明年機(jī)會(huì)在哪里？南方基金三位首席投資官詳析股票債券投資之道！

　　記者 朱文彬 安仲文 吳曉婧

當(dāng)很多投資者還沉浸在2017年的投資情緒中，2018年鐘聲馬上就要敲響。

　　在歲末年初制定來(lái)年投資大計(jì)的關(guān)鍵時(shí)刻，上海證券報(bào)記者走進(jìn)南方基金，與公司權(quán)益、固收、專(zhuān)戶(hù)的核心投資決策層大咖零距離交流，深度剖析一年來(lái)股債兩市演繹脈絡(luò)，細(xì)嗅來(lái)年資本市場(chǎng)投資芳華。

　　李海鵬：

　　債市分析重塑新框架

　　來(lái)年投資不悲觀不激進(jìn)

　　南方基金副總經(jīng)理兼首席投資官（固定收益）李海鵬

　　2017年，盡管沒(méi)有出現(xiàn)更多“黑天鵝”的信用事件，但債市熊市大局已定。這是很多投資者不愿意看到的結(jié)果，也是出乎絕大多數(shù)投資者在年初所作的預(yù)期。

　　為什么會(huì)出乎絕大多數(shù)投資者的預(yù)料？持續(xù)一年多的債市熊市在2018年還將延續(xù)嗎？明年債市還有沒(méi)有機(jī)會(huì)？對(duì)于這些市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)問(wèn)題，作為國(guó)內(nèi)債市的重量級(jí)人物，南方基金副總經(jīng)理兼首席投資官（固定收益）、固定收益投資決策委員會(huì)主席李海鵬不僅有華爾街的經(jīng)歷，而且在南方基金從事債市投資15年，其觀點(diǎn)自然不容忽視。

　　債市預(yù)期大背離 分析框架要重塑

　　李海鵬開(kāi)門(mén)見(jiàn)山地說(shuō)，對(duì)債券市場(chǎng)的分析框架要重塑。而這背后，實(shí)際上是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式和運(yùn)行態(tài)勢(shì)發(fā)生了變化。

　　今年初，大部分債市投資者認(rèn)為2017年市場(chǎng)可能會(huì)有一定的機(jī)會(huì)。其主要邏輯在于：中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速在2017年將會(huì)趨緩，貨幣政策在相應(yīng)邊際上會(huì)有所放松，從而帶來(lái)債市的上漲。

　　實(shí)際上并非如此。李海鵬回顧說(shuō)，本輪債市主要有三波下跌。在今年4月份債市迎來(lái)第二波下跌時(shí)，其誘因便在于一季度宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的超預(yù)期，GDP增速達(dá)6.9%，從而打破了市場(chǎng)的主邏輯。今年10月市場(chǎng)又迎來(lái)第三波下跌，其誘因也在于市場(chǎng)預(yù)期四季度的宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)會(huì)更好。而宏觀經(jīng)濟(jì)的超預(yù)期，也給政策監(jiān)管帶來(lái)從緊的空間，從而疊加了對(duì)于政策的超預(yù)期，導(dǎo)致債市的深度調(diào)整。

　　在李海鵬看來(lái)，以往沿用的債券市場(chǎng)宏觀經(jīng)濟(jì)分析需要重新架構(gòu)、重新疏導(dǎo)，因?yàn)榻�些年�?lái)市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)生了變化。

　　2008年國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)前，分析中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)最主要的是看凈出口和房地產(chǎn)，因?yàn)檫@兩個(gè)部門(mén)是拉動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要引擎。2008年之后分析的主要變量轉(zhuǎn)變?yōu)榛�礎(chǔ)建設(shè)投資和房地產(chǎn)，兩者是拉動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要貢獻(xiàn)因素。

　　“今年初大家還是沿用過(guò)去的分析框架，預(yù)計(jì)基建投資下降，房地產(chǎn)投資也基本可能下降，從而得出對(duì)于今年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)走向的錯(cuò)誤判斷�！崩詈ｙi說(shuō)，現(xiàn)在來(lái)看，這種分析框架出現(xiàn)了重大偏差，因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)的模式發(fā)生了超預(yù)期變化。

