián)通的C網(wǎng)。

    要點(diǎn)之三：中國(guó)聯(lián)通將受益于電信重組。

    受益于重組預(yù)期、資產(chǎn)重估、及重組之后的協(xié)同效應(yīng)，從中短期看，我們預(yù)計(jì)中國(guó)聯(lián)通可提升企業(yè)價(jià)值10％－20％；如重組按預(yù)期進(jìn)行，從長(zhǎng)期看，對(duì)中國(guó)聯(lián)通積極正面的影響不容忽視，將可能出現(xiàn)基本面的巨大改善，逐步具備平衡中國(guó)移動(dòng)的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。(具體影響待重組明朗之后另行分析。)

    要點(diǎn)之四：TD規(guī)模建設(shè)時(shí)點(diǎn)預(yù)計(jì)最早將在奧運(yùn)之后。

    全球移動(dòng)用戶的主流為GSM和WCDMA，約占80％以上的份額。為便于國(guó)際客戶的漫游使用，我們預(yù)計(jì)在奧運(yùn)會(huì)之前，中國(guó)移動(dòng)將重點(diǎn)升級(jí)GSM網(wǎng)絡(luò)至EDGE模式(2.75G)。升級(jí)完成之后，全球GSM和WCDMA的移動(dòng)用戶均可兼容，并使用EDGE提供中等速率數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)。

    同時(shí)，中國(guó)移動(dòng)將通過(guò)奧運(yùn)會(huì)對(duì)TD進(jìn)行中小規(guī)模的商用體驗(yàn)，進(jìn)一步對(duì)TD網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行評(píng)估和總結(jié)，促進(jìn)TD產(chǎn)業(yè)鏈總體的進(jìn)一步成熟。

    雖然我們也期待3G時(shí)代的早日來(lái)臨，但是基于客觀的判斷，我們認(rèn)為，由于TD產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展仍有一個(gè)過(guò)程，產(chǎn)業(yè)鏈的成熟仍需要一定的時(shí)日，TD大規(guī)模建設(shè)和商用的時(shí)點(diǎn)最早應(yīng)在08年年底。

    要點(diǎn)之五：電信運(yùn)營(yíng)商重組及整合期之內(nèi)，大額固定資產(chǎn)投資可能被推遲半年。

    我們預(yù)計(jì)電信運(yùn)營(yíng)商的重組從啟動(dòng)到最終完成，流程操作復(fù)雜，至少需要半年左右的時(shí)間。參考上一輪電信運(yùn)營(yíng)商重組的情況，運(yùn)營(yíng)商重組的過(guò)程中，運(yùn)營(yíng)商的大額固定資產(chǎn)投資均被延期，國(guó)內(nèi)的電信設(shè)備行業(yè)經(jīng)歷了一個(gè)小寒冬。

    雖然，目前國(guó)內(nèi)主流的通信設(shè)備制造商全球化進(jìn)展成效顯著，海外市場(chǎng)銷售逐漸占據(jù)主要份額，但是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)銷售收入和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)仍然占40％－50％之間，仍然是全球最重要的電信設(shè)備市場(chǎng)。因此，國(guó)內(nèi)電信運(yùn)營(yíng)商的新一輪重組也將對(duì)通信設(shè)備制造商造成巨大的影響。

    我們認(rèn)為，只有在國(guó)內(nèi)電信運(yùn)營(yíng)商重組完成、國(guó)內(nèi)3G格局確定之后，通信設(shè)備制造行業(yè)才能迎來(lái)一個(gè)新的“春天”。在運(yùn)營(yíng)商重組完成之前，部分突發(fā)性的利好，對(duì)通信設(shè)備制造行業(yè)都將是短暫的刺激。

    要點(diǎn)之六：移動(dòng)電話資費(fèi)的調(diào)整將表現(xiàn)為資費(fèi)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，而非單純的降價(jià)。

    我們認(rèn)為，國(guó)內(nèi)移動(dòng)長(zhǎng)途費(fèi)和漫游費(fèi)不可能完全取消，并將在后續(xù)長(zhǎng)期保持在一個(gè)合理的尺度范圍之內(nèi)。

    國(guó)內(nèi)移動(dòng)長(zhǎng)途費(fèi)和漫游費(fèi)的逐步調(diào)低將是一個(gè)逐步漸變的過(guò)程，而且隨著資費(fèi)單價(jià)下調(diào)之后，用戶使用頻度的增加，通話時(shí)長(zhǎng)MOU快速上升，最終對(duì)語(yǔ)音ARPU值的影響非常有限。

