從“企業(yè)債券不可替代公司債券”這一命題中可以得出兩種選擇：一是取消企業(yè)債券制度,實(shí)行公司債券制度；二是保留企業(yè)債券制度,但同時(shí)實(shí)行公司債券制度與企業(yè)債券制度相分立。從我國(guó)實(shí)踐要求來看,后一種選擇可能比較符合實(shí)際。這是因?yàn)?一部分國(guó)有獨(dú)資和國(guó)有控股的企業(yè)為了承擔(dān)和支持國(guó)家的重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)依然有著發(fā)行企業(yè)債券的需求,不論是中央政府還是地方政府也還需要繼續(xù)依靠國(guó)有企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券來籌集國(guó)家重點(diǎn)建設(shè)和市政建設(shè)所需資金,因此,企業(yè)債券在相當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)依然有著繼續(xù)存在的客觀條件。
為了解決企業(yè)債券與公司債券在制度上和體制上的矛盾,可以考慮的解決方案是分立企業(yè)債券與公司債券。所謂分立,是指這兩種債券在制度上、體制上和管理部門上的分離。為此,就形成公司債券制度和公司債券市場(chǎng)而言,需要著力考慮解決如下幾個(gè)問題：
第一,制定統(tǒng)一的公司債券管理辦法。根據(jù)2005年《公司法》和《證券法》的規(guī)定,依法行政,落實(shí)“股份有限公司3000萬元凈資產(chǎn)”和“有限責(zé)任公司6000萬元凈資產(chǎn)”就可申請(qǐng)發(fā)行公司債券的規(guī)定,制定統(tǒng)一的“公司債券管理辦法”,一方面實(shí)現(xiàn)公司債券與企業(yè)債券的制度分立,另一方面,改變非政府債券的制度不統(tǒng)一狀況,將短期融資券、銀行債券、證券公司債券、保險(xiǎn)公司債券和相關(guān)的經(jīng)營(yíng)性機(jī)構(gòu)債券均納入公司債券范疇�！肮緜芾磙k法”的內(nèi)容應(yīng)當(dāng)包括：實(shí)行公司債券發(fā)行的登記注冊(cè)制度或免審制度,公司債券的募資用途制度,公司債券的定價(jià)制度,公司債券的資產(chǎn)抵押制度和信用評(píng)級(jí)制度,公司債券的消息披露制度,公司債券的交易規(guī)則,公司債券的清償制度以及落實(shí)破產(chǎn)法的具體規(guī)則。
從以往的實(shí)踐來看,在形成“公司債券管理辦法”中有三個(gè)問題是需要特別關(guān)注的：
其一,公司債券的登記注冊(cè)制。一些行政部門總是以公司債券的風(fēng)險(xiǎn)為理由,主張實(shí)行審批制或核準(zhǔn)制,似乎只有通過行政審批,才能保證公司債券質(zhì)量,有效防范對(duì)其帶來的風(fēng)險(xiǎn)。但多年的實(shí)踐證明,即便是通過行政審批的企業(yè)債券,依然存在著風(fēng)險(xiǎn),因此,審批不可能消解債券風(fēng)險(xiǎn),這是引致企業(yè)債券中主管部門運(yùn)用行政強(qiáng)制貫徹?fù)?dān)保機(jī)制的主要原因。不僅如此,審批制實(shí)際上貫徹著政府信用,給投資者以“通過政府行政審批的債券應(yīng)當(dāng)無風(fēng)險(xiǎn)”的錯(cuò)覺,由此,將引致公司債券市場(chǎng)步入非市場(chǎng)機(jī)制軌道。對(duì)公司債券的投資者來說,風(fēng)險(xiǎn)并不可怕,關(guān)鍵是信息是否透明和邊界是否清晰,因此,只要把握好信息披露制度和資產(chǎn)抵押制度,迫使發(fā)債公司貫徹履行到期償付本息的債務(wù)人義務(wù),實(shí)行登記注冊(cè)制不會(huì)引致比審批制更大的風(fēng)險(xiǎn)。
其二,公司債券的債權(quán)人權(quán)力。公司債券的債權(quán)人權(quán)力不可隨意被剝奪,尤其是,不可通過行政手段予以剝奪,因此,那種試圖通過行政規(guī)章強(qiáng)求債權(quán)人進(jìn)行權(quán)力集中托管的主張,是不符合有關(guān)法律規(guī)定,也是不能予以支持的。