　　其一，今年凈出口超預(yù)期。2016年凈出口為負(fù)，對(duì)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)度為-0.5%。而今年前三季度為正0.2%，在GDP整體增速為6.9%左右的水平上，其邊際上的影響其實(shí)非常大。

　　其二，消費(fèi)的超預(yù)期。以前中國(guó)經(jīng)濟(jì)主要靠投資拉動(dòng)，而現(xiàn)在雖然消費(fèi)增長(zhǎng)比較平穩(wěn)，但對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)的貢獻(xiàn)度在持續(xù)上升。

　　李海鵬說(shuō)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)模式已經(jīng)發(fā)生了某些變化，其結(jié)果是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的韌性比想象的要強(qiáng)勁。

　　基本面不悲觀 政策面須謹(jǐn)慎

　　“如果基于基本面分析，2018年債市的收益或比2017年好�！崩詈ｙi說(shuō)，但目前債券市場(chǎng)的主要矛盾并不在于宏觀基本面，而更多的在于政策層面。

　　從宏觀經(jīng)濟(jì)看，GDP增速或放緩，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行韌性比較強(qiáng)。明年的通脹或維持溫和的水平，相對(duì)來(lái)說(shuō)比較平穩(wěn)。李海鵬說(shuō)，單純從基本面來(lái)分析，債券市場(chǎng)收益經(jīng)過(guò)一年的調(diào)整，從絕對(duì)收益角度來(lái)說(shuō)具有投資價(jià)值。比如10年期國(guó)債收益率接近4%，金融債收益率接近5%，信用債收益率基本都是在5%以上。他認(rèn)為，從宏觀基本面上分析，2018年債券市場(chǎng)或有一輪比較好的行情，絕對(duì)回報(bào)上或超過(guò)2017年。

　　不過(guò)，在基本面不悲觀的同時(shí)，李海鵬認(rèn)為，在政策面上需要謹(jǐn)慎，不能過(guò)于激進(jìn)，對(duì)各項(xiàng)政策對(duì)于債市的影響需要進(jìn)一步關(guān)注。

　　李海鵬表示，需要對(duì)政策進(jìn)行持續(xù)跟蹤。觀察其落地后的相應(yīng)變化，才能分析下一步其對(duì)債券市場(chǎng)走勢(shì)的影響，再作出相應(yīng)投資策略的決定。

　　李海鵬說(shuō)，相對(duì)來(lái)說(shuō)，2018年債市投資更多地要采取偏保守的投資策略。

　　明年債券投資取決于負(fù)債端

　　對(duì)于明年債市投資品種的選擇，李海鵬的建議是選擇短久期、高資質(zhì)、高評(píng)級(jí)的品種。

　　“相對(duì)來(lái)說(shuō)，明年債券投資主要取決于負(fù)債端，負(fù)債端越穩(wěn)定越好�！崩詈ｙi分析說(shuō)，資產(chǎn)端目前非常好，現(xiàn)在甚至可以用遍地是黃金來(lái)形容，資產(chǎn)端的收益率也很有吸引力。對(duì)于負(fù)債端比較穩(wěn)定的投資者來(lái)說(shuō)，比如壽險(xiǎn)等，明年的債券市場(chǎng)是比較好的配置選擇，甚至中長(zhǎng)久期的利率債都是較好的投資品種。

　　不過(guò)，對(duì)于像基金公司這類(lèi)交易型的投資者，負(fù)債端往往不穩(wěn)定，面臨隨時(shí)可能被贖回的情形。對(duì)于該類(lèi)型投資者2018年債市的投資策略，李海鵬認(rèn)為，首先需要注意控制資產(chǎn)的久期風(fēng)險(xiǎn)，其次是注意信用風(fēng)險(xiǎn)，建議采取保守型、防御性的策略。

