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轎車行業(yè):沒(méi)有懸念的上升建議超配4只股

　【進(jìn)入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2007年09月14日 08:28

    主要結(jié)論

    建議超配轎車股。

    理由是：

    1. 2008年轎車周期向上(分析見(jiàn)下)；2.板塊有市值容量；3.基金相對(duì)低配；4.個(gè)股有題材：

    一汽、廣汽、南汽、東風(fēng)、北汽、奇瑞有不同程度的整體上市預(yù)期；

    自主品牌、合資品牌新車吸引消費(fèi)者眼球。

    配置順序依次是：一汽轎車、上海汽車、長(zhǎng)安汽車、一汽夏利。

    一汽轎車：具有顯著外延式增長(zhǎng)可能。如果一汽集團(tuán)僅借一汽轎車上市(即“擱置”一汽夏利)，在10元增發(fā)并無(wú)評(píng)估增值的假設(shè)下，2008年備考EPS為0.99元，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)30元。維持“推薦”評(píng)級(jí)。

    上海汽車：自主品牌將承載中國(guó)汽車業(yè)的希望。預(yù)計(jì)2007、2008年分別實(shí)現(xiàn)EPS 0.84、1.01元，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)30元。維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。..長(zhǎng)安汽車：盈利增長(zhǎng)看長(zhǎng)安福特重慶分廠。預(yù)計(jì)2007、2008年分別實(shí)現(xiàn)EPS 0.46、0.81元，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)24元。維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。

    一汽夏利：一汽集團(tuán)的另一個(gè)骰子？我們認(rèn)為，一汽集團(tuán)合理的整體上市方案是：以一汽轎車為主要平臺(tái)，吸收合并一汽夏利，擇機(jī)賣殼一汽四環(huán)(行情論壇)。

    如果一汽夏利最終被吸收合并，其股價(jià)漲幅將超過(guò)一汽轎車，但這需要投資者承擔(dān)更大的博弈風(fēng)險(xiǎn)。維持“推薦”評(píng)級(jí)。

    2008年的展望：轎車周期繼續(xù)向上。

    1.需求加速：保守預(yù)計(jì)，明年轎車需求增長(zhǎng)近20%。在股市財(cái)富效應(yīng)溢出刺激轎車國(guó)內(nèi)需求、國(guó)產(chǎn)轎車性價(jià)比提升拉動(dòng)出口需求的背景下，2008年轎車總體需求可能超出上述預(yù)測(cè)。

    2.產(chǎn)能擴(kuò)張有限：自下而上統(tǒng)計(jì)，明年產(chǎn)能增長(zhǎng)大致在17%左右。

    3.產(chǎn)能利用率提高：在需求增長(zhǎng)20%，產(chǎn)能增長(zhǎng)17%假設(shè)下，預(yù)計(jì)產(chǎn)能利用率由上年的73.23%上升至75.13%。如果需求進(jìn)一步提速，產(chǎn)能利用率將相應(yīng)走高。

    4.行業(yè)盈利向上：產(chǎn)能利用率向上，行業(yè)盈利加倍向上。我們對(duì)2008年轎車行業(yè)盈利增長(zhǎng)，持樂(lè)觀態(tài)度。

    2007年的簡(jiǎn)單回顧：轎車-沒(méi)有懸念的上升。

    1.行業(yè)銷量平穩(wěn)增長(zhǎng)：預(yù)計(jì)2007年轎車銷量同比增速為25-28%；

    2.庫(kù)存壓力較低：生產(chǎn)商庫(kù)存絕對(duì)數(shù)、相對(duì)數(shù)(累計(jì)新增庫(kù)存/累計(jì)銷量)低于去年同期水平；

    3.降價(jià)有序：更象2002-2003年，降價(jià)帶來(lái)銷量增長(zhǎng)；而不象2004-2005年，降價(jià)引發(fā)持幣待購(gòu)。

