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家電連鎖:行業(yè)并購來得更加猛烈　關(guān)注2只股

2007年04月27日 10:09

    1、近幾年來，零售業(yè)并購如火如荼，而在所有的業(yè)態(tài)當(dāng)中，家電連鎖業(yè)態(tài)的并購對(duì)行業(yè)整合力度最大、深度最廣。

    2、家電連鎖業(yè)的并購主要?jiǎng)恿υ谟冢和ㄟ^并購可以加強(qiáng)終端控制力；獲得稀缺網(wǎng)點(diǎn)，目前連鎖網(wǎng)點(diǎn)選址越來越難，統(tǒng)計(jì)了30個(gè)省的市場(chǎng)情況，得出陜西省市場(chǎng)空白最大，而重慶市場(chǎng)飽和度最大；此外，并購也是外資進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的捷徑。

    3、國(guó)美并購永樂案改寫了中國(guó)家電連鎖的產(chǎn)業(yè)地圖，減少了雙方在華東市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)損耗，在北京和廣州市場(chǎng)間形成互補(bǔ)，確立國(guó)美在長(zhǎng)三角的市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)。主要問題是存在門店重合、人力資源整合困難等。

    如果采取供應(yīng)商占款進(jìn)行并購，會(huì)對(duì)公司未來現(xiàn)金流造成沖擊，資金鏈一旦斷裂將會(huì)給企業(yè)帶來極大的財(cái)務(wù)危機(jī)。

    4、相關(guān)上市公司分析：

    蘇寧電器：并購只是時(shí)間問題--增持同自建門店相比，從某種角度而言并購成本更低。從并購能力上看，蘇寧電器資金流入比較充裕，資產(chǎn)負(fù)債率約處于行業(yè)平均范圍，低于國(guó)美。

    從市場(chǎng)互補(bǔ)角度來看，大中電器和蘇寧電器之間互補(bǔ)性較好，如果蘇寧收購大中的傳聞能夠變成現(xiàn)實(shí)，蘇寧電器的業(yè)績(jī)將會(huì)大幅增長(zhǎng)。

    S商社：失掉先機(jī)，經(jīng)營(yíng)不確定性較大--持有S商社近年來經(jīng)營(yíng)規(guī)模逐漸萎縮，業(yè)績(jī)大幅下滑，資金鏈緊張；現(xiàn)有連鎖門店較多；公司市值較小。

    我們認(rèn)為它存在被并購的可能：其所在的山東省市場(chǎng)空間較大，對(duì)連鎖大鱷具有較大吸引力并購障礙：公司仍未股改；三聯(lián)集團(tuán)是省重點(diǎn)培植企業(yè)，對(duì)其子公司三聯(lián)商社的收購可能會(huì)遇到一定的行政障礙。短期內(nèi)存在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，在不具備重大題材的情況下，建議“持有”。長(zhǎng)期來看，被并購的可能性較大，可給予關(guān)注。

    一、家電連鎖業(yè)主要并購事件盤點(diǎn)

    近幾年來，零售業(yè)并購如火如荼，而在所有的業(yè)態(tài)當(dāng)中，家電連鎖業(yè)態(tài)的并購對(duì)行業(yè)整合力度最大、深度最廣。通過并購，家電連鎖業(yè)的整體格局發(fā)生了較大變化：從99年開始，家電連鎖業(yè)并購頻繁發(fā)生；99年-06年，通過頻繁收購區(qū)域性的中小企業(yè)，逐漸形成了實(shí)力較強(qiáng)的幾大全國(guó)性家電連鎖商；06年以來，家電連鎖業(yè)的并購快速升級(jí)，行業(yè)出現(xiàn)革命性變化。屬于中國(guó)前五大家電連鎖的五星和永樂，先后被收購，自此，家電連鎖業(yè)徹底進(jìn)入寡頭時(shí)代，國(guó)美、蘇寧、百思買三足鼎立。