　　此外，李海鵬認(rèn)為，可轉(zhuǎn)債未來(lái)或是比較好的投資機(jī)會(huì)。其原因在于可轉(zhuǎn)債兼具股市和債券的屬性，既能進(jìn)攻，又能防守，是比較好的投資品種。

　　他還透露，基于對(duì)可轉(zhuǎn)債的看好，南方基金正在籌備專(zhuān)門(mén)的可轉(zhuǎn)債基金產(chǎn)品。

　　史博：

　　市場(chǎng)風(fēng)格深度演繹

　　四招“擒拿”好公司

　　南方基金副總經(jīng)理兼首席投資官（權(quán)益）史博

　　“在我看來(lái)，價(jià)值藍(lán)籌股的演繹才剛剛開(kāi)始，遠(yuǎn)沒(méi)有到極端的時(shí)候。”對(duì)于2017年A股市場(chǎng)偏好價(jià)值藍(lán)籌的風(fēng)格，向來(lái)沉穩(wěn)有加的史博在回顧市場(chǎng)時(shí)作如是表示。

　　12月初，史博被增聘為南方基金副總經(jīng)理，并兼南方基金首席投資官（權(quán)益）、資產(chǎn)配置委員會(huì)主席、境內(nèi)權(quán)益投資決策委員會(huì)主席、國(guó)際投資決策委員會(huì)主席、公募業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展委員會(huì)副主席等數(shù)職于一身。

　　史博不是坐而論道之人。作為南方基金高層，他仍堅(jiān)守投資一線(xiàn)，廿載經(jīng)驗(yàn)穿越股市牛熊，高層視野更兼知行合一，是整個(gè)業(yè)內(nèi)管理做得好、投資做得也好的首席投資官。

　　股市演繹新拐點(diǎn)

　　在即將過(guò)去的2017年，A股投資風(fēng)格驟然大變。藍(lán)籌股、白馬股走勢(shì)一騎絕塵，而中小盤(pán)個(gè)股股價(jià)每況愈下，令不少中小投資者猝不及防，大呼行情極端。

　　歲末年初是制定新一年投資策略的窗口期。2018年是否會(huì)迎來(lái)風(fēng)格轉(zhuǎn)變，成為當(dāng)下市場(chǎng)最為關(guān)注的焦點(diǎn)。

　　“2017年是一個(gè)拐點(diǎn)�！笔凡┱f(shuō)，過(guò)去10年中小盤(pán)股漲勢(shì)良好，很多投資者都獲得了超額收益。2017年整個(gè)市場(chǎng)風(fēng)格切換到藍(lán)籌股和價(jià)值股上，很多投資者不太習(xí)慣這種變化。但是，如果與海外市場(chǎng)相比，A股這種風(fēng)格的演繹還遠(yuǎn)不算極端。

　　史博認(rèn)為，今年市場(chǎng)看起來(lái)相對(duì)極端，實(shí)則是一個(gè)拐點(diǎn)的出現(xiàn)，市場(chǎng)未來(lái)或?qū)⒀永m(xù)這樣的演繹。一方面，就成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)看，如果一家公司缺乏足夠的流動(dòng)性，就不會(huì)被機(jī)構(gòu)或者市場(chǎng)關(guān)注。沒(méi)有人研究，就自然沒(méi)有人買(mǎi)入。另一方面，如果一家公司不能達(dá)到一定的體量，機(jī)構(gòu)研究的成本也不能覆蓋它可能帶來(lái)的收益。

　　回顧今年以來(lái)A股市場(chǎng)的表現(xiàn)，在理念上和思路上，都給投資者上了深刻的一課。以往，不管是好公司還是差公司，都可能有投資機(jī)會(huì)。如今，好公司和差公司的差異性體現(xiàn)得特別明顯，好公司才具有更大機(jī)會(huì)。

