回顧半個(gè)世紀(jì)美國經(jīng)濟(jì)史，美國一共經(jīng)歷了9次加息周期，由于1973年到1981年發(fā)生了兩次石油危機(jī)，其間美國發(fā)生惡性通貨膨脹，存在一定的極端因素。剔除前3次加息周期，本文分析了1983年后的6次加息周期，著重探討加息周期下的美元走勢以及對原油的影響。

　　美國自1983年開始的6輪加息周期都有著不同的背景或目的，從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)上看，美國開始加息時(shí)，制造業(yè)PMI均介于50—60區(qū)間，CPI都處于2%以上的水平，失業(yè)率處于下降通道，平均下降1.3%。

　　加息周期的經(jīng)濟(jì)背景

　　從經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的階段來看，一旦美聯(lián)儲(chǔ)確認(rèn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇或經(jīng)濟(jì)繁榮就開始加息，在加息過程中經(jīng)濟(jì)仍然處于持續(xù)向好狀態(tài)，消費(fèi)持續(xù)活躍，失業(yè)率下降，直到加息到一定力度，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)開始降溫，通脹指標(biāo)開始回落，央行就停止加息。就本輪加息的目的來看，除了要應(yīng)對通脹，美聯(lián)儲(chǔ)還要修正貨幣濫發(fā)的狀態(tài)，加息的節(jié)奏緩慢、力度相對較弱，為此，美國還推出了降稅+縮表的組合拳。從美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好的走勢來看，我們判斷此輪加息周期已走入后半段。

　　加息周期背景下美元走勢的影響因素

　　美國經(jīng)濟(jì)是影響美元指數(shù)走勢的首要因素。歷史上美國經(jīng)濟(jì)擺脫低迷走向持續(xù)復(fù)蘇后，CPI開始抬頭，美聯(lián)儲(chǔ)就考慮著手加息。加息理論上會(huì)提升美元資產(chǎn)的吸引力，資本有回流美國本土的預(yù)期，這為美元指數(shù)走高提供了強(qiáng)有力的支撐。但從實(shí)際情況來看，這6輪加息周期中，有3次美元指數(shù)走強(qiáng)，另外3次美元指數(shù)則走弱。所以美元加息和美元指數(shù)的走勢并不同步，需要結(jié)合當(dāng)時(shí)的宏觀背景來看。分析美元指數(shù)除了需要關(guān)注美國經(jīng)濟(jì)的相對強(qiáng)弱外，還需要緊盯美聯(lián)儲(chǔ)的利率、金融市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好、美國政府對美元的態(tài)度等因素。就本輪加息周期而言，美元目前大趨勢還是走弱的，但年初以來美元已經(jīng)觸底反彈。

　　由于歐元在美元指數(shù)構(gòu)成中占了57.6%，歐元區(qū)、美國經(jīng)濟(jì)增速的相對強(qiáng)弱以及市場對歐洲央行和美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策預(yù)期差決定著美元指數(shù)的走向。

　　6月利率決議中歐洲央行選擇維持三大利率不變，而美聯(lián)儲(chǔ)6月14日宣布加息25個(gè)基點(diǎn)，并暗示2018年一共將加息4次，與歐洲央行的零利率甚至負(fù)利率政策形成鮮明對比。在美聯(lián)儲(chǔ)加快加息步伐的同時(shí)，市場對歐央行退出量化寬松的預(yù)期升溫，普遍預(yù)期歐洲央行可能在年內(nèi)終止量化寬松，并于2019年中期首次加息。

　　今年以來美國制造業(yè)PMI指數(shù)相對歐元區(qū)更強(qiáng)，歐元區(qū)最近幾個(gè)月來PMI連續(xù)下滑。最新公布的美國6月紐約聯(lián)儲(chǔ)制造業(yè)指數(shù)為25，預(yù)期18.8，前值20.1，數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超預(yù)期。經(jīng)濟(jì)增速上歐元區(qū)一季度GDP環(huán)比增長0.4%，同比增長2.5%。同時(shí)歐洲央行對歐元區(qū)今年經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期由3月公布的2.4%降至2.1%，2019年、2020年經(jīng)濟(jì)預(yù)期與3月預(yù)期水平相同，分別為1.9%和1.7%。而美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)2018年GDP經(jīng)濟(jì)增長中值為2.8%，此前預(yù)期為2.7%;2019年GDP預(yù)測中值為增長2.4%。美國包括首請失業(yè)金人數(shù)、失業(yè)率、通脹率等在內(nèi)的相關(guān)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)向好;此外，美國貿(mào)易戰(zhàn)的影響仍在發(fā)酵，支持美國制造業(yè)、縮小美國貿(mào)易逆差的行動(dòng)仍在持續(xù)，進(jìn)而支持美元進(jìn)一步走強(qiáng)。

