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家用電器:新品拓展和結構調(diào)整引人注目　

2007年06月01日 09:23

    中央空調(diào)的進口替代領域正在不斷擴大

    07年空調(diào)內(nèi)銷的數(shù)據(jù)顯示行業(yè)在經(jīng)過06年的淘汰競爭后出現(xiàn)了較好的增長態(tài)勢。持續(xù)4個月銷量同比增長率超過10%，最新的4月份數(shù)據(jù)更是同比增長22%。

    我們認為未來中央空調(diào)行業(yè)年均增長率保持在15%左右的水平，而其中戶式中央空調(diào)增速還會略高于20%，在這個領域進口替代在不斷擴散，美的、格力等在戶式中央空調(diào)的基礎上也在不斷向大型商用空調(diào)推進，兩個公司未來三年的年增長率預期將達到40-50%。

    冰箱：產(chǎn)品結構變化下的增長更為重要

    07年1-3月行業(yè)銷量同比增長36%。這其中更新需求和城鎮(zhèn)需求增加起了主導作用。冰箱的產(chǎn)品結構變化趨勢來看，在更換和消費升級的帶動下，更節(jié)能、容積擴大等高端產(chǎn)品比率呈現(xiàn)上升趨勢。另外中國的冰箱行業(yè)經(jīng)過較長時間的積累在國際上已經(jīng)具備相當?shù)母偁巸?yōu)勢。我們認為出口增長會加快，目前在全球銷量占比約40%，這個比率相比空調(diào)全球銷量占比75%顯然是偏低的。

    洗衣機：海爾一枝獨秀、美的積極布局

    2和3月，洗衣機行業(yè)銷量同比增長11%和21%，比去年增速提高了5和15個百分點，表現(xiàn)良好。我國洗衣機銷量約占到全球市場份額的30%，國內(nèi)市場上海爾一直穩(wěn)居首位。07年是美的在收購榮事達合資公司后強勢推進的一年，從新產(chǎn)品的高調(diào)推出、營銷隊伍的調(diào)整等來看效果不斷體現(xiàn)，榮事達合資公司的盈利迅速得到改善，我們認為美的將在07年洗衣機領域出現(xiàn)比較大的突破。

    平板電視：4月和5月液晶面板價格走穩(wěn)回升

    5月份LCD面板價格出現(xiàn)小幅度的回調(diào)，整機的價格下降也趨于緩和，主要是由于面板制造企業(yè)擴產(chǎn)推遲、限產(chǎn)和市場需求增速超出預期造成的。我們認為在這個行業(yè)中的投資機會更多的體現(xiàn)在發(fā)展策略的合理調(diào)整下，公司獲得了盈利恢復性增長和其他利潤來源的有效補充。包括四川長虹、廈華電子和*ST TCL。

    新的產(chǎn)品領域拓展、產(chǎn)品結構調(diào)整成為新的增長空間

    在類似新產(chǎn)品中央空調(diào)，冰箱和洗衣機等的產(chǎn)品機構調(diào)整和消費升級這些行業(yè)變動上，成為部分企業(yè)新的增長空間。投資策略上我們繼續(xù)看好在這些領域表現(xiàn)突出的龍頭企業(yè)，維持對格力電器、美的電器、蘇泊爾、青島海爾的“推薦”評級。

    空調(diào)：龍頭公司具備較好的持續(xù)成長性

    家用空調(diào)：格力、美的繼續(xù)在行業(yè)中特立獨行

    07年1-4月來看，內(nèi)銷有所轉機，持續(xù)4個月銷量同比增長率超過10%，最新的4月份數(shù)據(jù)更是同比增長22%，而在06年1—4月只有1月份超過10%，外銷3月份同比增長9.7%，4月份同比增長4.5%，從1、2月的接近零增長的狀態(tài)有所恢復。庫存情況空調(diào)來看仍然是維持高位，消化庫存的壓力仍然較大，但從壓縮機的角度來說則顯示庫存調(diào)整情況較好，因此不需要過多的擔憂因此引起的價格快速下跌。