　　史博建議，未來(lái)投資仍需要關(guān)注公司的基本面，在好公司中尋找機(jī)會(huì)�！澳米『霉�司，即便遇到波折，只要堅(jiān)定持有熬過(guò)困難期，仍可能獲得較好的收益。而從博弈的角度去拿心里沒(méi)底的公司，保住平局已算不錯(cuò)，大多數(shù)情況會(huì)虧損出局�！�

　　尋找中國(guó)好公司

　　談及市場(chǎng)關(guān)注的中國(guó)核心資產(chǎn)，史博的觀點(diǎn)也出人意料。

　　“市場(chǎng)對(duì)所謂中國(guó)核心資產(chǎn)過(guò)于關(guān)注。從股價(jià)角度而言，不見(jiàn)得特別好。”史博說(shuō)：“短期熱度過(guò)高，往往就是股價(jià)見(jiàn)頂?shù)倪^(guò)程�！�

　　在史博看來(lái)，中國(guó)的核心資產(chǎn)要在成長(zhǎng)過(guò)程中形成，其最大的特征還是在于成長(zhǎng)性。

　　關(guān)于成長(zhǎng)性，史博有自己的理解。他說(shuō)，過(guò)去講成長(zhǎng)，是一個(gè)市值比較小的公司在編一個(gè)漂亮的成長(zhǎng)故事�，F(xiàn)在講成長(zhǎng)，則是實(shí)實(shí)在在的，有穩(wěn)定性的利潤(rùn)增長(zhǎng)。

　　所謂增長(zhǎng)的穩(wěn)定性，史博認(rèn)為，這不僅是公司利潤(rùn)在增長(zhǎng)，而且是持續(xù)穩(wěn)定地增長(zhǎng)。投資者還要認(rèn)真研究增長(zhǎng)背后的原因。如果增長(zhǎng)是來(lái)自于自身競(jìng)爭(zhēng)力的不斷提升，來(lái)自于行業(yè)上下游議價(jià)能力上的不斷增強(qiáng)，來(lái)自于行業(yè)不斷向龍頭企業(yè)集中，那么，發(fā)掘并持有這類(lèi)公司，才會(huì)有信心，才能長(zhǎng)期持有。

　　“從這個(gè)角度而言，我對(duì)所謂中國(guó)的核心資產(chǎn)關(guān)注度沒(méi)有那么高，關(guān)鍵還是要尋找好公司�！笔凡┱f(shuō)。

　　大道至簡(jiǎn)。史博就如何尋找好公司總結(jié)了四點(diǎn)：第一，公司業(yè)務(wù)清晰，擁有良好的公司治理機(jī)制，對(duì)外溝通透明度高。公司透明會(huì)整體降低投資者研究成本，才能吸引更多關(guān)注。如果不透明，很可能隱藏瑕疵，會(huì)給予折價(jià)。第二，在上述基礎(chǔ)上，看行業(yè)格局是否符合兩個(gè)“有利于”：政府監(jiān)管政策是否有利于規(guī)范公司成長(zhǎng)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局是否有利于龍頭公司的形成和維持。就細(xì)分行業(yè)龍頭而言，還需要看有沒(méi)有業(yè)務(wù)多方位擴(kuò)散的可能性，若細(xì)分行業(yè)空間太小，達(dá)到天花板時(shí)就很難突破。第三，財(cái)務(wù)報(bào)表健康。從政策趨勢(shì)上看，2018年金融監(jiān)管環(huán)境仍趨偏緊。因此，應(yīng)收賬款不大、現(xiàn)金流充足的公司，抗風(fēng)險(xiǎn)能力就更強(qiáng)，在整體資金面偏緊的環(huán)境下容易提升市場(chǎng)份額，從而成長(zhǎng)壯大。第四，凈資產(chǎn)回報(bào)率要高。股票市場(chǎng)不是零和博弈，ROE越高的公司，勝率就越高。ROE不斷提升的公司，兼具成長(zhǎng)和價(jià)值，其未來(lái)表現(xiàn)會(huì)更好，選擇這類(lèi)公司的失誤概率就低。