　　由上分析可知3月以來美元指數(shù)觸底后大幅反彈主要與美國加息緊縮貨幣的利好和美國更強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、經(jīng)濟(jì)措施有關(guān)。通常市場對美元、利率的上漲或下調(diào)都存在一個(gè)預(yù)期，就如目前這次加息周期，由于市場已經(jīng)形成了加息的一致性預(yù)期，美元指數(shù)的走勢也就早已包含加息的因素，在美聯(lián)儲(chǔ)宣布加息至1.75%—2%之前美元指數(shù)就突破95點(diǎn)并回落至93點(diǎn)，隨后加息的靴子落地，直到歐洲央行宣布維持利率不變又促使美元指數(shù)回升至95點(diǎn)。所有預(yù)期都兌現(xiàn)后市場又會(huì)重新評估美國、歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)預(yù)期差異。

　　本輪加息周期中原油走勢

　　原油作為當(dāng)今世界的主要能源，被稱為“工業(yè)血液”，其價(jià)格的波動(dòng)牽動(dòng)著各個(gè)國家的宏觀經(jīng)濟(jì)。大宗商品采用美元計(jì)價(jià)，因此通常兩者之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。美元和原油負(fù)相關(guān)性很明顯，擬和后我們發(fā)現(xiàn)2009年以來兩者相關(guān)系數(shù)在-0.83,而本輪加息周期以來相關(guān)系數(shù)在-0.46，進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)本輪加息周期中原油價(jià)格主要受供給端影響，計(jì)價(jià)貨幣的影響占次要因素。近年來影響原油走勢的因素還包含頁巖油廠商參與市場份額的爭奪、地緣政治、經(jīng)濟(jì)增長、庫存周期、天氣季節(jié)性因素、產(chǎn)油國成本財(cái)政、貿(mào)易運(yùn)輸?shù)取?/p>

　　本次加息周期中美國的經(jīng)濟(jì)保持較高增長，通脹溫和、失業(yè)率創(chuàng)18年以來的新低，疊加新興市場經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長直接提升原油的需求，支撐原油的價(jià)格;此外，本輪加息周期中美元指數(shù)總體弱勢助推了原油的上漲。

　　OPEC在2016年年末推出的減產(chǎn)決議改變了原油的供求關(guān)系，減產(chǎn)率超預(yù)期疊加需求向好、原油庫存快速下降使得2017年年中以來油價(jià)快速增長;近期OPEC增產(chǎn)提議攪動(dòng)原油供求預(yù)期的同時(shí)，美元指數(shù)有所抬頭又助推油價(jià)下跌。

　　目前來看原油需求穩(wěn)定增長、供應(yīng)偏緊，國際庫存縮減達(dá)到OPEC減產(chǎn)目標(biāo)的5年均值下方。過快增長的油價(jià)會(huì)較大程度影響美國的通脹、經(jīng)濟(jì)增長數(shù)據(jù)和美聯(lián)儲(chǔ)的加息節(jié)奏，就連特朗普也多次抱怨油價(jià)增長太多并要求OPEC增產(chǎn)來抵消伊朗地緣政治風(fēng)波所導(dǎo)致的供應(yīng)短缺溢價(jià)�，F(xiàn)階段美國、OPEC、俄羅斯都試圖建立供需平衡、穩(wěn)定的原油市場環(huán)境，這樣原油供應(yīng)將由2016年減產(chǎn)決議后供應(yīng)不足、庫存下降的階段逐步過渡到供需平衡的階段。未來影響原油價(jià)格的主要因素可能回歸到需求端，我們判斷未來油價(jià)與美元指數(shù)的負(fù)相關(guān)性可能進(jìn)一步增強(qiáng)。