    我們認為國內(nèi)三、四級市場的需求增加拉動了內(nèi)銷出現(xiàn)恢復性增長，行業(yè)在經(jīng)過去年的品牌淘汰后運營環(huán)境有所凈化，這主要是針對一線的格力、美的、海爾以及部分二線品牌而言是這樣。

    雖然07年內(nèi)銷的數(shù)據(jù)顯示行業(yè)在經(jīng)過06年的淘汰競爭后出現(xiàn)了較好的增長態(tài)勢，但從我們對行業(yè)的長期跟蹤來看，每個月我們都會密切關注行業(yè)的銷售和庫存數(shù)據(jù)，每次都要重復行業(yè)在零增長或低增長的徘徊數(shù)據(jù)，投資者看到這樣的數(shù)據(jù)未免自然擔心選擇其中的公司進行投資，而出現(xiàn)了恢復性的增長下，仍然會有很多投資者擔心是不是曇花一現(xiàn)。，我們認為關注行業(yè)的競爭格局變化更為重要，實際上在行業(yè)近兩年一直處于低迷狀態(tài)的情況下，2006年以及07年一季度行業(yè)龍頭格力、美的的業(yè)績和市場占有率表現(xiàn)可謂特立獨行，已經(jīng)向投資者充分證明他們在行業(yè)集中度提升中的市場占有率持續(xù)上升、國外競爭力提升帶來的出口高速增長、品牌溢價上定價能力上升的實力。

    具備國際比較優(yōu)勢、新的產(chǎn)品領域正在快速拓展

    從2006年的年報來看，三個主要的白電龍頭公司收入規(guī)模相差不是太大，格力238億元，美的和海爾分別為201和196億元，每股收益格力0.78元，美的和海爾0.8和0.26元，凈利潤06年分別同比增長23%、32%和31%，近三年變化情況見圖5和6。與行業(yè)平均水平相比，三個龍頭公司都獲得了較好的利潤增長。

    格力和美的07年一季度利潤分別同比增長32%和177%，超出市場預期，每一次這兩個公司較好業(yè)績表現(xiàn)都會讓投資者擔心會不會已經(jīng)到了成長性的高點，我們認為并不是這樣。在技術漸進改變的白電領域，中國具備成本和配套本土化優(yōu)勢、技術積累也已經(jīng)達到了相當水平，我們認為中國在該類產(chǎn)品上的國際比較優(yōu)勢會不斷的顯現(xiàn)出來，盡管中國企業(yè)在出口上還不能大部分國家的品牌認同，但這是時間問題。在各種成本、環(huán)保因素影響下，進入白電領域的門檻和能夠?qū)崿F(xiàn)盈利的門檻越來越高，投資者總是擔心因此企業(yè)的盈利增長非常困難，而實際盈利和資源配置不斷向優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)傾斜，將繼續(xù)造就格力、美的這樣的公司進一步良好的業(yè)績增長。海爾在資產(chǎn)重組調(diào)整和業(yè)務模式轉變中也會繼續(xù)給投資者帶來投資機會。

    另外我們需要特別關注中央空調(diào)領域，國內(nèi)的幾個家用空調(diào)龍頭在該產(chǎn)品上的成長性已經(jīng)成為新的利潤增長亮點，未來仍然能夠預期保持高成長性，這也是我們本次月報重點關注的地方。

    中央空調(diào)的進口替代領域正在不斷擴大

    從中央空調(diào)的分類來看，包括以下兩大類以及末端設備：

    商用中央空調(diào)：1)電制冷冷水機組(離心式、螺桿式、活塞式、渦旋式)2)吸收式冷水機組(溴化鋰吸收式、氨—水吸收式)

    戶式中央空調(diào)：1)風管送風式2)冷熱水式3)多聯(lián)機VRV式(Varied Refrigerant Volume)末端設備：1)風機盤管2)柜式機組3)組合式空調(diào)在大型的商用中央空調(diào)領域中的電制冷機組領域，主要還是大金、開利、約克等日美品牌占據(jù)主要市場份額，國內(nèi)企業(yè)主要是溴化鋰中央空調(diào)和戶式中央空調(diào)。2006年戶式中央空調(diào)銷售額占到所有空調(diào)(家用、戶式和大型中央空調(diào))的16%，比2005年提升了1個百分點，反映了戶式中央空調(diào)在空調(diào)領域較高的成長性。