　　明年策略怎么做

　　史博分析稱(chēng)，就宏觀經(jīng)濟(jì)而言，中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持良好的韌性，居民消費(fèi)能力在不斷提升，使得經(jīng)濟(jì)對(duì)固定資產(chǎn)投資和房地產(chǎn)投資的依賴(lài)程度降低。盡管經(jīng)濟(jì)增速不會(huì)太快，但整體而言企業(yè)盈利仍有保障，特別是龍頭企業(yè)的盈利增速會(huì)很明顯。同時(shí)，明年的通脹預(yù)計(jì)也沒(méi)有太大壓力。

　　“唯一的壓力在于利率處于相對(duì)偏高的水平�！笔凡┍硎�。

　　因此，在談及明年A股的投資策略時(shí)，史博表示，要采取穩(wěn)健型的策略，關(guān)鍵在于評(píng)估行業(yè)的景氣度和行業(yè)的熱度兩個(gè)維度�！熬皻舛群蜔岫榷几�，不見(jiàn)得好。景氣度高而熱度不高，才算好�！�

　　史博認(rèn)為，當(dāng)下景氣度高的行業(yè)有新能源汽車(chē)、人工智能、5G等。在新能源汽車(chē)方面，中國(guó)當(dāng)前處于領(lǐng)先地位，歐美的發(fā)展速度相對(duì)較慢。但海外巨頭在規(guī)劃上，也都確定將新能源汽車(chē)作為未來(lái)十年主攻的方向。

　　他提到，新能源汽車(chē)應(yīng)和汽車(chē)電子化、無(wú)人駕駛等人工智能技術(shù)嵌套在一起發(fā)展，國(guó)際上就注重同步發(fā)展。而中國(guó)當(dāng)前在新能源汽車(chē)領(lǐng)域更重視電池領(lǐng)域，如果未來(lái)能夠?qū)⑵��?chē)電子化和人工智能結(jié)合起來(lái)，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈才能更為扎實(shí)。

　　史博同樣關(guān)注5G和半導(dǎo)體等領(lǐng)域。他認(rèn)為，需要自下而上進(jìn)行選擇，公司內(nèi)生成長(zhǎng)能力需要與行業(yè)景氣度相互結(jié)合，才能發(fā)掘出好標(biāo)的。

　　至于2017年市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)的大消費(fèi)和大金融板塊，史博認(rèn)為其漲得仍不算過(guò)分，2018年仍然有一定的機(jī)會(huì)存在，但在漲幅上或不會(huì)像2017年這么大。

　　“重視企業(yè)所在的行業(yè)趨勢(shì)，尋找行業(yè)景氣度比較高的龍頭公司，用合理的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)。”史博總結(jié)道。

　　蔣峰：

　　經(jīng)濟(jì)向好孕育機(jī)會(huì)

　　精選價(jià)值正當(dāng)其時(shí)

　　南方基金首席投資官（專(zhuān)戶(hù)）兼權(quán)益專(zhuān)戶(hù)投資部總經(jīng)理蔣峰

　　“對(duì)明年的權(quán)益市場(chǎng)，我覺(jué)得不必過(guò)于悲觀。”南方基金首席投資官（專(zhuān)戶(hù)）兼權(quán)益專(zhuān)戶(hù)投資部總經(jīng)理、境內(nèi)權(quán)益投資決策委員會(huì)副主席蔣峰在展望2018年A股市場(chǎng)時(shí)表示。

　　10年前，蔣峰加盟南方基金后出任中國(guó)第一個(gè)保本型（避險(xiǎn)策略型）基金——南方避險(xiǎn)基金的基金經(jīng)理，突出的收益讓他斬獲“避險(xiǎn)專(zhuān)家”的美譽(yù)。5年前，蔣峰從公募轉(zhuǎn)向私募，專(zhuān)司專(zhuān)戶(hù)投資管理。

