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人民幣實(shí)際匯率的上升有三條合理路徑可以選擇

2007年07月05日 08:07

   什么是人民幣升值？我們需要認(rèn)真審視這個(gè)投資者耳熟能詳?shù)拿~。貨幣兌換，來自貿(mào)易需求，來自中國境內(nèi)的商品、服務(wù)和資產(chǎn)與境外相應(yīng)產(chǎn)品的交換。所以，人民幣升值，是指中國的商品、服務(wù)、資產(chǎn)價(jià)格上漲。但是這種上漲不只是人民幣相對(duì)外幣的標(biāo)價(jià)上升，也包括中國本身的物價(jià)上漲。這就是理論界所討論的實(shí)際匯率上升。

    顯然，人民幣實(shí)際匯率的上升有三條路徑：第一，名義匯率調(diào)整，人民幣對(duì)外幣標(biāo)價(jià)不斷上漲；第二，相對(duì)物價(jià)上漲，中國國內(nèi)物價(jià)、資產(chǎn)資源價(jià)格相對(duì)境外上升；第三，一方面，名義匯率調(diào)整，另一方面，相對(duì)物價(jià)上漲。

    這三條路徑都有助于化解目前來自巨額貿(mào)易順差的升值壓力。第一種路徑，名義匯率上升，本國貿(mào)易品價(jià)格相對(duì)外幣自然上漲，競爭力下降，貿(mào)易順差逐步縮小，本國實(shí)現(xiàn)外部均衡；第二種路徑，國內(nèi)物價(jià)大幅上升，包括土地價(jià)格、房租、資源價(jià)格、勞動(dòng)力工資都普遍上揚(yáng)，出口部門的成本上漲，產(chǎn)品價(jià)格被迫上漲，競爭力下降，貿(mào)易順差也會(huì)逐漸下降。第三種路徑，出口部門的產(chǎn)品和服務(wù)，因?yàn)槊x匯率的上升和國內(nèi)物價(jià)/成本上升，而不再便宜，貿(mào)易順差自然下滑，外部經(jīng)濟(jì)恢復(fù)均衡。

    發(fā)展經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論已經(jīng)證明，發(fā)展中國家在追趕世界先進(jìn)水平時(shí)，實(shí)際匯率一直上升。觀察東亞經(jīng)濟(jì)體歷史，就可以明顯地發(fā)現(xiàn)這個(gè)經(jīng)濟(jì)規(guī)律。隨著人均GDP上升，人均收入提高，日本、韓國、臺(tái)灣和香港都是如此。

    如果進(jìn)一步觀察海外的升值歷史，就能夠更清楚地了解他們當(dāng)時(shí)的政策選擇與經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)。對(duì)日本經(jīng)驗(yàn)做個(gè)簡單總結(jié)的話，可以發(fā)現(xiàn)以下規(guī)律：勞動(dòng)生產(chǎn)率上升，經(jīng)濟(jì)成長，一定推動(dòng)實(shí)際匯率上升。通過收入/物價(jià)上升實(shí)現(xiàn)實(shí)際匯率上升，貿(mào)易順差壓力緩慢地得到消除，對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)沖擊柔和而緩慢；通過名義匯率上漲實(shí)現(xiàn)實(shí)際匯率上升，經(jīng)濟(jì)可能遭受較大沖擊。一旦貿(mào)易順差積累到危險(xiǎn)水平后，通過名義匯率一次性調(diào)整就無法避免了，對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生強(qiáng)烈剛性的負(fù)面沖擊。

    總結(jié)日韓經(jīng)驗(yàn)，可以發(fā)現(xiàn)，通過提高相對(duì)物價(jià)/收入來推動(dòng)實(shí)際匯率上升，平衡外部經(jīng)濟(jì)，往往效果良好，對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)有利而無害。在提高國內(nèi)居民福利水平的同時(shí)，消費(fèi)內(nèi)需在逐漸啟動(dòng)。而通過大幅提高名義匯率來推動(dòng)實(shí)際匯率上升，降低貿(mào)易順差。往往對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生剛性負(fù)面沖擊。出口部門盈利大幅下滑，而內(nèi)需部門也會(huì)受到進(jìn)口大增的沖擊。

    中國，也在重演東亞鄰居的崛起道路。

    巨額的貿(mào)易順差，同樣來自勞動(dòng)生產(chǎn)率的大幅攀升。從1978年以來，中國勞動(dòng)生產(chǎn)率上升速度就遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越了貿(mào)易伙伴，比如美國。中國產(chǎn)品具有越來越強(qiáng)的價(jià)格競爭力，自然獲得大量全球訂單。不僅如此，中國居民的工資水平上升得如此之慢，國內(nèi)物價(jià)長期低迷，更是加劇了中國產(chǎn)品的價(jià)格競爭力。再者，人民幣的名義匯率上升幅度微小。自2005年6月匯率改革以來，人民幣對(duì)一籃子貨幣的有效匯率還沒有恢復(fù)到2002年的高點(diǎn)。

    勞動(dòng)生產(chǎn)率大幅提高，工資、物價(jià)保持較低水平，名義匯率又沒有大幅調(diào)整，中國天量的貿(mào)易順差就絲毫不奇怪了。

    展望中國人民幣前景，我們認(rèn)為：在勞動(dòng)生產(chǎn)率大幅提高的背景下，如果繼續(xù)壓低名義匯率，保持收入低增長，降低通貨膨脹，貿(mào)易順差會(huì)越來越大，直到非常危險(xiǎn)的地步。被迫只能通過大幅調(diào)整名義匯率進(jìn)行貿(mào)易糾偏。一次性大幅提高名義匯率，一方面會(huì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大沖擊；另一方面因?yàn)樗锌赡軐?duì)出口及就業(yè)產(chǎn)生重大打擊，可能造成經(jīng)濟(jì)衰退和社會(huì)不穩(wěn)定，而無法被決策層所接受。

    因此，合理的道路是：實(shí)際匯率上升＝名義匯率上漲＋相對(duì)物價(jià)上漲。讓名義匯率保持小幅上升趨勢，但不足以實(shí)質(zhì)性損害出口產(chǎn)業(yè)；通過提高收入/物價(jià)大幅提高勞動(dòng)力工資，提高資源資產(chǎn)價(jià)格，提高環(huán)保污染成本，大力執(zhí)行節(jié)能減排，推動(dòng)相對(duì)物價(jià)上漲，提高社會(huì)福利水平。相對(duì)物價(jià)和名義匯率同時(shí)上升，實(shí)際匯率上升，平衡貿(mào)易順差。

    我們相信，人民幣升值的路徑就是第三種道路：名義匯率小幅升值的同時(shí)，相對(duì)物價(jià)持續(xù)上漲。(作者單位：申銀萬國證券研究所)

來源：證券時(shí)報(bào)

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