    從國(guó)美的戰(zhàn)略變遷基本可以看出中國(guó)家電連鎖業(yè)發(fā)展歷程，隨著行業(yè)演進(jìn)，目前家電連鎖業(yè)正處于行業(yè)大規(guī)模整合階段。國(guó)美通過一系列收購，成為國(guó)內(nèi)家電連鎖的龍頭，轟動(dòng)一時(shí)的永樂并購案徹底改變了整個(gè)行業(yè)的格局。簡(jiǎn)介：2006年7月25日，國(guó)美宣布以52.68億港元以“股票＋現(xiàn)金”的形式并購永樂。其中，國(guó)美電器以0.3247股自身股票置換1股永樂電器股票，國(guó)美電器還為每1股永樂電器股票支付0.1736港元現(xiàn)金。永樂于2007年初在香港聯(lián)交所退市，退市后永樂成為國(guó)美電器的全資子公司。

    影響：通過并購，分列中國(guó)家電零售業(yè)第1和第3的國(guó)美和永樂組建了中國(guó)最大的家電連鎖陣營(yíng)，再一次改寫了中國(guó)家電連鎖業(yè)的“產(chǎn)業(yè)地圖”。家電連鎖市場(chǎng)已然形成由幾家巨頭企業(yè)來支配市場(chǎng)發(fā)展的局面。

    意義：由此可以看出并購的直接好處

    通過并購減少雙方在華東市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)損耗；

    永樂在華南的市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)給國(guó)美填充了某些空白；

    通過并購，國(guó)美確立在長(zhǎng)三角的市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)；

    通過統(tǒng)一采購、統(tǒng)一財(cái)務(wù)、統(tǒng)一信息系統(tǒng)等降低成本；

    增加資產(chǎn)規(guī)模，帳面現(xiàn)金合計(jì)達(dá)到80億元，改善速動(dòng)比率；

    永樂品牌在優(yōu)勢(shì)地區(qū)繼續(xù)保留，與國(guó)美區(qū)域化經(jīng)營(yíng)模式不沖突。

     二、并購實(shí)力

    并購實(shí)力主要是指資金實(shí)力，國(guó)美電器的資金來源主要有以下幾個(gè)方面：

    1、供貨商占款：家電連鎖業(yè)一個(gè)較大的特點(diǎn)是供應(yīng)商占款是營(yíng)運(yùn)的重要資金來源，國(guó)美電器的短期負(fù)債大部分源于供貨商占款，大致為銷售收入的26%，01-05年，這部分占款合計(jì)約為250億。不過，供應(yīng)商占款風(fēng)險(xiǎn)較大，龐大的資金缺口會(huì)對(duì)公司未來現(xiàn)金流造成沖擊，現(xiàn)金流一旦斷裂將會(huì)給企業(yè)帶來極大的財(cái)務(wù)危機(jī)。

    2、非主營(yíng)業(yè)務(wù)收入：主要包括促銷收入、進(jìn)場(chǎng)費(fèi)、管理費(fèi)、上架費(fèi)、展臺(tái)費(fèi)、代理費(fèi)等收入，01-05年，該項(xiàng)收入共計(jì)12億。該項(xiàng)收入充分體現(xiàn)了零售終端壟斷力所帶來的好處。

    3、上市融資：國(guó)美電器通過資本市場(chǎng)獲得約40億元的現(xiàn)金流。

    問題：并購之后存在門店重合情況，需要關(guān)閉一些原有門店；人力資源整合難度偏大。

    近年，隨著國(guó)美規(guī)模不斷擴(kuò)大，經(jīng)營(yíng)效率有所下降。國(guó)美電器單位面積銷售額逐年下降，經(jīng)營(yíng)費(fèi)用率逐年上升，不過，這些數(shù)據(jù)不足以作為判斷國(guó)美并購戰(zhàn)略成功與否的依據(jù)，國(guó)美收購永樂事件的成敗還需要市場(chǎng)進(jìn)一步檢驗(yàn)。