　　相對(duì)公募來(lái)說(shuō)，專(zhuān)戶(hù)投資和管理相對(duì)處于幕后。5年來(lái)，蔣峰甚少露面，甘心做起“掃地僧”，出色的投資能力讓他于2015年榮獲社�；�金年度A級(jí)考評(píng)。

　　良好經(jīng)濟(jì)基本面孕育投資機(jī)會(huì)

　　對(duì)于明年的權(quán)益市場(chǎng)，蔣峰認(rèn)為，不必悲觀的基礎(chǔ)在于中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的趨勢(shì)已經(jīng)確立。從全球經(jīng)濟(jì)看，自2016年下半年開(kāi)始，全球主要經(jīng)濟(jì)體進(jìn)入了2008年金融危機(jī)以來(lái)的首次同步復(fù)蘇，美歐日等大型經(jīng)濟(jì)體基本上都進(jìn)入了一輪持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)、幅度大的復(fù)蘇進(jìn)程中。

　　蔣峰說(shuō)，在這個(gè)過(guò)程中，受益于全球經(jīng)濟(jì)的好轉(zhuǎn)，加上國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)的去庫(kù)存進(jìn)程加快，以及供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革助力周期性行業(yè)的出清，使中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展全面向好。

　　蔣峰預(yù)計(jì)，我國(guó)明年的宏觀經(jīng)濟(jì)名義增速有可能保持在比今年略高的水平，通脹水平大致還能控制在3%以?xún)?nèi)，這是一個(gè)相對(duì)有利于權(quán)益市場(chǎng)的宏觀指標(biāo)組合。上市公司作為宏觀經(jīng)濟(jì)最直接的反映，明年的業(yè)績(jī)可期。更為重要的是，絕大部分的行業(yè)都不同程度經(jīng)歷了“周期”的洗禮，留下來(lái)的杰出代表顯然能夠在經(jīng)濟(jì)向上的循環(huán)中發(fā)展得更好。

　　在蔣峰看來(lái)，當(dāng)下我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有兩個(gè)主要特點(diǎn)：一是我國(guó)城市化進(jìn)程仍在進(jìn)行，投資需求依然廣泛存在，再加上行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的迅速改善，在一些傳統(tǒng)行業(yè)中仍能找到性?xún)r(jià)比較好的投資機(jī)會(huì)。二是很多產(chǎn)業(yè)在轉(zhuǎn)型升級(jí)過(guò)程中充分利用資本、市場(chǎng)和人力資源的優(yōu)勢(shì)，變得越來(lái)越有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，如過(guò)去幾年手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的崛起和當(dāng)下汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈的超越式發(fā)展。隨著研發(fā)支出的不斷增加，未來(lái)在一些科技含量很高的領(lǐng)域也一定會(huì)有越來(lái)越多的中國(guó)企業(yè)出現(xiàn)。

　　至于明年可能潛在的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，蔣峰認(rèn)為主要有兩點(diǎn)：一是明年的通脹水平不能過(guò)高，否則會(huì)引致政策層面的進(jìn)一步從緊。二是經(jīng)濟(jì)向好的時(shí)候往往是著力化解風(fēng)險(xiǎn)和推動(dòng)長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)調(diào)整的時(shí)期，這可能會(huì)對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)一些短期的困擾。

　　行業(yè)分析和公司比較

　　經(jīng)過(guò)今年以來(lái)市場(chǎng)風(fēng)格的轉(zhuǎn)換，A股市場(chǎng)上相對(duì)低估的股票已不太多。在此背景下，蔣峰認(rèn)為，需要通過(guò)持續(xù)的行業(yè)比較和行業(yè)內(nèi)部比較，提高投資的精準(zhǔn)度，才可能獲得比較好的投資回報(bào)。