其三,發(fā)債資金的用途。公司發(fā)行債券所募資金的使用依各家公司的經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展水平而差別甚大,因此,很難運(yùn)用統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)予以限定。既然公司債券的清償責(zé)任由發(fā)債公司承當(dāng)且進(jìn)行了公開信息披露,在不違反相關(guān)法律法規(guī)的條件下,有關(guān)監(jiān)管部門不必過于關(guān)注,尤其是,這不應(yīng)成為實(shí)行審批制的一個(gè)理由。
第二,建立有效的公司債券監(jiān)管體系。在實(shí)行統(tǒng)一的公司債券管理辦法條件下,具體的監(jiān)管工作可暫時(shí)分別由不同的監(jiān)管部門負(fù)責(zé)。例如,考慮到目前我國(guó)金融業(yè)中行政性分業(yè)監(jiān)管體制將繼續(xù)存在,各類金融機(jī)構(gòu)公司債券的具體發(fā)行監(jiān)管和操作可繼續(xù)由對(duì)應(yīng)的監(jiān)管部門實(shí)施,但各個(gè)監(jiān)管部門都應(yīng)按照“公司債券管理辦法”的統(tǒng)一規(guī)則進(jìn)行監(jiān)管,由此,先實(shí)現(xiàn)公司債券的規(guī)則統(tǒng)一,待日后條件成熟時(shí),再實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一監(jiān)管。
第三,建立多層次公司債券市場(chǎng)。公司債券的多層次性是由發(fā)行市場(chǎng)的多層次性決定的。在實(shí)行登記注冊(cè)制度條件下,建立多層次公司債券市場(chǎng),關(guān)鍵是解決公司債券的發(fā)行“瓶頸”。這里有兩個(gè)問題值得關(guān)注：一是公司債券發(fā)行的條件限制。在發(fā)達(dá)國(guó)家中,公司債券的發(fā)行條件以法律規(guī)定為標(biāo)準(zhǔn),只要符合法律要求,監(jiān)管部門無權(quán)限制公司發(fā)債。但在我國(guó),有關(guān)行政部門常常通過行政機(jī)制設(shè)置高于法律規(guī)定的發(fā)行條件來限制公司行為,這恐怕不能說是“依法行政”。對(duì)此,需要強(qiáng)調(diào),應(yīng)按照《公司法》和《證券法》的規(guī)定來落實(shí)公司債券的發(fā)行條件。二是監(jiān)管能力。人手不足是有關(guān)行政部門一個(gè)客觀問題。的確,在一個(gè)行政部門內(nèi),只有3-5人從事債券的管理工作,要落實(shí)《公司法》和《證券法》的要求,在發(fā)行環(huán)節(jié)中監(jiān)管幾千億元乃至幾萬億元的債券申請(qǐng),實(shí)在有點(diǎn)勉為其難。但我國(guó)有13億人口,能夠從事債券監(jiān)管工作的大有人在,關(guān)鍵是,根據(jù)我國(guó)各地經(jīng)濟(jì)和企業(yè)狀況差別甚大,建立多層次債市,分層次展開公司債券的監(jiān)管工作,并充分發(fā)揮市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)督作用,由此,集中到中央部門層面的公司債券監(jiān)管比重和工作量就將明顯減少。這樣,既有利于加快公司債券的發(fā)展,也有利于強(qiáng)化公司債券的市場(chǎng)監(jiān)管。
第四,積極支持公司債的創(chuàng)新。在發(fā)展公司債的過程中,應(yīng)留有充分的制度空間以支持公司債券的創(chuàng)新,其中包括：運(yùn)用債權(quán)進(jìn)行公司并購(gòu)和資產(chǎn)重組、以公司收入的現(xiàn)金流支持公司債券發(fā)行等等。
第五,強(qiáng)化信用評(píng)級(jí)工作。信用評(píng)級(jí)是公司債券的定價(jià)基礎(chǔ),也是公司債券市場(chǎng)發(fā)展的機(jī)制性建設(shè)。要推進(jìn)公司債券市場(chǎng)的快速健康發(fā)展,必須通過實(shí)踐,建立符合我國(guó)特點(diǎn)的信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。在這個(gè)過程中,對(duì)公司債券過分強(qiáng)調(diào)“擔(dān)�！睓C(jī)制,將嚴(yán)重制約信用評(píng)級(jí)機(jī)制的市場(chǎng)化進(jìn)程和信用評(píng)級(jí)的社會(huì)聲譽(yù)。 |
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