        三、幾大因素驅(qū)動(dòng)家電連鎖業(yè)并購不斷升級(jí)驅(qū)動(dòng)因素

    1：通過并購可以加強(qiáng)終端控制力

    無論是區(qū)域性還是全國(guó)性的家電連鎖企業(yè)，其經(jīng)營(yíng)模式都大同小異：首先盡力壓低上游供貨商的進(jìn)貨價(jià)格，從而取得成本優(yōu)勢(shì)，以低價(jià)策略吸引消費(fèi)者，然后利用緩期付帳的方式占用供貨商貸款進(jìn)行短期融資，利用銷售及欠款等得到的大量現(xiàn)金流投資擴(kuò)張。家電連鎖的這種經(jīng)營(yíng)模式?jīng)Q定了誰的終端控制力強(qiáng)，誰在價(jià)值鏈上就可以獲得更多的利益分配。這種經(jīng)營(yíng)模式推動(dòng)企業(yè)不斷擴(kuò)大規(guī)模，爭(zhēng)取終端話語權(quán)，并購是擴(kuò)張必然選擇。

    驅(qū)動(dòng)因素2：并購可以獲得稀缺網(wǎng)點(diǎn)家電連鎖零售商早期把一線城市作為戰(zhàn)略重點(diǎn)，目前，一線城市的家電連鎖網(wǎng)點(diǎn)密集，幾乎已經(jīng)沒有市場(chǎng)空白，對(duì)于新建網(wǎng)點(diǎn)而言，選址非常困難，收購已有門店無疑是獲得網(wǎng)點(diǎn)資源的便利手段，同時(shí)也可以排擠競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

    目前，一線城市市場(chǎng)幾近飽和，二三線城市的市場(chǎng)空間較大，已經(jīng)成為零售商市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的主戰(zhàn)場(chǎng)。當(dāng)?shù)氐膮^(qū)域連鎖龍頭，將是大鱷們收購的對(duì)象。通過將各個(gè)地區(qū)專業(yè)門店數(shù)量與當(dāng)?shù)谿DP對(duì)比，可以大致得出該地區(qū)的市場(chǎng)空間，如下圖所示：陜西省的市場(chǎng)空間最大，每?jī)|元GDP專業(yè)門店數(shù)量為0.5個(gè)，重慶市市場(chǎng)空間最小，每?jī)|元GDP專業(yè)門店數(shù)量為1.4個(gè)。

    外資零售搶攤中國(guó)市場(chǎng)，最好的途徑便是并購：一來可以迅速占領(lǐng)優(yōu)勢(shì)網(wǎng)點(diǎn)，二來可以方便利用現(xiàn)有的渠道資源和品牌優(yōu)勢(shì)。在仲量聯(lián)行近期發(fā)布的《亞洲零售商信心指數(shù)調(diào)查》中顯示：92%的受訪者表示未來一年有業(yè)務(wù)擴(kuò)張的計(jì)劃，44%受訪者有合并或收購的計(jì)劃。

    國(guó)外的家電連鎖大鱷急于擴(kuò)展中國(guó)市場(chǎng)，其中百思買集團(tuán)動(dòng)作較大，06年一舉收購中國(guó)第四大家電連鎖五星電器。國(guó)外的家電零售商具有全球供應(yīng)鏈，可以以極低的采購價(jià)格將中國(guó)制造業(yè)納入其產(chǎn)業(yè)控制體系并擊跨傳統(tǒng)商業(yè)，同時(shí)國(guó)外零售商也具有成熟的并購經(jīng)驗(yàn)和充足的現(xiàn)金流，未來幾年，國(guó)外家電連鎖將擔(dān)綱市場(chǎng)上的并購主角。百思買與國(guó)美、蘇寧已經(jīng)成為中國(guó)家電連鎖的三巨頭，也將是市場(chǎng)并購的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

    面對(duì)外資的攻勢(shì)，國(guó)內(nèi)企業(yè)必須有所作為，近年來內(nèi)資家電連鎖的并購也是抗衡外資的一種生存方式。

來源：中金在線

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