    4.月度利潤(rùn)創(chuàng)下歷史新高。6月，當(dāng)月利潤(rùn)總額為64億元，創(chuàng)下歷史新高；1H07，汽車行業(yè)利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)65.89%；5.個(gè)體增長(zhǎng)出現(xiàn)了明顯的分化：一汽大眾、比亞迪、海馬汽車等盈利80%以上增長(zhǎng)；北汽現(xiàn)代、東風(fēng)悅達(dá)起亞銷量下降長(zhǎng)、盈利大幅下降。

    轎車行業(yè)：這一輪和上一輪有什么不同？頂

    上一輪：2002-2004.4年(上升周期)；這一輪：2006-至少到2008年(依然是上升周期)。

    產(chǎn)能增長(zhǎng)有什么不同？上一輪，歐美系貢獻(xiàn)了大量的產(chǎn)能；這一輪，日韓建立第二工廠，同時(shí)自主品牌形成大量產(chǎn)能。

    需求增長(zhǎng)有什么不同？消費(fèi)群體、區(qū)域、結(jié)構(gòu)明顯不同，本輪需求增長(zhǎng)更為堅(jiān)實(shí)。

    行業(yè)盈利有什么不同？本輪產(chǎn)能利用率、毛利率都遠(yuǎn)低于上輪，但行業(yè)利潤(rùn)總額依然會(huì)爬升。

    個(gè)體增長(zhǎng)有什么不同？上一輪，所有公司銷量都增長(zhǎng)，盈利都體滿缽滿；這一輪，個(gè)體明顯分化，有增長(zhǎng)更有下降，總體更健康。

    重要的附錄：產(chǎn)能利用率是決定汽車行業(yè)盈利的核心要素。

    產(chǎn)能利用率上升，行業(yè)利潤(rùn)總額增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于銷售收入增速；反之，亦成立。

    汽車行業(yè)投資策略：超配轎車股

    超配轎車股的四個(gè)理由

    1. 2008年轎車周期向上；

    2.板塊有市場(chǎng)容量；

    3.基金相對(duì)低配；

    4.個(gè)股有題材

    一汽、廣汽、南方汽車、北汽、奇瑞有不同程度的整體上市預(yù)期；

    自主品牌、合資品牌新車吸引消費(fèi)者眼球

    配置的順序依次是：一汽轎車、上海汽車、長(zhǎng)安汽車、一汽夏利。

    一汽轎車：具有顯著外延式增長(zhǎng)可能。如果一汽集團(tuán)僅借一汽轎車上市(即“擱置”一汽夏利)，在10元增發(fā)并無(wú)評(píng)估增值的假設(shè)下，2008年備考EPS為0.99元，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)30元。維持“推薦”評(píng)級(jí)。。

    上海汽車：自主品牌，承載中國(guó)汽車業(yè)的希望。預(yù)計(jì)2007、2008年分別實(shí)現(xiàn)EPS 0.84、1.01元，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)30元。維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。

    長(zhǎng)安汽車：盈利增長(zhǎng)，看長(zhǎng)安福特重慶分廠。預(yù)計(jì)2007、2008年分別實(shí)現(xiàn)EPS 0.46、0.81元，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)24元。維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。

    一汽夏利：一汽的另一個(gè)骰子？我們認(rèn)為，一汽集團(tuán)合理的整體上市方案是：

    以一汽轎車為主要平臺(tái)，吸收合并一汽夏利，擇機(jī)賣殼一汽四環(huán)。如果一汽夏利最終被吸收合并，其股價(jià)漲幅將超過(guò)一汽轎車，但這需要投資者承擔(dān)更大的博弈風(fēng)險(xiǎn)。維持“推薦”評(píng)級(jí)。

    2008年的展望：轎車周期繼續(xù)向上

    需求加速。我們預(yù)計(jì)2007、2008年轎車需求分別增長(zhǎng)27%、20%左右。

    在股市財(cái)富效應(yīng)溢出刺激轎車國(guó)內(nèi)需求、中國(guó)轎車性價(jià)比提升拉動(dòng)出口需求背景下，2008年出口需求可能加速。屆時(shí)，轎車銷量增長(zhǎng)可能超出我們預(yù)期。

