剛剛過(guò)去的2017年第一季度,看似無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的貨基市場(chǎng)不都是好消息。先是貨幣基金資管規(guī)模快速縮水。2017年第一季度的貨幣基金資產(chǎn)凈值比2016年第四季度減少3070多億元,降幅高達(dá)7.10%。除此之外,其他類型基金都在增長(zhǎng)。后是部分貨幣基金產(chǎn)品曝出因參與投資違約被迫“自掏腰包”墊付的潛在風(fēng)險(xiǎn)事件。

　　結(jié)合此前征求意見(jiàn)逾1個(gè)月時(shí)間的《公募基金流動(dòng)性管理規(guī)定》,貨幣基金的流動(dòng)性安全引起了投資者的廣泛關(guān)注。素來(lái)以低風(fēng)險(xiǎn)、收益穩(wěn)健見(jiàn)長(zhǎng)的貨幣基金是否真的安全?

　　▲總體來(lái)看,貨幣基金主要存在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、收益風(fēng)險(xiǎn)、管理操作風(fēng)險(xiǎn)。除此之外,2015年以來(lái)股市、債市等基礎(chǔ)市場(chǎng)波動(dòng)帶來(lái)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)以及2016年委外基金贖回的潛在風(fēng)險(xiǎn),都需要基金管理人和貨幣市場(chǎng)基金投資者密切關(guān)注。

　　流動(dòng)性擔(dān)憂依然存在

　　最近,中融基金管理公司十分焦慮。今年一季報(bào)顯示,中融現(xiàn)金增利貨幣市場(chǎng)基金在2016年底參與的一筆債券質(zhì)押式逆回購(gòu)業(yè)務(wù),因交易對(duì)手方“新沃基金—乾元2號(hào)資產(chǎn)管理計(jì)劃”未履行回購(gòu)義務(wù),基金管理人使用固有資金墊付該筆逆回購(gòu)業(yè)務(wù)到期本息——換句話說(shuō),由于遇到違約事件,公募貨幣基金管理人被迫自掏腰包墊付賠償投資者。

　　除了違約墊付,貨幣基金歷史上也有過(guò)虧損的案例。如2006年6月8日晚間,泰達(dá)荷銀貨幣基金當(dāng)日每萬(wàn)份基金凈收益為-0.2566元,2006年易方達(dá)貨幣基金的當(dāng)日每萬(wàn)份收益為-0.0409元。事實(shí)上,為了應(yīng)對(duì)贖回,貨幣基金日常的墊資壓力并不鮮見(jiàn)。

　　所謂墊資,即部分貨幣基金為滿足投資者T+0或其他贖回交易周期,用自有資金應(yīng)對(duì)贖回�！柏泿呕�金最初成立時(shí)墊資壓力很小,隨著規(guī)模日益增大,開(kāi)始出現(xiàn)限制申購(gòu)。申購(gòu)門檻可能抬高至每天上限100萬(wàn)份。同時(shí),在贖回方面,過(guò)去是隨意贖回,目前也設(shè)置了一定額度。盡管如此,部分貨幣基金依然出現(xiàn)不能按期贖回、收益波動(dòng)較大、互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷不規(guī)范等問(wèn)題,這也是其規(guī)模波動(dòng)、數(shù)量增長(zhǎng)乏力的內(nèi)在原因�！苯鹋＠碡�(cái)網(wǎng)研究員宮曼琳說(shuō)。

　　過(guò)去,每當(dāng)季末、年末“錢緊”時(shí)間點(diǎn),大額贖回發(fā)生時(shí),部分大型基金公司的貨幣基金墊資額度可能被“打爆”。通俗地說(shuō),基金公司已無(wú)力墊資,干脆暫停T+0贖回。

　　分析違約墊付事件,即貨幣基金與債券基金一樣,可以通過(guò)回購(gòu)等方式融資,再利用這部分資金投資到高于回購(gòu)利率的產(chǎn)品,從而形成杠桿,放大收益。大多數(shù)貨幣基金會(huì)采用杠桿的方式來(lái)獲取超額收益,但為了更好地保護(hù)投資者,貨幣基金的杠桿比率受到嚴(yán)格約束。

　　“投資者一般把持有貨幣基金等同于銀行存款,其實(shí)不然�！睂m曼琳說(shuō),貨幣基金沒(méi)有任何存款保險(xiǎn)為其提供擔(dān)保,一旦投資出錯(cuò)、市場(chǎng)利率發(fā)生急劇變動(dòng)或者基金出現(xiàn)巨額贖回,貨幣基金可能會(huì)跌破面值。這雖然是小概率事件,但不是不可能發(fā)生。