    家用空調(diào)公司介入的中央空調(diào)產(chǎn)品主要是戶式中央空調(diào)，同時電制冷冷水機組商用中央空調(diào)也正在快速推進過程中。戶式中央空調(diào)(指制冷量在3HP到15HP之間)2006年國內(nèi)市場容量約132億元，內(nèi)銷同比增長20%，出口增長33%，其中內(nèi)銷額約占到總銷售量的89%。市場規(guī)模和競爭格局見圖7和8。我們認為未來中央空調(diào)行業(yè)年均增長率保持在15%左右的水平，而其中戶式中央空調(diào)增速還會略高于20%，盡管大金仍然占據(jù)競爭格局的主導地位，但在這個領域進口替代在不斷擴散，品牌快速淘汰的情況下，美的、格力在戶式中央空調(diào)的基礎上也在不斷向大型商用空調(diào)推進，兩個公司未來三年的年增長率預期將達到40-50%。

    冰箱：產(chǎn)品結構變化下的增長更為重要

    2006年冰箱行業(yè)銷量和銷售額增長是近幾年來最高的(圖11)，07年1-3月繼續(xù)延續(xù)了這樣的增長趨勢，1-3月行業(yè)銷量同比增長36%。這其中冰箱的更新需求和城鎮(zhèn)需求增加起了主導作用。我們認為未來冰箱行業(yè)不會維持如同06年這樣的總量上的快速增長，行業(yè)的整體增速會趨于平緩，但總量下的產(chǎn)品結構變化才是我們需要重點關注的。

    冰箱的產(chǎn)品結構變化趨勢來看，無論是外觀、節(jié)能、容積需求上都與過去有了很大的不同。另外中國的冰箱行業(yè)經(jīng)過較長時間的積累在國際上已經(jīng)具備相當?shù)母偁巸?yōu)勢，我們認為出口增長會加快，目前在全球銷量占比約40%，這個比率相比空調(diào)全球銷量占比75%顯然是偏低的。

    產(chǎn)品結構變化下的競爭格局穩(wěn)中有變

    我們在表1種看到海爾在行業(yè)中仍然處于絕對領先的位置，而外資品牌中除了西門子之外，伊萊克斯還在繼續(xù)下降。特別需要注意的是在海爾穩(wěn)定居第一的競爭格局中同時出現(xiàn)了市場集中度的一些微妙變化，06年底以及07年初前8個品牌的集中度由06年初的83%下降到了79%左右的水平，新品牌的加入和快速增長造成這種競爭格局的變化，包括美的、博世等品牌。

    在這樣穩(wěn)中有變的競爭格局下，我們認為海爾作為產(chǎn)品系列非常全面、市場占有率第一的強勢品牌，將在公司消除同業(yè)競爭、改善關聯(lián)交易、全流通的新局面下利潤得到充分釋放。而新生力量如美的冰箱也將在公司白電整合格局下的快速推進。兩種情況都會帶來進一步的投資機會。

    洗衣機：海爾一枝獨秀、美的積極布局

    2007年2和3月，洗衣機行業(yè)銷量同比增長11%和21%，比去年增速提高了5和15個百分點，開局表現(xiàn)良好(圖12)。在2006年洗衣機產(chǎn)品結構上傾向智能化，波輪和滾筒洗衣機市場份額分別同比2005年上升1.9和0.8個百分點，市場份額分別達到56,5%和13.2%(圖13)。06年內(nèi)外銷上都出現(xiàn)了價格的上調(diào)，成本和產(chǎn)品結構的變化是導致價格上升的主要原因，2006年出口額漲幅高出出口量漲幅約3個百分點，顯示了競爭力的提升。