    產(chǎn)能擴(kuò)張有序。自下而上統(tǒng)計(jì)，2008年產(chǎn)能增長(zhǎng)大致在17%左右。與歷史相比，2007-2008年轎車行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張有序，不存在過(guò)度擴(kuò)張的狀況。

    產(chǎn)能利用率提高。在需求增長(zhǎng)20%，產(chǎn)能增長(zhǎng)17%假設(shè)下，預(yù)計(jì)產(chǎn)能利用率由上年的73.23%上升至75.13%。如果需求進(jìn)一步提速，產(chǎn)能利用率將相應(yīng)走高。

    行業(yè)盈利向上：產(chǎn)能利用率向上，行業(yè)盈利加倍向上。我們對(duì)2008年轎車行業(yè)盈利增長(zhǎng)，持非常樂(lè)觀態(tài)度，預(yù)計(jì)行業(yè)利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)25%以上。

    2007年的簡(jiǎn)單回顧：轎車-沒(méi)有懸念的上升

    行業(yè)銷量平穩(wěn)增長(zhǎng)。1H07，轎車銷量累計(jì)同比增長(zhǎng)25.9%。我們預(yù)計(jì)2007年轎車銷量同比增速為25-28%。

    庫(kù)存壓力較低。生產(chǎn)商庫(kù)存壓力低于去年同期：1H07，轎車“當(dāng)年累計(jì)新增庫(kù)存量”為71950輛，明顯低于去年同期的82441輛；“當(dāng)年累計(jì)新增庫(kù)存比”(累計(jì)新增庫(kù)存/累計(jì)產(chǎn)量)為3.05%，低于去年同期4.37%的水平。經(jīng)銷商庫(kù)存低于去年同期：我們對(duì)經(jīng)銷商的拜訪了解到上述情況，熱銷車型還有供應(yīng)緊張。

    降價(jià)有序。需要一提的是，就轎車行業(yè)而言，受新車型不斷推出、規(guī)�；a(chǎn)降低成本等影響，降價(jià)是一種“常態(tài)”。觀察2007年各廠商降價(jià)行為，更象2002-2003年，降價(jià)帶來(lái)銷量增長(zhǎng)；而不象2004-2005年，降價(jià)引發(fā)持幣待購(gòu)。

    基本處于有序狀態(tài)，而不是源自惡性競(jìng)爭(zhēng)。

    月度利潤(rùn)創(chuàng)下歷史新高。2007年6月月度利潤(rùn)總額為64億元，環(huán)比上升13.6%，創(chuàng)下歷史新高。需要強(qiáng)調(diào)的是，上一輪周期高點(diǎn)，發(fā)生在04年4月，當(dāng)月完成56億元利潤(rùn)總額。

    我們觀察到：1H07，汽車行業(yè)(重點(diǎn)企業(yè)合計(jì))利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)65.89%，汽車行業(yè)利潤(rùn)同比大幅攀升的原因是：一、受益于規(guī)模效應(yīng)，毛利率提升、管理費(fèi)用率下降。我們注意到，報(bào)告期，汽車行業(yè)毛利率從上年同期的15.9%上升至16.5%，管理費(fèi)用率從上年同期的5.2%下降至5.0%。二、轎車、重卡行業(yè)盈利瓶滿缽滿，拉動(dòng)汽車行業(yè)盈利上升。需要重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)的是，4-6月汽車行業(yè)月度盈利能力上升趨勢(shì)明顯，4、5、6月當(dāng)月毛利率分別為15.8%、16.7%、17.9%。

    個(gè)體增長(zhǎng)出現(xiàn)了明顯的分化：一汽大眾、比亞迪、海馬汽車等銷量增長(zhǎng)、盈利大幅改善；北汽現(xiàn)代、東風(fēng)悅達(dá)起亞銷量下降長(zhǎng)、盈利大幅下降。

    轎車行業(yè)：這一輪和上一輪有什么不同？

    上一輪：2002-2004年4月。上一輪轎車行業(yè)上升周期中，汽車行業(yè)利潤(rùn)在2002、2003年分別增長(zhǎng)68%、58%，并在2004年4月份達(dá)到單月利潤(rùn)總額高點(diǎn)。