　　“對(duì)于行業(yè)選擇，我們相對(duì)看好受益于宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的金融服務(wù)業(yè)�！笔Y峰說(shuō)，一方面，中國(guó)銀行業(yè)此前受資產(chǎn)質(zhì)量所困，估值一直嚴(yán)重偏低。但在過(guò)去的5至6個(gè)季度里，情況逐步好轉(zhuǎn)。各家銀行多提撥備，加快不良的處置，銀行抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力進(jìn)一步提升。另一方面，宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過(guò)程中，過(guò)去不良問(wèn)題嚴(yán)重的行業(yè)恰恰是改善最大的領(lǐng)域。未來(lái)一段時(shí)間銀行業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況仍將持續(xù)改善，其中一些商業(yè)模式良好的優(yōu)質(zhì)銀行的估值水平將會(huì)得到持續(xù)改善。

　　保險(xiǎn)行業(yè)也將持續(xù)受益。一是保險(xiǎn)公司的新業(yè)務(wù)價(jià)值處于快速增長(zhǎng)中。二是在升息周期中，無(wú)論是資產(chǎn)端投資收益的提升還是風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備的提取，都有利于保險(xiǎn)公司的盈利釋放。

　　與此同時(shí)，與消費(fèi)升級(jí)和產(chǎn)業(yè)升級(jí)相關(guān)的行業(yè)也都有較好的基本面支持。雖然2017年漲幅較大，但在宏觀經(jīng)濟(jì)向好的過(guò)程中，本著優(yōu)中選優(yōu)的基本原則，仍有可能獲取一個(gè)有競(jìng)爭(zhēng)力的投資回報(bào)。

　　選擇的難度可能要略低于過(guò)去幾年。一方面，越來(lái)越多的行業(yè)經(jīng)歷了競(jìng)爭(zhēng)洗牌，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局發(fā)生了顯著的好轉(zhuǎn)。另一方面，部分行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力不斷提高。在行業(yè)內(nèi)部，優(yōu)勢(shì)企業(yè)與弱勢(shì)企業(yè)的差距正在顯著拉開(kāi)，強(qiáng)弱開(kāi)始分明。

　　價(jià)值分析永遠(yuǎn)不會(huì)過(guò)時(shí)

　　“圍繞著價(jià)值分析展開(kāi)投資管理，是永遠(yuǎn)不會(huì)過(guò)時(shí)的�！笔Y峰說(shuō)，通過(guò)行業(yè)分析和公司分析去把握公司的價(jià)值，在價(jià)值低估的時(shí)候去買(mǎi)入并持有，是他信奉和堅(jiān)持的基本理念。

　　蔣峰認(rèn)為，通過(guò)價(jià)值分析，而不是靠頻繁換手或者博弈去獲取回報(bào)，這種方法將為越來(lái)越多的投資者接受。

　　“A股市場(chǎng)正從以個(gè)人投資者為主的新興市場(chǎng)逐步向以機(jī)構(gòu)投資者為主的成熟市場(chǎng)轉(zhuǎn)變，這個(gè)趨勢(shì)已基本確立，而且有加快的跡象�！笔Y峰判斷，這將會(huì)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)格產(chǎn)生重大影響。今年的分化行情只是一次預(yù)演，這種趨勢(shì)可能會(huì)不斷得到強(qiáng)化。

　　蔣峰認(rèn)為，目前不少行業(yè)已發(fā)展到了相對(duì)成熟的階段，進(jìn)入低速增長(zhǎng)階段。這對(duì)于新進(jìn)入者意味著毫無(wú)機(jī)會(huì)，但對(duì)于優(yōu)勢(shì)企業(yè)意味著鞏固和擴(kuò)大既有優(yōu)勢(shì)的機(jī)會(huì)越來(lái)越大。在行業(yè)分化的過(guò)程中，龍頭公司的優(yōu)勢(shì)會(huì)越來(lái)越明顯，再結(jié)合較低的估值水平，其今年獲取較大的超額收益也順理成章了。未來(lái)市場(chǎng)風(fēng)格可能更趨多樣化，對(duì)于專(zhuān)業(yè)投資者會(huì)提出更高的要求。但是不管如何，通過(guò)行業(yè)分析和公司分析去精選標(biāo)的，仍是我們做好投資的出發(fā)點(diǎn)。上海證券報(bào)