    我們認為07年滾筒洗衣機將繼續(xù)快速增長，需求結構變化帶來的增長，出口市場份額增加是主要的行業(yè)發(fā)展趨勢，07年3月能效標識的實行對主要品牌公司來說并沒有什么障礙。

    美的榮事達07年會出現(xiàn)較大突破

    從洗衣機的競爭格局來看，我國洗衣機銷量約占到全球市場份額的30%，國內(nèi)市場上海爾一直穩(wěn)居首位(表2)。而07年是美的在收購榮事達合資公司后強勢推進的一年，從新產(chǎn)品的高調(diào)推出、營銷隊伍的調(diào)整等來看效果不斷體現(xiàn)，榮事達合資公司的盈利迅速得到改善，我們認為美的將在07年洗衣機領域出現(xiàn)比較大的突破。

    平板電視：上游面板價格上漲時間提前

    2007年以來LCD在各類應用產(chǎn)品(TV、Monitor、Notebook PC)的面板價格下跌的幅度都趨于緩和，例如圖15的37英寸電視所用面板價格走勢，其他產(chǎn)品我們就不一一列出了。而5月份LCD面板價格出現(xiàn)小幅度的回調(diào)，整機的價格下降也趨于緩和(圖14)，主要是由于面板制造企業(yè)擴產(chǎn)推遲、限產(chǎn)和市場需求增速超出預期造成的。

    外資品牌通過整機降價來激發(fā)上游液晶屏的需求上升

    而根據(jù)信產(chǎn)部統(tǒng)計，我國今年前4個月液晶電視發(fā)展非常迅猛，總共產(chǎn)量已達426.9萬臺，同比增長89%，等離子今年前4月產(chǎn)量僅為15.1萬臺，比去年同期的21.9萬臺不升反降，下降幅度為31.1%。

    近期外資品牌在大尺寸產(chǎn)品上價格降幅較大，市場份額同時向上提升，他們這樣做的目的是希望通過自身整機產(chǎn)品價格的下降刺激平板電視需求，整機環(huán)節(jié)的利潤雖然降低了，但可以因此增加上游屏的出貨量的過程中增加盈利機會。

    雖然LCD平板電視量的增長非�？�，我們過去也提出隨著面板價格的加速下降，原材料成本比率下降，會有利于國內(nèi)企業(yè)平板電視盈利的增長。從過去來看每年上半年面板價格都是下降較快的時期，接近年末后液晶面板的降價就相對趨緩，而07年這個時間出現(xiàn)提前，對于國內(nèi)彩電企業(yè)來說，面板價格上升意味著材料成本比率繼續(xù)占據(jù)較高的比率，對比國外同行的競爭力會有所削弱。我們認為在這樣的運營環(huán)境下，國內(nèi)彩電企業(yè)在平板電視產(chǎn)品上獲得較好盈利增長的可能性降低�；蛘呒词乖趪鴥�(nèi)市場而言，國內(nèi)企業(yè)與外資品牌相比，并不具備明顯的競爭優(yōu)勢，在大尺寸平板產(chǎn)品上更是如此。

    彩電企業(yè)的轉折在于發(fā)展戰(zhàn)略的調(diào)整和運營效率的提升

    短期來看，雖然國內(nèi)企業(yè)在平板產(chǎn)品上獲取的盈利有限，但長遠來說是需求的發(fā)展方向，多數(shù)企業(yè)通過提高運營效率和合理的產(chǎn)品結構分布來獲得有效利潤。我們認為在這個行業(yè)中的投資機會更多的體現(xiàn)在發(fā)展策略的合理調(diào)整下，公司獲得了盈利恢復性增長和其他利潤來源的有效補充。包括四川長虹、廈華電子和*ST TCL，都是這其中的典型代表。

    在平板電視時代，整機環(huán)節(jié)的增值空間下降，國內(nèi)彩電企業(yè)正在需求有較好的方式和機會參與到前段液晶屏的研發(fā)制造，當然前提是盡量的將投資風險降低到最小。這樣的向上游滲透的參與過程會盡量避免對上市公司業(yè)績的影響，進而達到業(yè)績的良好平滑。

來源：中金在線

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