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美元長期貶值趨勢并未出現任何改善

2006年12月12日 13:24

周勇;章楠

    “人民幣匯率再創(chuàng)新高”這則消息現在經常現身于各大報章。相比以往，人民幣升值速度正在大幅加快，相關匯率重要關口屢屢告破，其情形與中國股市火爆行情不謀而合。

    美元的近況卻恰好相反，其匯率近期一路下挫，而本輪下降趨勢并不亞于今年4月的那輪跌勢。在全球一體化日益明顯的今天，美元問題已不僅是美國的問題，而直接影響到全球經濟。如同馬丁·邁耶所說，“美國假裝世界問題就是它的問題，同時也把它的問題當做世界的問題�！� 本輪美元的加速下挫的確在一定程度上受到了美國國內疲軟經濟數據的負面影響；同時進一步從長期宏觀經濟角度分析，相對經濟進入回落期的美國，其貨幣難免步入下降通道。此前，許多經濟學家不約而同地認為美元很可能出現大幅貶值。那么，目前美元匯率一跌再跌，是否是美元大幅貶值的序章？還是說，它是美國政府開始調整巨額逆差的前兆呢？本期，我們將圍繞近期美元大幅貶值的原由展開討論。

    先來看看本輪美元加速下挫背后的實質情況吧。從圖1可以很容易看出，這輪美元調整是由美國國內及國際方面的影響交織所導致，同時包括長期因素及短期因素。而這些因素中包含利率決策、美國貨幣政策以及他國經濟因素，同時也涉及到各國外匯儲備的調整。

    利率預期不穩(wěn)，投資者失去信心眾所周知，目前美國國內經濟已出現明顯調整。在經濟岌岌可危的情形下，對于依然處于高位核心通貨膨脹率，美聯(lián)儲的利率決策必然感到進退兩難。

    令投資者感到迷茫的是，之前美聯(lián)儲因害怕打擊經濟增長，故針對高處“警戒范圍”的通貨膨脹匆忙地暫停了加息；而目前，美聯(lián)儲又同樣害怕通貨膨脹再度抬頭而不敢減息以刺激經濟回升。權衡當前美國的經濟增速與其國內的通脹水平，似乎最穩(wěn)妥的辦法還是穩(wěn)定當前的利率水平不變。

    雖然美聯(lián)儲主席伯南克在最近一次的演講中依舊強硬指出：通貨膨脹是目前最為主要的問題，短期內不太可能采取減息措施。但是作為投資者而言，在經濟調整過程中，即使穩(wěn)定當前利率不變，也并不能對美元起到任何支撐作用。未來美元出現升值的可能性變得非常微小，美元已然失去了投資價值。

    再從另一方面考慮，如果通脹水平出現明顯好轉，而經濟又同時擴大調整幅度，美聯(lián)儲則極有可能采取減息的方式以刺激國內經濟增長。在相對他國已無利差優(yōu)勢的今天，對已連續(xù)幾年處于下降通道的美元匯率來說，下調利率無疑是一記沉重打擊。

    目前手上擁有美元資產的投資者當然不愿意繼續(xù)持有這個“定時炸彈”，這也理所當然的令拋售美元成為了目前暫時規(guī)避風險的途徑。故不論未來利率決策如何，投資者都失去了繼續(xù)持有美元的意義。

    歐日經濟回暖，利差縮小迫美元下降另一方面，由于美元指數是綜合反映美元在國際外匯市場的匯率情況的指標，同時它通過計算美元和對選定的一攬子貨幣的綜合變化率，用來衡量美元的強弱程度。因此本輪美元指數下跌說明美元對其他的主要貨幣正在貶值。而在美元指數的其他貨幣權重中，僅歐元及日元就分別占據了57.6*0*2%和13.6*0*2%。

    當前歐元與日元相對美元的升值，主要由于美元利差優(yōu)勢的逐漸消失。歐元區(qū)與日本的經濟皆出現回暖跡象，法、德兩國經濟均明顯上升，在消費的推動下，歐元區(qū)整體經濟出現了2000年以來的最明顯增長；而日本連續(xù)58個月的經濟增長幾乎沒有理由叫人不相信日本央行已開始做再度加息的準備。

    基于以上兩個地區(qū)近期的良好經濟數據，投資者對歐元及日元的升息預期也異常高昂。央行利率的上調與市場加息預期的高昂令美元的利差優(yōu)勢蕩然無存。隨之在歐元與日元升息的大背景下，利差效應直接打壓升息困難的美元，并令美元指數連續(xù)下挫。