    這一輪：2006-至少到2008年。本輪轎車行業(yè)上升周期，從2006年開(kāi)始，目前看來(lái)，仍然處于上升周期的中段。2006年，轎車行業(yè)利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)51%，預(yù)計(jì)2007年同比增長(zhǎng)60%以上。發(fā)送101移動(dòng)用戶到62555888,聯(lián)通用戶到72555888免費(fèi)訂閱短信:盤中第一時(shí)間發(fā)送機(jī)構(gòu)最新研究報(bào)告重點(diǎn)推薦黑馬

    產(chǎn)能增長(zhǎng)有什么不同？

    我們?nèi)×恕靶颖救后w”來(lái)研究轎車行業(yè)的產(chǎn)能，具體說(shuō)是29家企業(yè)的“狹義”乘用車產(chǎn)能(具體產(chǎn)能見(jiàn)P14頁(yè)表8，這些產(chǎn)能包含少量MPV、SUV產(chǎn)能)，這些企業(yè)總銷量至少占“狹義”乘用車總體銷量的85%。我們相信，這個(gè)小樣本具有非常強(qiáng)的代表性，“其產(chǎn)能增長(zhǎng)率”大致與“轎車行業(yè)產(chǎn)能增長(zhǎng)率”接近。

    需求增長(zhǎng)有什么不同？

    與上一輪相比，本輪需求在兩方面體現(xiàn)出差異：

    消費(fèi)群體：從財(cái)富金字塔的“塔尖”逐漸下移。在居民收入水平提高、汽車降價(jià)的雙重作用下，轎車的主力消費(fèi)群體由財(cái)富金字塔的塔尖移向中端。這部分人群，市場(chǎng)容納力更強(qiáng)，消費(fèi)也更穩(wěn)定。

    消費(fèi)區(qū)域：二、三線城市成為消費(fèi)主力。廣東、浙江、江蘇、山東、北京等省份依然是轎車消費(fèi)的主要區(qū)域，但需要強(qiáng)調(diào)的是，這一輪中，二、三線城市轎車消費(fèi)增速顯著超過(guò)一線城市。

    消費(fèi)結(jié)構(gòu)有一定優(yōu)化。僅在2007年表現(xiàn)出：在消費(fèi)升級(jí)的浪潮中，1.6L排量以下轎車占銷量比例逐漸下降，反映出消費(fèi)者消費(fèi)偏好的轉(zhuǎn)變。而對(duì)整車廠來(lái)說(shuō)，高檔車往往意味著更強(qiáng)的盈利能力。

    需要強(qiáng)調(diào)的是，這一輪中，具體到2007-2008年，預(yù)計(jì)轎車需求分別增長(zhǎng)27%、20%左右。在股市財(cái)富效應(yīng)溢出刺激轎車國(guó)內(nèi)需求、國(guó)產(chǎn)轎車性價(jià)比提升拉動(dòng)出口需求的背景下，2008年轎車總體需求可能超出上述預(yù)測(cè)。

    行業(yè)盈利有什么不同？

    這一輪，產(chǎn)能利用率、毛利率都遠(yuǎn)低于上一輪。2002、2003年，轎車行業(yè)產(chǎn)能利用率分別為90%、84%，汽車行業(yè)毛利率分別為21.82%、20.38%，2006、2007E，產(chǎn)能利用率分別為70.97%、73.23%，毛利率分別為16.05%、16.54%。

    相對(duì)更低的產(chǎn)能利用率及毛利率水平意味著：轎車廠商具有相對(duì)理性的產(chǎn)能擴(kuò)張沖動(dòng)，行業(yè)周期走向因?yàn)楣⿷?yīng)快速擴(kuò)張而導(dǎo)致“從驟熱到驟冷”的壓力也要小得多。

    個(gè)體增長(zhǎng)有什么不同？

    上一輪，所有的轎車公司銷量都增長(zhǎng)，盈利都體滿缽滿。受益于行業(yè)需求的驟然變熱(2002、2003年，轎車銷量同比增長(zhǎng)56%、75%)，幾乎所有轎車廠商產(chǎn)品均供不應(yīng)求，盈利大幅上升。

