業(yè)內(nèi)對(duì)全球市場(chǎng)原生鎳“供應(yīng)短缺”達(dá)成共識(shí)，立足點(diǎn)是印尼不銹鋼及新能源等領(lǐng)域的需求持續(xù)且迅猛，但對(duì)供應(yīng)短缺的程度，分歧較大。確定供應(yīng)短缺程度是判別后期鎳價(jià)走勢(shì)的依據(jù)。

　　全球市場(chǎng)原生鎳供應(yīng)短缺已是共識(shí)

　　表為部分機(jī)構(gòu)對(duì)2017年鎳市場(chǎng)供需估值

　　從全球主流機(jī)構(gòu)給出的2017年原生鎳供需數(shù)據(jù)來看，絕大多數(shù)機(jī)構(gòu)對(duì)鎳市場(chǎng)的判斷為供應(yīng)短缺。不過，對(duì)于缺口大小，存在異議。綜合各機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)，整體而言，供應(yīng)短缺4萬—8萬噸。假設(shè)上述判斷是確切的，那么全球范圍內(nèi)原生鎳庫存將對(duì)應(yīng)下降4萬—8萬噸。事實(shí)又是如何呢?

　　我國鎳顯性庫存下降10萬噸

　　2017年年末，國內(nèi)鎳顯性庫存(含保稅區(qū))為19.78萬噸，同比下降9.76萬噸，降幅為49.34%。僅2017年，國內(nèi)市場(chǎng)鎳顯性庫存就下降了近10萬噸。相比主流機(jī)構(gòu)給出的全球市場(chǎng)供應(yīng)缺口，我國鎳顯性庫存下降量遠(yuǎn)大于機(jī)構(gòu)認(rèn)知，這也是我們提出疑問的出發(fā)點(diǎn)。

　　2017年，國內(nèi)原生鎳有效供應(yīng)(不含鎳鹽、低鎳鐵)為94.79萬噸，同比下降6.43%。從來源結(jié)構(gòu)看，凈進(jìn)口量同比下降8.89萬噸，降幅為37.83%;國產(chǎn)部分同比增長(zhǎng)2.38萬噸，增幅為4.94%。其中，精煉鎳凈進(jìn)口量同比下降13.40萬噸，降幅為37.83%。

　　在此期間，國內(nèi)原生鎳需求量(不含鎳鹽、低鎳鐵)為108.30萬噸，同比下降0.96%。2017年，國內(nèi)鎳需求量同比有所增長(zhǎng)，原生鎳需求量卻小幅下降，主要是不銹鋼生產(chǎn)中放大了廢不銹鋼的使用比例。在稅票問題得到根本性解決之前，廢不銹鋼的應(yīng)用將繼續(xù)逆勢(shì)增長(zhǎng)。

　　國內(nèi)原生鎳需求量并未超預(yù)期，供應(yīng)量同比卻大幅下降，最終鎳顯性庫存下降近10萬噸，似乎國內(nèi)鎳顯性庫存的下降主要是由進(jìn)口量下降引起的。

　　其實(shí)，上述問題僅是表象。2017年國內(nèi)原生鎳供應(yīng)量同比下降6.51萬噸，而2016年原生鎳供應(yīng)中有近7.80萬噸被國儲(chǔ)收購，從資源有效供應(yīng)角度去看，2017年國內(nèi)原生鎳的有效供應(yīng)是增加的，增量在1.29萬噸。在這樣的情況下，鎳顯性庫存還能大級(jí)別下降，說明國內(nèi)鎳隱性庫存的彈性空間已經(jīng)不大。

　　通過上述數(shù)據(jù)分析，可以得出結(jié)論：2017年國內(nèi)原生鎳供應(yīng)短缺13.51萬噸，其中近10萬噸的缺口是通過顯性庫存來補(bǔ)充的，另外3.51萬噸缺口的彌補(bǔ)則是通過消化隱性庫存完成的。

　　海外市場(chǎng)理論累庫與實(shí)際降庫形成背離

　　圖為庫存邏輯推演

　　海外對(duì)我國鎳資源的供應(yīng)量下降，國內(nèi)鎳市場(chǎng)顯性庫存和隱性庫存共下降13.51萬噸。假設(shè)全球范圍內(nèi)原生鎳供應(yīng)缺口為4萬—8萬噸，那么海外鎳庫存理論上會(huì)增加5.51萬—9.91萬噸。

　　圖為2017年LME鎳庫存月度變化

　　受限于樣本范圍，海外鎳顯性庫存主要參照LME鎳庫存數(shù)據(jù)。公開數(shù)據(jù)顯示，2017年LME鎳庫存結(jié)構(gòu)出現(xiàn)較大變化，鎳板庫存下降、鎳豆庫存增長(zhǎng)，但庫存總量平穩(wěn)，圍繞38萬噸窄幅波動(dòng)。截至2017年12月底，LME鎳庫存為36.78萬噸，同比下降0.23萬噸，降幅為0.62%。這意味著以LME鎳庫存為代表的海外庫存并未如理論推導(dǎo)的那樣出現(xiàn)累庫。相反，海外庫存持續(xù)下降，直到2018年1月，LME鎳庫存仍處于下降狀態(tài)。

　　理論累庫資源去了哪里

　　LME鎳庫存沒有出現(xiàn)累庫，反而下降0.23萬噸。那么，這5.74萬—9.74萬噸資源去了哪里?幾種可能，一是被消費(fèi)了，二是被囤貨了。當(dāng)然，也有可能兩者兼而有之。

　　圖為庫存去向邏輯推演

　　圖為L(zhǎng)ME鎳Cash0-3M變化

　　通過外盤現(xiàn)貨的升貼水去反向推斷鎳的需求節(jié)奏。2017年上半年，外盤現(xiàn)貨升貼水處于偏弱水平，說明現(xiàn)貨市場(chǎng)接貨意愿并不強(qiáng)(不排除海外消化隱性庫存的可能)，而到了下半年，升貼水劇烈波動(dòng)，由于國內(nèi)倉單因素的影響，外盤篩倉單需求上升。另外，Premium從上半年的150美元上漲至下半年的300美元，激發(fā)了貿(mào)易商的囤貨熱情。然而，這樣的囤貨力度能否覆蓋上述疑問的5.74萬—9.74萬噸貨源?如果不能，那么海外市場(chǎng)的終端消費(fèi)能力就是被低估的。

　　表為全球鎳庫存變化推測(cè)

　　從鎳庫存的消化節(jié)奏看，2016年，國內(nèi)側(cè)重于消化隱性庫存，而海外側(cè)重于消化顯性庫存;到了2017年，國內(nèi)側(cè)重于消化顯性庫存，體現(xiàn)出來的是隱性庫存已到低位，海外則側(cè)重于消化隱性庫存;2018年，在全球供應(yīng)短缺且隱性庫存缺乏彈性的情況下，顯性庫存連續(xù)下降將成為常態(tài)，加之全球范圍內(nèi)原生鎳實(shí)際供應(yīng)缺口應(yīng)當(dāng)在13萬噸以上，考慮到去庫存過程中囤貨行為的存在，預(yù)計(jì)2018年全球原生鎳顯性庫存將下降15萬噸以上。