    然而，當前的利差效應并不可能持續(xù)太久。與中國相似，歐元區(qū)以及日本目前經濟增長的主要推動力大部分來自出口增長。然而本國貨幣的升值必然給出口帶來負面影響，從某種意義上說隨著歐元及日元的持續(xù)升值，其國內經濟將逐步放緩，加上主導世界經濟大國美國的衰落，未來這種利差效應將逐漸消失。

    美政府為減赤任美元貶值通過觀察近期美元兌換他國貨幣及美元指數歷史數據，有一個現象值得關注。

    從圖2中發(fā)現，2006年以來美元指數曾在今年4月前后出現過一輪大幅下降，但是當時人民幣卻未出現明顯升值；同樣從圖3中卻可以看出日元及歐元皆于今年4月前后出現了明顯升值。再來看看近一輪美元貶值情況。

    在圖2中，最近一輪人民幣升值與美元指數下降走勢非常相近，同時歐元及日元的升值趨勢依舊不變。從這個現象來看，相對中國超過10000億的外匯儲備中占比60%左右的美元資產，本輪美元貶值很有可能是美國政府開始進行逆差調整的前兆。

    面對急劇下挫的美元匯率，現任財長保爾森在公開場合卻依然認為“強勢美元符合美國國家利益”。保爾森的“強勢美元論調”與其前任斯諾的思路很相似：在喊口號的同時，卻默認美元貶值的事實。同時作為美聯(lián)儲主席，伯南克面對已然回落的經濟卻強硬表示如果核心通貨膨脹不回落，未來還可能繼續(xù)提高利率。好像目前通脹問題在伯南克眼中不僅僅是威脅，同時還成了穩(wěn)定美元匯率及市場預期的工具。

    盡管從表面上看，布什政府與美聯(lián)儲都在全力穩(wěn)定市場預期，但相對巨額赤字美國當政者更希望看到美元貶值對削減美國貿易赤字的直接作用。如果極端點分析，畢竟對一個世界級大國，特別是美國，美元的過度貶值帶來的風險頂多是將世界整體經濟拖垮，起碼就國力來看美國依然是世界大國；然而如果是因為巨額赤字而導致經濟危機出現，這將對美國經濟未來的發(fā)展產生巨大的負面影響。所以目前美元貶值部分是基于美國當政者的默認態(tài)度。

    各國外儲減持美元，撼動美元世界貨幣地位通過以上幾個層面對本輪美元貶值的分析，其大致起因已很清晰。但實際上，目前對美元匯率影響最深遠的因素卻來自越來越多國家的外匯儲備結構調整。為什么說外匯儲備的調整對當前及未來美元的影響最顯著呢？如圖1中所表示，各國的外匯儲備調整既是美元貶值的結果，同時也是美元貶值的原因。

    為何說是結果呢？連續(xù)下跌的美元已給其自身的世界貨幣霸主地位帶來了嚴峻挑戰(zhàn)。近期的數據表明各國央行正紛紛減少美元外匯儲備，轉而增持歐元資產或用美元大量購買黃金。

    一項最新調查顯示，過去幾年中全球近70%的央行都增加了歐元外匯儲備，另外有52%的央行降低了原本持有的美元資產。值得注意的是，沒有任何一家央行表示會提高外匯儲備中的美元比例。而另一方面，俄羅斯、韓國等國家均放緩了對美國國債的購買，并相應增加黃金儲備。2005年底俄羅斯央行曾宣布，準備將黃金儲備由400噸提高到800噸。近期，阿根廷、南非等國也紛紛宣布增加黃金儲備。

    這將從表象上直接撼動美元的世界貨幣霸主地位；由于失去了新鮮“血液”的供應，靠“供血”維持消費增長的美國國內經濟必然大受打擊，這又將從另一方面影響美元匯率。所以，各國外匯儲備調整對美元帶來的打擊絕不是前面所提及的因素所能比擬。故這種負面消息往往能帶給美元匯率極大的殺傷力。

    從目前的情形看，雖然美元長期貶值的趨勢并未出現任何改善，然而導致近期美元大幅貶值的主要因素大部分來自短期影響，也就是指美元危機到來還為時過早，在未來一段時間內美元將依然是世界主導貨幣。但是美國政府和美聯(lián)儲僅希望通過美元貶值來緩解赤字壓力也并不現實。

    (作者為長江證券研究所研究員)

來源：證券市場周刊

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