    這一輪，個(gè)體明顯分化，有增長(zhǎng)，更有下降，總體更健康。2006、2007E，預(yù)計(jì)轎車銷量增長(zhǎng)分別為27%、20%，增速溫和。廠商個(gè)體表現(xiàn)冷暖各異，比較突出的是：一汽大眾、自主品牌中比亞迪、海馬汽車等盈利80%以上增長(zhǎng)；北汽現(xiàn)代、東風(fēng)悅達(dá)起亞銷量下降長(zhǎng)、盈利大幅下降。

    附錄：決定汽車行業(yè)利潤(rùn)的主要因素是什么？

    一、供需關(guān)系的變位是推動(dòng)汽車行業(yè)周期性形成的力量。

    汽車行業(yè)產(chǎn)能容易大規(guī)模快速?gòu)?fù)制，相對(duì)清晰，易于研究。研究表明，對(duì)于能夠大規(guī)模制造的可選消費(fèi)品行業(yè)，如家電、PC機(jī)、手機(jī)、汽車，其供給通常都是清晰的，產(chǎn)能增長(zhǎng)相對(duì)可預(yù)測(cè)，同時(shí)這些行業(yè)在每輪需求高峰過(guò)后都會(huì)留下龐大的過(guò)剩產(chǎn)能，行業(yè)利潤(rùn)非常容易受到產(chǎn)能的戕害。

    汽車行業(yè)需求波動(dòng)性較高，難于預(yù)測(cè)。研究同時(shí)表明，相對(duì)于基本處于爬升狀態(tài)的供給，家電、PC機(jī)、手機(jī)、汽車行業(yè)需求的波動(dòng)性顯而易見(jiàn)，難于預(yù)測(cè)，中國(guó)轎車業(yè)尤其如此。令我們記憶猶新的是，正像對(duì)2002年轎車需求爆發(fā)式增長(zhǎng)準(zhǔn)備不足，中國(guó)汽車業(yè)對(duì)2004年5月后轎車需求快速回落同樣準(zhǔn)備不足。

    相對(duì)而言，研究的重點(diǎn)依然應(yīng)放在對(duì)汽車總需求的跟蹤及預(yù)測(cè)上。盡管這種預(yù)測(cè)，難度相當(dāng)大。從對(duì)歷史經(jīng)驗(yàn)的研究中，我們認(rèn)為，汽車總需求波動(dòng)是GDP/人均GDP增長(zhǎng)率、消費(fèi)者信心、汽車金融、能源約束、交通約束五種力量綜合作用的結(jié)果。

    產(chǎn)能利用率則是判斷汽車行業(yè)利潤(rùn)變動(dòng)的核心要素。產(chǎn)能利用率上升，行業(yè)利潤(rùn)總額增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于銷售收入增速；反之，亦成立。具體的傳導(dǎo)關(guān)系，見(jiàn)圖16。下面，我們做些案例探討，主要討論美國(guó)、日本、德國(guó)汽車行業(yè)產(chǎn)能利用率與汽車行業(yè)盈利之間的關(guān)系。

    案例的總結(jié)

    從美、日、德三國(guó)90年代產(chǎn)能利用率波動(dòng)中軸看：美國(guó)最低，在75%左右波動(dòng)；德國(guó)其次，在83%左右波動(dòng)；日本最高，在97%波動(dòng)。比較美、日、德三國(guó)汽車行業(yè)，可見(jiàn)：

    一、產(chǎn)能利用率“歷史中軸”的高低，能較大程度反映不同國(guó)家汽車公司盈利水平高低。

    二、整產(chǎn)能利用率的波動(dòng)方向與企業(yè)利潤(rùn)率的變動(dòng)基本上是一致的。要判斷汽車行業(yè)利潤(rùn)的波動(dòng)，重點(diǎn)在于考察行業(yè)產(chǎn)能利用率的變動(dòng)。

來(lái)源：中金在線

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