　　風(fēng)險(xiǎn)不可不防

　　總體來(lái)看,貨幣基金可能遇到的風(fēng)險(xiǎn)主要有三方面。首先是常見(jiàn)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。貨幣基金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生有幾方面原因:一是基金所投資品種的剩余期限。組合的剩余期限越長(zhǎng),流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)一般也會(huì)越高。二是基金杠桿運(yùn)用比例。杠桿高則流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)隨之增大,遇到巨額贖回,杠桿比例較高的基金可能面臨流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。三是基金經(jīng)理操作不慎或者違規(guī)操作可能導(dǎo)致的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　其次是收益風(fēng)險(xiǎn)。貨幣基金采用攤余成本法定價(jià),即計(jì)價(jià)對(duì)象以買入成本列示,按照票面利率或協(xié)議利率并考慮其買入時(shí)的溢價(jià)和折價(jià),在剩余存續(xù)期內(nèi)平均攤銷,每日計(jì)提損益,這為基金每日凈值歸1提供了估值依據(jù)。理論上,如果市場(chǎng)環(huán)境一直保持基金購(gòu)買證券時(shí)的環(huán)境不變,則攤余成本法計(jì)算的價(jià)值與貨幣基金持有證券的公允價(jià)值一致。但市場(chǎng)環(huán)境時(shí)刻變化,這種定價(jià)方式使得貨幣基金按照市場(chǎng)公允價(jià)值計(jì)算的資產(chǎn)存在一定的偏差,甚至虧損。例如,一只面值為1000元的60天到期的證券,買入成本為994元,攤余成本法計(jì)價(jià)會(huì)在其到期日之前每天將其價(jià)值提升0.1元〔(1000-994)/60=0.1元〕,并不考慮市場(chǎng)變化,所以攤余成本法實(shí)際上忽略了潛在的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　再次是管理操作風(fēng)險(xiǎn),這與基金經(jīng)理日常的職業(yè)操守密切相關(guān)。天弘余額寶基金經(jīng)理王登峰表示:“貨幣基金經(jīng)理需要將流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理放在首位。對(duì)于投資策略而言,流動(dòng)性、收益性和風(fēng)險(xiǎn)性這三者不可能兩個(gè)都好或者全都能保證�！�

　　“除了上述傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)之外,2015年以來(lái)股市、債市等基礎(chǔ)市場(chǎng)波動(dòng)帶來(lái)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)以及2016年委外基金贖回的潛在風(fēng)險(xiǎn),都需要基金管理人和貨幣市場(chǎng)基金投資者重點(diǎn)關(guān)注�！比A泰證券研究員沈娟說(shuō),由于委外定制型基金持有人結(jié)構(gòu)高度集中,機(jī)構(gòu)同質(zhì)化,資金呈現(xiàn)“大進(jìn)大出”特點(diǎn),市場(chǎng)突變情況下贖回行為高度一致,可能給基金投資運(yùn)作帶來(lái)較大壓力。

　　回歸現(xiàn)金管理工具屬性

　　正因?yàn)樨泿呕�金存在多個(gè)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn),監(jiān)管層日前發(fā)布的《公募基金流動(dòng)性管理規(guī)定》(征求意見(jiàn)稿)要求對(duì)可能的漏洞實(shí)行排查和規(guī)范。

　　申萬(wàn)宏源證券分析師王勝認(rèn)為,“公募基金流動(dòng)性新規(guī)旨在重點(diǎn)加強(qiáng)對(duì)貨幣基金流動(dòng)性管理,有助于降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。相比一般開(kāi)放式基金的流動(dòng)性要求,貨幣基金對(duì)持有人集中度、風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金以及標(biāo)的投向限制要求更為嚴(yán)格。若單一投資者持有基金份額比例超過(guò)基金總份額的50%,在滿足一般開(kāi)放式基金要求基礎(chǔ)上,貨幣基金還需要滿足‘采用公允機(jī)制估值法核算,不得采用攤余成本法；80%以上的基金資產(chǎn)需投資于現(xiàn)金、國(guó)債、央票和政策性金融債券以及5日內(nèi)到期的其他金融工具等高流動(dòng)性資產(chǎn)硬性要求。’”

　　沈娟表示,新規(guī)重點(diǎn)加強(qiáng)貨幣基金市場(chǎng)流動(dòng)性管理,有助于督促貨幣基金管理人改變收益和規(guī)模導(dǎo)向,降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),回歸現(xiàn)金管理工具屬性。

　　錢景財(cái)富創(chuàng)始人趙榮春認(rèn)為,目前同業(yè)理財(cái)產(chǎn)品中大多將貨幣基金作為流動(dòng)性管理工具。例如,2016年年底出現(xiàn)的債市調(diào)整,由于債券代持引發(fā)的短期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致部分貨幣基金被贖回,使得整體資金利率上行。加強(qiáng)貨幣基金流動(dòng)性管理,不僅有助于提升基金管理人職業(yè)操守水平,而且有利于防控金融去杠桿背景下導(dǎo)致的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。