金融市場(chǎng)素來(lái)是流動(dòng)性為王。對(duì)于新三板市場(chǎng)主體而言，近年來(lái)的體會(huì)更甚。因此，在本次新三板深化改革舉措中，如何在控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)提升流動(dòng)性，自然成為市場(chǎng)最為關(guān)注的政策發(fā)力點(diǎn)。

　　近日，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司發(fā)布實(shí)施《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)投資者適當(dāng)性管理辦法》，對(duì)新三板投資者適當(dāng)性管理進(jìn)行了調(diào)整，精選層、創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層的投資者準(zhǔn)入資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)分別為100萬(wàn)元、150萬(wàn)元和200萬(wàn)元，而此前為500萬(wàn)元；此外，新規(guī)則優(yōu)化投資者適當(dāng)性持續(xù)管理，要求主辦券商結(jié)合所了解的投資者信息和投資者參與掛牌公司股票交易的情況，及時(shí)對(duì)評(píng)估數(shù)據(jù)庫(kù)進(jìn)行更新。筆者認(rèn)為，新三板的投資者門檻設(shè)計(jì)充分考慮到了多層次資本市場(chǎng)的分工、定位、投資者適當(dāng)性以及投資者結(jié)構(gòu)，有望與A股形成良性的流動(dòng)性互聯(lián)互通。

　　第一，新三板的投資者門檻決定了不會(huì)明顯分流A股市場(chǎng)資金。由于新三板個(gè)人投資者門檻的“起步價(jià)”就是100萬(wàn)元(證券或賬戶內(nèi)資產(chǎn))，現(xiàn)有A股投資者中符合條件且主動(dòng)開戶的投資者數(shù)量顯然不會(huì)太多，且此部分投資者風(fēng)險(xiǎn)承受能力較高。以科創(chuàng)板為例，個(gè)人投資者參與科創(chuàng)板投資有兩個(gè)門檻，一要申請(qǐng)權(quán)限開通前20個(gè)交易日證券賬戶及資金賬戶內(nèi)的資產(chǎn)日均不低于人民幣50萬(wàn)元，二要參與證券交易24個(gè)月以上。上海證券交易所的最新數(shù)據(jù)顯示，在科創(chuàng)板開戶的投資者超過(guò)了440萬(wàn)戶，從上周(12月23日至12月27日)幾家擬上市公司發(fā)行申購(gòu)情況來(lái)看，實(shí)際參與申購(gòu)的投資者大約在340萬(wàn)戶左右，對(duì)于A股市場(chǎng)流動(dòng)性的影響還是比較有限的。相對(duì)而言，符合新三板投資者門檻的投資者數(shù)量肯定更少，顯然影響力度也將進(jìn)一步減弱。

　　第二，精選層是A股市場(chǎng)后備軍，其投資者本身具備連通性。根據(jù)此前披露的新三板改革相關(guān)征求意見稿(轉(zhuǎn)板上市相關(guān)機(jī)制還未正式發(fā)布)，新三板精選層掛牌滿一年的企業(yè)可申請(qǐng)轉(zhuǎn)板上市。也就是說(shuō)，精選層公司的部分投資者將是類似于選擇在Pre-IPO階段進(jìn)入掛牌公司，其最終的投資標(biāo)的就是上市公司。即便選擇在精選層公司成功轉(zhuǎn)板一定期限后退出，資金的主要去處仍可能是A股市場(chǎng)其他上市公司或精選層其他公司。此外，這些投資者選擇與企業(yè)一起成長(zhǎng)，其投資資產(chǎn)的增長(zhǎng)部分(包括投資所得或追加投資)也將為A股市場(chǎng)注入新的流動(dòng)性，擁抱A股市場(chǎng)。

　　第三，新三板改革的“施工圖”中還包括引入公募基金、QFII/RQFII等中長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者，他們?cè)谛氯�板、A股市場(chǎng)之間的“頻道切換”將推動(dòng)多層次資本市場(chǎng)流動(dòng)性的互聯(lián)互通；反過(guò)來(lái)，多層次資本市場(chǎng)也有助于這部分資金實(shí)現(xiàn)合理的資產(chǎn)配置。

　　對(duì)于多層次資本市場(chǎng)發(fā)揮資源配置功能而言，不同板塊上市或掛牌企業(yè)的發(fā)展階段差異較大，服務(wù)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求各有側(cè)重，因此也需要對(duì)接不同特點(diǎn)的資金或同類資金的不同配置部分；對(duì)于中長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)資金而言，雖然整體上厭惡高風(fēng)險(xiǎn)，但是也需要追求高成長(zhǎng)，因此適當(dāng)?shù)目缡袌?chǎng)的資產(chǎn)配置是必須的，只要解決了企業(yè)質(zhì)量和退出便捷度問(wèn)題，多層次資本市場(chǎng)的任一組成部分都是適合機(jī)構(gòu)資金進(jìn)行配置的，而機(jī)構(gòu)資金在配置切換過(guò)程中，也引導(dǎo)資金高效流動(dòng)。