    同樣，移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商完全有能力通過(guò)業(yè)務(wù)推廣和新增用戶消化由此造成的負(fù)面影響。

    長(zhǎng)期以來(lái)，國(guó)家對(duì)電信資費(fèi)政策的管制的出發(fā)點(diǎn)是營(yíng)造良性的競(jìng)爭(zhēng)格局、促進(jìn)電信市場(chǎng)快速發(fā)展，同時(shí)還必須避免市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)過(guò)度惡化而造成國(guó)有資產(chǎn)的流失。電信資費(fèi)政策的調(diào)整是電信業(yè)界的常態(tài)；后續(xù)移動(dòng)電話資費(fèi)政策的調(diào)整仍然會(huì)繼續(xù)緩步進(jìn)行，但是這種變化將是漸變式的，而非突變式和革命式的。由于移動(dòng)用戶對(duì)移動(dòng)電話的依賴性增加、使用頻度提升、MOU值快速上升，移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商完全有能力逐步消化電信資費(fèi)政策調(diào)整而造成的負(fù)面影響。

    我們看到，隨著移動(dòng)資費(fèi)的逐步下調(diào)，移動(dòng)用戶數(shù)快速增加，移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商實(shí)現(xiàn)了規(guī)模效益，促成了業(yè)務(wù)收入和業(yè)務(wù)利潤(rùn)的雙增長(zhǎng)。

    預(yù)計(jì)08年內(nèi)，中國(guó)大陸移動(dòng)用戶的ARPU值總體下降幅度小于5％，并有望在09年逐步趨于穩(wěn)定。

    要點(diǎn)之六：08年全國(guó)移動(dòng)用戶數(shù)仍將維持高速增長(zhǎng)截至2006年，韓國(guó)、香港、日本、新加坡和馬來(lái)西亞的移動(dòng)用戶普及率分別為83.23％、137.73％、71.86％、94.07％和73.06％。截止今年9月，我國(guó)大陸地區(qū)移動(dòng)電話的普及率為39.9％，基本相當(dāng)于周邊國(guó)家和地區(qū)06年平均水平的一半。通過(guò)地區(qū)之間的橫向比較可以看到，我國(guó)目前的移動(dòng)電話普及率相當(dāng)于98年或99年的韓國(guó)或香港、2000年的日本或新加坡，2002年的馬來(lái)西亞。

    我們預(yù)計(jì)08年全國(guó)移動(dòng)用戶的增量將達(dá)17％以上，用戶規(guī)模的快速擴(kuò)大將能抵消資費(fèi)結(jié)構(gòu)調(diào)整給移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商帶來(lái)的負(fù)面影響。

    要點(diǎn)之七：電信運(yùn)營(yíng)行業(yè)的投資機(jī)會(huì)將先于通信設(shè)備制造行業(yè)。

    綜合前述分析，我們優(yōu)先看好重組預(yù)期之下電信運(yùn)營(yíng)行業(yè)的投資機(jī)會(huì)，在電信運(yùn)營(yíng)商重組完成之前，我們對(duì)電信運(yùn)營(yíng)子行業(yè)的投資評(píng)級(jí)為“看好”，對(duì)通信設(shè)備制造行業(yè)的投資評(píng)級(jí)為“中性”。

    投資評(píng)級(jí)與建議：

    行業(yè)投資評(píng)級(jí)：電信運(yùn)營(yíng)行業(yè)“看好”，通信設(shè)備制造行業(yè)“中性”。

    對(duì)于A股市場(chǎng)，重點(diǎn)公司為中國(guó)聯(lián)通和中興通訊。我們目前對(duì)兩家重點(diǎn)公司的投資評(píng)級(jí)均為增持。但是根據(jù)上述的分析，當(dāng)電信運(yùn)營(yíng)商重組進(jìn)一步明朗之后，我們將考慮繼續(xù)調(diào)升中國(guó)聯(lián)通A股的投資評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)位；而在運(yùn)營(yíng)商重組整合完成、3G規(guī)模建設(shè)正式啟動(dòng)之前，我們將維持對(duì)通信設(shè)備行業(yè)相對(duì)謹(jǐn)慎的看法。

    我們重點(diǎn)重申對(duì)中國(guó)聯(lián)通A股的“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)11.25元。

來(lái)源：東方證券

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